FOF配置CTA策略系列报告之一：CTA策略的前世今生

中信期货研究|FOF配置专题报告 2023-03-20 CTA策略的前世今生 ——FOF配置CTA策略系列报告之一 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 本文是CTA策略系列专题的开篇之作，旨在对CTA策略基金进行综述。本文首先系统性回顾了海内外CTA策略基金的发展历史，随后对比了海内外CTA策略基金在投资者结构、市场集中度和策略分布方面的异同。最后，本文分析了CTA策略基金的三大收益特征。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 123260 119 220 115 180 111 140 107 103 2022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/2 100 摘要： CTA基金发展史：海外CTA基金起步较早，自20世纪70年代起，CTA策略在海外逐渐兴起并发展壮大，经历了5个阶段的发展后，截止到2022年第三季度，CTA策略基金 规模已扩展到4049亿美元。国内CTA策略基金起步于2010年，在13年间随着期货市场迅速发展，目前已发展成为投资者的重要配置策略之一。 CTA基金市场现状：投资者结构方面，近年来国内期货市场机构资金占比逐渐上升，市场服务实体产业、民营和中小微企业的特色较为明显，市场愈发成熟。市场集中度方面，受到基金行业的马太效应与期货市场容量的限制，海内外CTA策略管理人规模均较小。策略分布方面，海外与国内CTA策略基金在总资产占比仍然较小，海外CTA基金主流为量化CTA策略。 CTA策略特征：CTA策略基金具有的特征有1）收益来源独特，与主流资产相关性低；2）收益特征正偏显著，胜率高回撤小；3）预期收益不明，缺乏有效的业绩比较标准。 风险提示：代理指标不准确，经验总结不全面 FOF配置团队 研究员：张菁 021-80401729 从业资格号F3022617 投资咨询号Z0013604 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要：1 一、CTA基金发展史4 （一）海外CTA基金发展4 （二）国内CTA策略基金发展7 二、CTA基金市场现状15 （一）投资者结构15 （二）市场集中度15 （三）策略分布16 三、CTA策略特征17 （一）收益来源独特，与主流资产相关性低17 （二）收益正偏显著，胜率高回撤小18 （三）预期收益不明，缺乏有效业绩比较标准19 四、风险提示19 免责声明20 图表目录 图表 1：1981-2022年全球CTA基金规模与走势.................................................. 4 图表 2：1981-2022年巴克莱CTA指数、SGCTA趋势指数与全球部分指数走势........................ 4 图表 3：海外CTA基金发展历史................................................................ 6 图表 4：2015年股指期货市场重要时点与股指期货政策........................................... 8 图表 5：沪深300股指期货成交量与价格（2014-2015）.......................................... 8 图表 6：南华综合指数波动率与CTA策略走势及涨跌区间（2016）.................................. 9 图表 7：南华综合指数波动率与CTA策略走势及涨跌区间（2017-2018）............................ 10 图表 8：2017-2018年管理期货宽基指数、招商私募指数CTA与万得全A年化收益率................. 10 图表 9：南华综合指数波动率与CTA策略走势及涨跌区间（2019-2020）............................ 12 图表 10：2017-2019年股指期货松绑政策...................................................... 12 图表 11：南华商品指数不同板块走势（2021）.................................................. 13 图表 12：CTA策略基金发行情况（2019-2021）................................................. 13 图表 13：南华综合指数波动率与CTA策略走势及涨跌区间（2021）................................ 13 图表 14：南华综合指数波动率与CTA策略走势及涨跌区间（2022）................................ 14 图表 15：美国期货市场单边持仓资金分布（2023/1/31）......................................... 15 图表 16：国内期货市场客户权益分布（2022/09）............................................... 15 图表 17：国内私募CTA基金规模分布（单位：人民币）（2022）.................................. 