建筑装饰行业专题报告：关于本轮央企行情的若干思考

在过往报告中我们曾提出，低估值基建央企行情启动大多具备两个特征：1）处于相对宽松的货币环境中，2）存在自上而下的事件催化，比如稳增长、一带一路、国企改革等；而行情演绎的高度和宽度，则取决于顶层设计下各项配套政策的落地执行情况，即对企业端基本面改善预期越大，行情的持续性和上涨幅度也就越强。 相比于过往，2023年基建央企所迎接的催化剂更加充分：展望全年，包括1）总量层面上，宏观经济发展仍需基建投资发力；2）国际业务上，“一带一路”将迎来第三届国际合作高峰论坛以及倡议提出十周年；3）内部治理上，国资委启动国企对标开展世界一流企业价值创造行动，同时在考核中更加侧重经营质量和效率；4）市场定价上，随着中国特色估值体系的提出，原有的估值逻辑正在重塑。综上，伴随着诸多利好的接连催化，2023年的央企行情有望持续到年底，期间或许会经历短暂调整，但全年向上趋势不会改变。 今年央企经营会发生哪些积极变化？1）国内营收确认加快。作为“二十大”之后的开局之年，在去年底的中央经济工作会议中，就提出从战略全局出发，要改善社会心理预期、提振发展信心，着力扩大国内需求。1-2月份，国内狭义基建投资增速9.0%，预计全年基建投资增速也有望保持在较快水平，在市占率继续提升的背景下，央国企业绩较去年有望进一步提速；2）海外业务见底回升。伴随着国内外商务交流逐渐恢复正常，叠加与“一带一路”相关国家加强合作，央企凭借在技术、资金、人工等方面的优势，重新出海后在一带一路沿线的新签、产值和毛利润均有望迎来显著复苏；3）经营现金流同比好转。一方面，随着生产生活步入正轨，政府财政资金向基础设施建设领域进一步倾斜；另一方面，房地产融资政策持续放松，地产企业的资金困境得到缓解，业主到位资金的改善有助于央企经营回款增加。 本轮估值修复空间怎么看？1）从估值层面：无论从PB还是PE角度，当前部分中字头央企的相对估值仍处在较低水平（PEG＜1或PB＜1），具有向上修复潜力。参考2021年中国电建和中国化学价值修复过程，可以看出当央企因经营资产或业务转型进行估值重塑时，PB估值曾阶段性修复到1.5倍甚至更高水平，待市场情绪恢复正常水平，中国电建和中国化学的PB估值也维持在1倍附近水平；2）从机构持仓方面，当前持仓比例仍有较大提升空间：以4类主动偏股类基金为样本，2022Q4末建筑板块基金重仓比例为0.49%环比Q3下滑0.04pct；同期建筑板块标配比例为2.10%，低配幅度达到1.61%，。 此外，近期9家公募机构申报关于央企主题指数ETF产品，为建筑央企带来新的增量资金。 投资建议：综合央企在下游需求、经营规模、盈利质量、估值重建等方面的积极变化，我们重申继续看好全年低估值央企的投资机会，建议关注PB＜1的中国铁建（601186.SH）、中国中铁（601390.SH）、中国交建（601800.SH）、中国建筑（601668.SH）、隧道股份（600820.SH）等央企，以及以国际业务为主的中材国际（600970.SH）、中钢国际（000928.SZ）等；转型新能源、新材料的中国电建（601669.SH）和中国化学（601117.SH）的长期配置价值同样值得关注；伴随着基建实物工作量不断形成，产业链头部企业的经营弹性也有望凸显，继续看好志特新材（300986.SZ）、鸿路钢构（002541.SZ）、精工钢构（600496.SH）、华铁应急（603300.SH）、苏文电能（300982.SZ）；随着消费复苏叠加融资改善，地产后周期改善可期，建议关注豪尔赛（002963.SZ）、震安科技（300767.SZ）、金螳螂（002081.SZ）、华阳国际（002949.SZ）等。 风险提示：宏观经济波动风险，稳增长力度不及预期风险，“一带一路”推进不及预期。 1关于本轮央企行情的若干思考 在过往报告中我们曾经提出，低估值基建央企行情启动大多具备两个特征：1）处于相对宽松的货币环境中，2）存在自上而下的事件催化，比如稳增长、一带一路、国企改革等；而行情演绎的高度和宽度，则取决于顶层设计下各项配套政策的落地执行情况，即对企业端基本面改善预期越大，行情的持续性和上涨幅度也就越强。 自我们节后外发《整装待发，建筑再迎配置时点》至今，中信建筑指数累计上涨12.39%，其中以中国交建、中国中铁、中国建筑、中国铁建为代表的中字头央企分别上涨39.69%/35.21%/13.27%/24.30%。