转债市场周报：涨跌互现行情，需要关键矛盾消解以破局

证券研究报告|2023年03月20日 转债市场周报 涨跌互现行情，需要关键矛盾消解以破局 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（3月13日-3月17日） 股市方面，上周指数涨跌交替，波动较大。上周末美联储宣布为符合条件的储蓄机构提供资金，硅谷银行事件风波暂平；周一晚间海外市场对美国其余中小银行经营的担忧发酵；周三统计局发布的1-2月经济数据显示经济运行企稳回升；周四受瑞士信贷股票大跌影响，A股再度走弱；周五外盘情绪回暖提振A股，数字经济和“中特估”带动市场上涨，沪指+0.77%。 债市方面，上周债市利率窄幅下降，经济数据发布后不升反降，十年期国债利率-1bp收于2.86%，3年AA级企业债利率-5bp收于3.68%。 转债市场方面，上周多数转债下跌但跌幅不如正股，转债转股溢价率再度提升。个券层面，上周涨幅排名靠前的转债包括北方转债、中钢转债“中特估”、“一带一路”相关个券，以及太极转债、万兴转债等数字经济主题相关的个券；跌幅靠前的转债包括美联转债、上能转债、福22转债等光伏、锂电产业链主题相关个券，以及特一转债、杭叉转债等可能触及赎回/公告赎回的转债。此外，光大转债以76%比例转股、24%比例到期的方式退出转债市场。 观点及策略（3月20日-3月24日） 关注各板块矛盾点消解及信心的建立：在两会工作经济工作目标提出后，近期市场表现表现出对经济复苏力度的质疑，顺周期板块有所调整。但国信高频宏观扩散指数连续多周持续上升，表明国内经济复苏仍较强劲，我们认为看到更多经济数据验证经济的复苏后，市场或可对年内经济修复建立信心，脱离当前忽涨忽跌的局面。另一方面，汽车零部件、光伏设备、锂电池、风电等前期热门赛道经历较大幅度调整，建议观察前期价格战、海外制裁风险等矛盾点的变化与消解。 转债估值方面，截至上周五多个平价区间转股溢价率再次接近历史90%分位数高位，转债转股溢价率有压缩风险，但在债市利率没有大幅上行的背景下，压缩幅度或有限。 择券策略方面，不同行业景气回暖有先后，地产、基建链部分龙头公司上涨幅度已比较可观，转债需防范赎回风险；顺周期品种行情则需要经济数据向好的支撑；另一方面，汽车、电新等行业近期调整幅度较大，性价比有所提升。各行业转债所处的位置（对正股价格敏感度）也不相同，后续建议关注正股性价比，积极布局景气度率先回升的消费和部分制造业领域，也可左侧埋伏景气筑底的板块： 1.去年12月以来景气度已明显提升的工程机械、服装及面料、风电、包装造纸、工程机械等，偏股型转债数量多，可选空间也比较大； 2.行业盈利仍处于底部区间或存在较大不确定性，但年内景气度有望改善的水泥、钢铁、半导体、消费电子、汽车零部件、光伏设备、锂电池材料等，转债存续数量多，但不少个券平价较低，溢价率篇高，适宜左侧埋伏。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数226.6307 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.8769 企业/公司/转债规模(千亿)65.3241/29.3293/8.4094 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-前期收益适中的行业具有一定关注价值》——2023-03-13 《转债市场周报-债市波动减弱转债易涨难跌，择券关注正股性价比》——2023-03-05 《转债市场周报-在景气度率先复苏的板块找寻弹性》——2023-02-27 《转债市场周报-后半周转债估值压缩,关注热点概念板块波动》 ——2023-02-19 《转债市场周报-平价提升，估值略降》——2023-02-13 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 涨跌互现行情，需要关键矛盾消解以破局 上周市场焦点（2023/3/13-2023/3/17） 股市方面，上周指数涨跌交替，波动较大。上周末美联储宣布为符合条件的储蓄机构提供资金，硅谷银行事件风波暂平，周一沪指+1.2%；周一晚间海外市场对美国其余中小银行经营的担忧发酵，周二沪指-0.72%；周三统计局发布的1-2月经济数据显示经济运行企稳回升，沪指+0.55%；周四受瑞士信贷股票大跌影响，A股再度走弱，沪指-1.12%；周五外盘情绪回暖提振A股，数字经济和“中特估”带动市场上涨，沪指+0.77%；全周来看，上证综指全周上涨0.63%，上证50全周下跌0.30%，中证1000指数全周下跌0.91%，创业板指全周下跌3.24%。 分板块看，上周申万一级行业中，TMT及建筑装饰板块领涨，传媒（+5.86%）、建筑装饰（+5.46%）、计算机（+4.50%）、电子（+1.17%）；表现较差的包括电力设备（-5.90%）、社会服务（-2.98%）和汽车（-2.96%）等。 债市方面，上周债市利率窄幅下降，经济数据发布后不升反降，十年期国债利率 -1bp收于2.86%，3年AA级企业债利率-5bp收于3.68%。周五盘后人民银行宣布下调存款准备金率0.25%，或对下周债券市场产生一定影响。 转债市场方面，上周多数转债下跌但跌幅不如正股，转债转股溢价率再度提升。中证转债指数全周上涨0.05%，价格中位数下降0.33%，我们计算的转债平价指数全周-1.17%，全市场转股溢价率与上周相比+1.67%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+0.22%、+1.30%、 -2.87%，目前处于历史88%、83%、76%分位数。 图1：个券溢价率分布（截至2023/3/17） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场建筑装饰（+3.51%）、通信（+2.91%）、交通运输（+1.51%）、电子（+1.25%）、计算机（+1.21%）涨幅领先，电力设备（-1.75%）、美容护理（-1.65%）、煤炭（-1.28%）跌幅居前。 