中环大买方交流会及SVB波浪中的投资笔记-调研纪要

中环大买方交流会及SVB波浪中的投资笔记20230315主陈：JPM全球股票策略首席（常驻伦敦） 提问及讨论：我司、外资公募、私募、宏利保险资管亚太cio及少数纯中资如华泰cio等 1.美国衰退不可避免，svb事件出现不可避免，后续Mreits、抵押贷款敞口值得高度关注，黑石前期芬兰商业地产债违约及瑞士信贷报表不实，是欧洲山雨的前期表现。 2.即便Fed已改变其政策路径Roadmap，如下周大概率加25个基点，而非前期很可能的75，但这种改变亦无力改变美国经济的衰退方向。主要原因在于，四十多年来Fed如此激进加息的翘尾压力远未显现及市场定价，每股收益EPS下行压力加大。因此次疫情带来的前期衰退根本原因，是有效供给不足（supplychaindisruption），绝大多数上市公司溢价能力超调，eps令人咋舌，而这种超正常的溢价能力已基本消失。更要命的是，J.Powell仍延续上世纪沃克尔抑制需求做法，去年疯狂加息，供给端并无起色。由于前期加息过猛过快（frontloaded），上市公司fundingcost包括按揭实际利率比名义利率还要高出很多，导致利率上行与衰退的时滞亦明显缩短。 3.前期美欧价值股跑赢增长股，但后续溢价会明显收窄，看空银行等金融股，同时固收包括国债在经历大幅波动后，收益率会逐步收敛，折点 （tippingpoint）大概就是在第四季度的Fed利率政策转向，即降息可能性加大。目前最好的投资是现金为王，即大额存单CD、定存TD等（抓紧高息时间窗口），并不十分看好黄金（无息资产）。 4.前期美元走强Rally尤其是在SVB事件爆发后更是上攻，此动能不可持续，但后续在避险需求推动下，rally可能还会走一段时间，然后下探。 5.总体看好中国、看好人民币资产、看好人民币。主要原因在于中国reopening尚未充分定价，新一届政府的稳增长决心大大超出预期，更令人感叹的是，此次SVB事件后，在美元指数走高的同时，RMB兑美元双边名义汇率仍保持稳中有升，除去日元作为惯常携带交易CarryTrade货币工具及日本央行非正常市场操作等因素，人民币作为避险货币端倪已现。若进一步考虑到在中国有效斡旋下，沙特和伊朗两个典型产油国历史性和好条约签署，石油人民币指日可待。如俄乌斡旋再次有效推进，人民币及人民币资产更可望向好。但终归还是要看后续境内政策力度。 6.目前外资持有rmb资产的仓位很低，年底前大幅加仓亦不现实（受政治性因素和ESG制约），但港股可望在三月底开始新一波上涨行情，但大贝塔不会很高。 7.H股后续阿尔法还是在中字头SOE、数字中国及大消费，其中大消费需要点时间，同时考虑SVB余波，可考虑在4月逐步建加仓。北水养老金入市、ETF都对H是大利好。 8.心得及总结：1.心有灵犀，总体判断与我们之前的分析与判断高度一致，JPM全球和中国策略甚至比我们还要全面看空美股；2.很惊喜听见外资大买方感叹，港股的定价权已完全在中资资管机构，外资因为“强大”的zz性因素和ESG限制，他们不能大量甚至无法投中字头，这种港股历史少见局势，有利于我们的“新估值体系”大棋局，后续若能逐步突破外资，则会是港股总体估值（绝大大部分底层资产是rmb）本质改变与提升，国际金融中心地位亦会历史性强化；3.石油人民币对打破美元依赖、美元霸权有历史性重大意义，道阻且长，但千里之行始于足下，质变始于量变；4.未来一个月对人民币（兑美元）汇率、人民币资产、港股走势至关重要，甚至说是“新一轮格局的起点”都不为过，故中央相关政策的有力支持极度重要。