当前时点，针对投资者对本轮央企行情的主要疑问，我们在此进行解答。 1.1今年的基建央企行情与过往有何不同？ 展望全年，低估值央企有望迎来多重事件催化，包括1）总量层面上，宏观经济发展仍需基建投资发力；2）国际业务上，“一带一路”将迎来第三届高端论坛以及倡议提出十周年；3）内部治理上，国资委启动国企对标开展世界一流企业价值创造行动，同时在考核中更加侧重经营质量和效率；4）市场定价上，随着中国特色估值体系的提出，原有的估值逻辑正在进行重塑。 综上，伴随着诸多利好的接连催化，2023年的央企行情有望持续到年底，期间或许会经历短暂调整，但全年向上趋势不会改变。 1.2央企经营会发生哪些积极变化？ 1）国内营收确认加快。作为“二十大”之后的开局之年，在去年底的中央经济工作会议中，就提出从战略全局出发，要改善社会心理预期、提振发展信心，着力扩大国内需求。1-2月份，国内狭义基建投资增速9.0%，预计全年基建投资增速也有望保持在较快水平，在市占率继续提升的背景下，央国企经营业绩较去年有望进一步提速。 图1. 2023M1 -2国内狭义基建投资增速9.0% 图2.七大央企合计新签情况 2）海外业务见底回升。伴随着国内外商务交流逐渐恢复正常，叠加与“一带一路”相关国家加强合作，央企凭借在技术、资金、人工等方面的优势，重新出海后在一带一路沿线的新签、产值和利润率均有望迎来显著复苏。 图3.中字头央企和国际工程企业海外业务占比 图4.中字头央企和国际工程企业海外业务毛利率 3）经营现金流同比好转。一方面，随着生产生活步入正轨，政府财政资金向基础设施建设领域进一步倾斜，另一方面，房地产融资政策持续放松，地产企业的资金困境得到缓解，业主到位资金的改善有助于央企经营回款增加。 图5.建筑业过去几年的季度累计经营现金流以及收现比 1.3本轮估值修复空间怎么看？ 从估值层面：无论从PB还是PE角度，当前部分中字头央企的估值仍处在较低水平（PEG＜1或PB＜1），具备向上修复潜力。参考2021年中国电建和中国化学价值修复过程，可以看出当央企因经营资产或业务转型进行估值重塑时，PB估值曾阶段性修复到1.5倍甚至更高水平，待市场情绪恢复正常水平，中国电建和中国化学的PB估值也维持在1倍附近水平。 表1.建筑央国企ROE、业绩复合增速、PE、PB以及开展员工激励情况公司 从机构持仓方面，当前持仓比例仍有较大提升空间：以4类主动偏股类基金为样本，2022Q4末建筑板块基金重仓比例为0.49%环比Q3下滑0.04pct；同期建筑板块标配比例为2.10%，低配幅度达到1.61%。此外，近期9家公募机构申报关于央企主题指数ETF产品，建筑央企也有相关标的作为指数样本，比如中证国新央企现代能源指数中，有中国电建（权重4.689%）、中国能建（2.9260%）、中国核建（0.6920%）、华电重工（0.3670%），中证国新央企股东回报指数中，有中国建筑（权重2.2640%）、中钢国际（权重1.6630%）、中材国际（权重1.6280%）、中国中铁（权重1.5930%）、中国铁建（权重1.3660%）、中国化学（权重1.3490%）、中国交建（权重1.2560%）、中国中冶（权重1.1680%）。多数建筑央国企入选，后续或有增量资金买入。 图6.建筑板块机构持仓比例走势图 投资建议：综合央企在下游需求、经营规模、盈利质量、估值重建等方面的积极变化，我们重申继续看好全年低估值央企的投资机会，优选PB＜1的中国铁建（601186.SH）、中国中铁（601390.SH）、中国交建（601800.SH）、中国建筑（601668.SH）、隧道股份（600820.SH）等央企，以及以国际业务为主的中材国际（600970.SH）、中钢国际（000928.SZ）等；转型新能源、新材料的中国电建（601669.SH）和中国化学（601117.SH）的长期配置价值同样值得关注；伴随着基建实物工作量不断形成，产业链头部企业的经营弹性也有望凸显，继续看好志特新材（300986.SZ）、鸿路钢构（002541.SZ）、精工钢构（600496.SH）、华铁应急（603300.SH）、苏文电能（300982.SZ）；随着消费复苏叠加融资改善，地产后周期改善可期，建议关注豪尔赛（002963.SZ）、震安科技（300767.SZ）、金螳螂（002081.SZ）、华阳国际（002949.SZ）等。 风险提示：宏观经济波动风险，稳增长力度不及预期风险，“一带一路”推进不及预期。