图2：申万一级行业转债行情（2023/3/13-2023/3/17) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，上周涨幅排名靠前的转债包括北方转债、中钢转债“中特估”、“一带一路”相关个券，以及太极转债、万兴转债等数字经济主题相关的个券；跌幅靠前的转债包括美联转债、上能转债、福22转债等光伏、锂电产业链主题相关个券，以及特一转债、杭叉转债等可能触及赎回/公告赎回的转债。此外，光大转债以76%比例转股、24%比例到期的方式退出转债市场。 图3：转债涨幅前十个券（2023/3/13-2023/3/17)图4：转债跌幅前十个券（2023/3/13-2023/3/17) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为3571.79亿元，日均成交额为714.38亿元，已连续两周明显提升，或与近期新券上市较多有关。 观点及策略（2023/3/20-2023/3/24） 关注各板块矛盾点消解及信心的建立：在两会工作经济工作目标提出后，近期市场表现表现出对经济复苏力度的质疑，顺周期板块有所调整。但国信高频宏观扩散指数连续多周持续上升，表明国内经济复苏仍较强劲，我们认为看到更多经济数据验证经济的复苏后，市场或可对年内经济修复建立信心，脱离当前忽涨忽跌的局面。另一方面，汽车零部件、光伏设备、锂电池、风电等前期热门赛道经历较大幅度调整，建议观察前期价格战、海外制裁风险等矛盾点的变化与消解。 转债估值方面，截至上周五多个平价区间转股溢价率再次接近历史90%分位数高位，转债转股溢价率有压缩风险，但在债市利率没有大幅上行的背景下，压缩幅度或有限。 择券策略方面，不同行业景气回暖有先后，地产、基建链部分龙头公司上涨幅度已比较可观，转债需防范赎回风险；顺周期品种行情则需要经济数据向好的支撑；另一方面，汽车、电新等行业近期调整幅度较大，性价比有所提升。各行业转债所处的位置（对正股价格敏感度）也不相同，后续建议关注正股性价比，积极布局景气度率先回升的消费和部分制造业领域，也可左侧埋伏景气筑底的板块： 1.去年12月以来景气度已明显提升的工程机械、服装及面料、风电、包装造纸、工程机械等，偏股型转债数量多，可选空间也比较大； 2.行业盈利仍处于底部区间或存在较大不确定性，但年内景气度有望改善的水泥、钢铁、半导体、消费电子、汽车零部件、光伏设备、锂电池材料等，转债存续数量多，但不少个券平价较低，溢价率篇高，适宜左侧埋伏。 下周建议重点关注LPR报价、美联储议息会议决议。下周预计将有19家转债发行人披露2022年年报。 估值一览 截至上周五（2023/3/17），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为40.42%、32.21%、22.31%、13.97%、14.08%、10.45%，位于2003年以来/2010年以来85%/85%、 88%/90%、83%/83%分位值、76%/72%分位值、86%/85%分位值、89%/88%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.57%，位于2003年以来/2010年以来的35%/33%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为41.18%，位于2003年以来/2010年以来的79%/81%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-0.41%，位于2003年以来 /2010年以来的85%/79%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至目前，待发可转债共计209只，合计规模3211.3亿，其中已获核准27 只，获核准规模合计269.6亿；已过会11只，规模合计161.5亿。 表1：转债/交换债发行进度（截至2023/03/10） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 九典制药 3.60 证监会核准 2023/3/17 山东路桥 48.36 证监会核准 广发证券股份有限公司 2023/2/21 水羊股份 6.95 证监会核准 华泰联合证券有限责任公司 2023/2/17 晓鸣股份 3.29 证监会核准 华西证券股份有限公司 2023/2/17 鹿山新材 5.24 证监会核准 中信证券股份有限公司 2023/2/14 佳禾智能 10.04 证监会核准 招商证券股份有限公司 2023/2/14 道氏技术 26.00 证监会核准 民生证券股份有限公司 2023/2/14 南山智尚 7.00 证监会核准 民生证券股份有限公司 2023/2/14 能辉科技 3.48 证监会核准 海通证券股份有限公司 2023/2/14 海能实业 6.00 证监会核准 中信证券股份有限公司 2023/2/14 山河药辅 3.20 证监会核准 国元证券股份有限公司 2023/2/14 柳工 30.00 证监会核准 华泰联合证券有限责任公司 2023/2/11 景旺电子 11.54 证监会核准 民生证券股份有限公司 2023/2/2 海顺新材 6.33 证监会核准 中信证券股份有限公司 2023/2/1 大叶股份 4.99 证监会核准 海通证券股份有限公司 2023/1/19 天阳科技 9.75 证监会核准 国海证券股份有限公司 2023/1/19 广联航空 7.00 证监会核准 中航证券有限公司 2023/1/19 金牌厨柜 7.70 证监会核准 兴业证券股份有限公司 2023/1/13 星帅尔 4.