承保量质齐升驱动22年归母净利+19%，预计23年延续稳健增长

1、利润：2022年归母净利润同比+19.5%至267亿元。承保端贡献盈利增长的核心动能，22年承保利润同比增长近6倍至103亿元。资本市场延续震荡，投资收益下滑拖累盈利增速，全年总投资收益同比-21.2%至206亿，净投资收益率同比+0.2pct至3.7%，总投资收益率同比-1.3pct至3.7%。 2、综合成本率：公司深入推进提质降本增效，强化风控水平，优化费用投放，2022年全年COR同比-2.0pct至97.6%，其中赔付率同比-1.9pct至71.8%； 费用率同比-0.1pct至25.8%。 3、保费收入：保费规模稳中有升，22年保费市占率32.7%，同比下降0.1pct。 全年保费同比+8.5%。其中，车险保费同比+6.2%；非车险保费同比+11.4%，占比提升1.2pct至44.4%，主要由农险、信保险高增拉动。 分业务来看： 1）车险：全年维持高景气度，综合成本率小幅下降。22年保费同比+6.2%至2712亿元，好于行业平均（行业车险保费同比+5.6%，剔除人保后同比+5.3%），公司凭借强大资源整合能力以及服务优势，实现承保数量和车均保费双升，22年车险续保率同比+1.3pct。车险保费已展现稳步复苏态势，我们预计23年汽车消费支持政策延续，车险保费向上动能充足。 22年COR同比-1.7pct至95.6%。其中费用率同比+0.3pct至27.5%；受疫情影响，22年居民出行频次降低，车险出险率优化，赔付率同比-2.0pct至68.1%。我们预计随着公司持续推进降本增效与新能源车险渗透率提升，业务质量将持续改善，23年车险COR在低基数下上升幅度可控。 2）意外伤害及健康险：受益于政策性健康险业务稳步发展，22年保费收入同比+10.3%至890亿元，其中 H2 同比-2.6%。由于个人分散性意外健康险赔付率较低，且公司承保管控能力强化，整体赔付率同比-3.6pct至81.6%；费用率同比+1.4pct至18.8%；带动COR同比-2.2pct至100.4%，承保减亏16亿。 3）农险：积极对接国家战略需求，业务高速增长，22年保费收入同比+22%至521亿元，其中 H2 同比+17.1%。农险赔付率同比-2.4pct至79.2%，我们预计主因去年无超预期大灾所致；费用率同比-6.3pct至13.7%，驱动COR同比-8.7pct至92.9%，业务质量大幅改善。 4）责任险：主动压降高风险业务，同时大力发展安全生产、政府救助等领域业务。22年整体保费收入同比+1.9%至338亿元。公司客群及渠道管理效能优化，费用率同比-2.9pct至36.6%；受人伤赔偿标准上涨以及历史业务赔付增加的影响，赔付率同比+8.4pct至76.2%，带动COR同比+5.4pct至112.8%，盈利水平显著承压。 5）信用保证险：业务结构持续优化，整体风险可控。22年保费收入同比+86.4%至53亿元；其中 H2 同比+56.2%，我们预计源于盈利性较好的非融资类信保规模增长所致。公司持续加强催收和过程风控，推进降赔减损，且新业务质量健康平稳，赔付率同比-5.0pct至45.6%；主因已赚保费形成率下降影响，费用率同比+14.7pct至30.8%，带动COR同比+9.7pct至76.4%，仍实现承保盈利12亿元。 4、投资建议：22年财险板块高景气，主因疫情出险减少与无超预期大灾两大非经常性因素影响，公司作为行业龙头规模与效应双优，承保端量价齐升，带动盈利高速增长。展望23年，我们判断，经济复苏预期回暖下，汽车消费支持政策有望延续，车险保费或延续正增；同时政策性非车业务仍有增长空间，农险、意健险仍将贡献主要驱动力；成本端一次性利好影响消退，整体COR或在低基数下小幅上行，但仍能实现较好盈利。长期视角下，公司定价及规模优势稳固，凭借对产业链的深度把控，市占率有望稳步提升。我们预计，2023-2025年公司归母净利润分别为310亿、363亿、430亿，同比分别+16%、+17%、+18%（此前预测2023-2024年为335、422亿），下调盈利预测主因资本市场不确定性增加，公司投资端承压。截至3月24日，中国财险估值仅0.63XPB，处于历史8.2%的极低分位，预计2023年ROE可达14%左右，维持"买入"评级。 风险提示：车险市场竞争加剧；极端自然灾害拖累赔付率；资本市场波动超预期；非车险持续承保亏损；市场份额持续下滑