16 图表 18：全球CTA量化主观基金规模（2022Q3）................................................ 16 图表 19：全球CTA基金交易品种规模（2022Q3）................................................ 16 图表 20：全球CTA量化主观基金规模变化（1990-2022Q3）....................................... 17 图表 21：国内私募一级策略分类数量分布（2022）.............................................. 17 图表 22：国内主要策略相关性................................................................ 17 图表 23：万得全A、中债-综合财富（总值）、招商私募指数CTA滚动25周相关性.................. 18 图表 24：2015-2022年各策略年化收益........................................................ 18 图表 25：招商私募指数CTA周度收益分布（2016-2023/1）....................................... 19 一、CTA基金发展史 CTA全称是commoditytradingadvisor，即商品交易顾问，是提供有关期货合约、期货期权和零售场外外汇合约或掉期买卖个性化建议的个人或公司。CTA基金，通常也称作管理期货基金，是投资于全球期货市场，以获取收益并收取相应的管理费和分红的一种基金组织形式。随着全球期货市场的发展，CTA基金逐渐将其投资领域从商品期货扩展到包括利率期货、股指期货、外汇期货在内的几乎所有期货品种。 （一）海外CTA基金发展 自20世纪70年代起，CTA作为一种新兴的投资策略逐渐兴起并发展壮大。截至2022年，根据巴克莱基金数据，全球CTA基金规模达到4050亿美元左右，其中欧美市场占据绝大部分规模。随着技术的进步和市场的变化，CTA策略也在不断演化和更新，主要包括趋势、统计套利、主观等策略。其中量化CTA基金从20世纪末开始爆发式增长，逐渐成为主流。 图表1：1981-2022年全球CTA基金规模与走势 全球CTA基金规模量化CTA基金规模巴克莱CTA指数（右轴） 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 36 31 26 21 16 11 6 1 198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021 资料来源：BarclaysHedge中信期货研究所 图表2：1981-2022年巴克莱CTA指数、SGCTA趋势指数与全球部分指数走势 千 纳斯达克富时100日经225恒生指数巴克莱CTA指数（右轴）SGCTA趋势指数（右轴） 4545 4040 3535 3030 2525 2020 1515 1010 55 00 资料来源：BarclaysHedge,SocieteGeneralePrimeServices,中信期货研究所 海外CTA的发展主要分成五个阶段： 1.1987年之前，探索期 期货交易起源于19世纪中期美国芝加哥，为了缓解由于交通不便和信息落后导致的谷物商品价格波动，1848年谷物商成立芝加哥交易所CBOT（ChicagoBoardofTrade），允许谷物在交割前以规定的价格卖出。随着商品期货交易的活跃，1921年，美国国会颁布了第一部与期货交易相关的法律《期货交易法》，商品期货投资市场日益规范化。1949年，美国海登斯通证券公司的经纪人RichardDonchian建立了第一个公开发售的期货基金（Managedcorn-modityFundFuturesInc.），并首创性地将移动平均概念应用于期货交易中。1965年，Dunn和Hargitt作为商品交易顾问建立了第一个管理期货账户代客户进行商品交易投资，并于1967年首次将计算机交易系统用于期货交易。1971年，美国管理期货行业协会（ManagedFuturesAssociation，MFA）正式建立，标志着CTA策略已成为衍生品市场的一种重要投资策略。在这一阶段，CTA基金发展平稳，管理规模缓慢爬升，截止1986年底达到20亿美元，然而这一阶段管理人主要利用技术分析主观判断大宗商品的趋势进行交易。因此，初期CTA策略被看做纯粹的投机策略，并没有得到投资者的重视。直到1983年约翰·林特纳（JohnLintner）教授在多伦多金融分析师协会上提出股票和债券组合中入CTA策略可以显著降低投资组合的风险，投资者开始认识到CTA策略的资产配置价值。 2.1987-2000年，高速发展阶段 1987-2000年，CTA策略基金进入第一次爆发期。得益于计算机技术的发展与电子交易的普及，量化CTA基金出现并逐渐成为行业主流策略。CTA基金的管理规模14年时间内增长了17倍，截止2000年末达到355亿美元。与此同时，CTA策略基金在1987年股灾全球资产下跌的大环境下，仍获得了60%收益的表现让投资者开始认识到CTA策略“危机Alpha”的作用。 3.2001-2012年，进入成熟阶段 2001-2012年，CTA策略基金进入第二次爆发阶段，截止2012年末管理规模增长到3485亿美元，增长了9.8倍。在此期间CTA基金的策略模式逐渐成熟，交易的品种已经扩展到商品、股指、债券、货币、外汇等多个领域。受益于衍生品创新不断深化，期货期权