光伏发电量价齐升，2022年归母净利润同比增长74.1%

2022年度收入和利润同比大增。2022年度，公司营业收入6.50亿，同比提升46.00%，归母净利润1.92亿，同比提升74.10%，主要是光伏发电收入和毛利大增及光伏组件销售收入增加。 光伏发电业务量、价、利齐升，盈利能力显著增强。公司2022年度光伏发电平均综合度电收入（不含补贴）同比提升0.1元/度（+21%）；自持电站实现光伏发电量约6.75亿度，较上年同期增加1.10亿度。2022年度实现营收5.29亿元（+29.72%），占总营收比81.36%；毛利3.47亿元（+41.19%），毛利率达65.54%（+5.32pct），净利润同比增加74.10%。 装机规模稳步提升，光伏发电业务全国布局。截至2022年末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约726MW，较期初增加约121MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约172MW。同时省外装机有明显提升：截至2022年末，公司省外累计装机约95MW（13.02%），2022年新增装机增加约39MW（32.23%）。 费用结构进一步优化，ROE持续提升，光伏发电业务贡献充足经营性现金流。 22年，除研发费用率外，公司期间费用率均有不同程度下降。22年公司ROE为11.35%，同比提升4.35pct，净利率、权益乘数、资产周转率均有提升。2022年经营性净现金流5.73亿元，同比增长51.44%。投资性现金净流出4.78亿元，同比增长27.46%。 切入储能赛道先发优势明显，有望贡献二次增长曲线。工商业储能贴近于工商业用户侧进行谷充峰放，可实现分布式“虚拟电厂”功能。公司作为分布式光伏专业运营商，自持726MW分布式光伏装机，同时拥有GW级的分布式客户资源，已形成分布式的供电用电商业模式，因此具备先发优势。 风险提示：装机规模增长不及预期；电价大幅下降。 投资建议：维持“买入”评级。因锂电价格下跌，工商业储能建设有望加速，上调盈利预测，预计2023-2025年净利润分别为2.71/3.55/4.17亿元（前值为2.60/3.16/3.67）。预计2023年公司储能业务归母净利润为0.10亿元，给予38-40倍PE，对应权益市值3.8-4.0亿元。综上，对应公司权益市值为97.4-100.2亿元，对应19.48-20.04元/股合理价值，较当前股价有22%-26%的溢价。 盈利预测和财务指标 2022年度收入和利润同比大增。2022年度，公司营业收入6.50亿，同比提升46.00%，归母净利润1.92亿，同比提升74.10%。业绩实现大幅增长主要原因是光伏发电收入及光伏组件销售收入的增加，并且大工业电价同比上调，光伏发电业务收入、利润进一步增厚以及自持电站规模持续扩大，光伏发电量稳步增加导致光伏发电业务收入及毛利大幅增加。 图1：公司整体营业收入情况（单位：亿元） 图2：公司整体归母净利润情况（单位：亿元） 公司收入主要来自光伏发电，高毛利率发电业务收入的增加带动净利润及净利率大幅提升。2022年，分布式光伏电站投资运营（光伏发电）营业收入为5.29亿元（+29.72%），占总营收比81.36%；净利润同比增加74.10%，净利率为29.47%（+4.76pct）；毛利3.47亿元（+41.19%），毛利率达65.54%（+5.32pct）。高毛利率的自持分布式电站业务规模持续扩大，发电业务收入及收益增厚，公司经营的可持续性和抗风险能力将不断提升。 光伏产品和EPC业务收利双增，产品毛利率修复。除光伏发电业务外，光伏产品、分布式光伏开发建设服务业务（开发+EPC+运维）、充电桩业务2022年营收分别同比增长472.26%、194.56%、66.51%，规模分别为0.84亿元、0.29亿元和0.04亿元。光伏产品单瓦盈利改善，毛利率由负转正，同比增加16.90个pct；开发建设服务业务毛利较上年增加520.39万元，毛利率达19.90%，同比提升14.15个pct。 图3：公司营业收入结构（单位：亿元） 图4：公司毛利率情况 2022年度光伏发电业务量、价、利齐升，盈利能力显著增强。电价方面，2021年下半年至今，全国绝大部分省份陆续上调大工业电价，公司2022年度光伏发电平均综合度电收入（不含补贴）同比提升0.1元/度（+21%）。电量方面，自持电站实现光伏发电量约6.75亿度，较上年同期增加1.10亿度。 图5：光伏发电度电收入情况（去除补贴，单位：元/度） 图6：光伏发电业务发电量情况（单位：亿度） 装机规模稳步提升，光伏发电业务全国布局。截至2022年末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约726MW，较期初增加约121MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约172MW，公司自持分布式光伏电站规模继续以稳定的增长态势向GW级迈进。同时从总量、增量、储备量及其占比来看，省外装机皆有明显提升。截至2022年末，公司省外累计装机约95MW（13.02%），同比提升近4个pct；储备装机约58MW（33.72%）；2022年新增装机增加约39MW（32.23%）。 费用结构进一步优化。公司财务费用主要源于电站项目贷款利息，在贷款规模增加的情况下，随着LPR及商业贷款利率的下行，财务费用与上年基本持平，实现了高效的财务成本管理。公司加强内部成本管控，管理费用有所减少，费用构成主要是人员薪酬及与电站相关的财产保险费支出。公司于深圳成立储能产品研发中心，加大了储能逆变器等产品的研发投入，本期研发费用有所增加。未来，随着自持电站规模的继续扩大，边际效益将进一步提升。 图7：光伏发电业务装机容量情况（单位：亿度） 图8：公司费用率情况 ROE持续提升，光伏发电业务贡献充足经营性现金流。2022年公司ROE为11.35%，同比提升4.35pct，净利率、权益乘数、资产周转率均有提升，其中资产周转率增幅最高，2022年净利率为0.20，同比提升33.33%。2022年经营性净现金流5.73亿元，同比增长51.44%，主要因为光伏发电业务电费增加及税费返还；因持续购建自持电站以及新建产业园区，投资性现金净流出4.78亿元，同比增长27.46%。 公司现金流充足，2022年融资性净现金流仅41万元。 图9：公司ROE及杜邦分析 图10：公司现金流情况（单位：亿元） 切入储能赛道先发优势明显，未来“虚拟电厂”业务有望贡献二次增长曲线。工商业储能贴近于工商业用户侧进行谷充峰放，有效缓解电力系统压力，并获取相关峰谷价差收益及电网需求响应补贴，是一种多方受益的商业模式。公司作为分布式光伏专业运营商，自持超726MW分布式光伏装机，同时拥有GW级的分布式客户资源，已形成供电用电商业模式，因此具备先发优势。 投资建议： 维持“买入”评级。根据我们测算，2023年公司工商业分布式光伏归母净利润为2.6亿元，给予36-37倍PE，对应权益市值93.6-96.2亿元。预计2023年公司储能业务归母净利润为0.10亿元，给予38-40倍PE，对应权益市值3.8-4.0亿元。 综上，对应公司权益市值为97.4-100.2亿元，对应19.48-20.04元/股合理价值，较当前股价有22%-26%的溢价。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）