央行全面降准解读-降准的信号：宽松这边独好

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《【财通宏观陈兴团队】加息可以停下来了么？——2月美国物价数据解读》2023-03-14 2.《【财通宏观陈兴团队】经济恢复能持续么？——1-2月经济数据解读》 2023-03-15 证券研究报告 宏观点评/2023.03.17 降准的信号：宽松这边独好 ——央行全面降准解读 核心观点 事件：3月17日，中国人民银行宣布于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。 降准时点选在季末。本次降准时点选在季末。从金融机构的角度看，一方面，年初以来银行信贷投放加快，银行负债端压力有所上升；另一方面，当前MLF逆回购和同业存单等的到期规模均较大，降准有助于降低银行负债成本并改善资金结构。此外，日前易行长“用降准来提供长期的流动性，支持实体经济，还是一种比较有效的方式”的表述也已有“铺垫”。 资金面波动或将平抑。春节假期后，在信贷投放加快以及财政支出尚显缓慢的背景下，银行间资金利率出现大幅度的波动。为对冲流动性压力，央行加大逆回购操作规模并超额续作MLF，尤其是3月MLF净投放规模远超前两个月。考虑到当前流动性管理框架，降准作为期限更长及成本更低的政策工具，必要性依然较强。本次全面降准0.25个百分点，我们估算，约能释放5800亿元左右的中长期资金，将进一步弥补流动性缺口，并使资金利率中枢趋于稳定。 降息概率恐怕不高。去年12月以来，信贷和社融持续走强，年初经济数据也显示出经济修复的韧性较强，短期内降息的必要性看似不强，且外部货币政策还在收紧途中。同时，今年的政府工作报告对于货币政策的要求是“精准有力”，预计总量层面货币政策的力度将逐步收敛，而再贷款等结构性货币政策或仍是政策首选。结合易行长“目前实际利率的水平使比较合适”的表态，我们认为，短期内全面降息的概率恐怕不高。 宽松这边独好。从历次降准后债市的表现来看，长端利率短期往往下行，不过今年债市对于基本面的反应较为平淡，3月以来，面对强劲的PMI、社融以及经济数据，长端利率的反应并不敏感，主要还是对经济修复的持续性存疑。在此背景下，我们认为，一定程度上其已经计入货币宽松的预期，因而降准对于债市的提振作用或也有减弱，需要警惕利好出尽。而降准为银行提供了贷款所需的“弹药”，在经济复苏背景下缓解银行贷款所面临的资金约束，特别是全球主要经济体多数货币政策仍在收紧，我们用降准释放了明确的宽松信号，我们对权益市场相对乐观。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.人民币法定存款准备金率（%）3 图2.MLF投放和到期量（亿元）4 图3.社融存量和贷款余额增速（%）4 图4.10年期中债和美债到期收益率（%）5 事件：3月17日，中国人民银行宣布于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。 降准时点选在季末。本次降准时点选在季末。从金融机构的角度看，一方面，年初以来银行信贷投放加快，银行负债端压力有所上升；另一方面，当前MLF、逆回购和同业存单等的到期规模均较大，降准有助于降低银行负债成本并改善资金结构。此外，日前易行长“用降准来提供长期的流动性，支持实体经济，还是一种比较有效的方式”的表述也已有“铺垫”。 图1.人民币法定存款准备金率（%） 人民币存款准备金率:中小型存款类金融机构(月) 人民币存款准备金率:大型存款类金融机构(月) 19 17 15 13 11 9 7 17/317/1218/919/620/320/1221/922/623/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 资金面波动或将平抑。春节假期后，在信贷投放加快以及财政支出尚显缓慢的背景下，银行间资金利率出现大幅度的波动。为对冲流动性压力，央行加大逆回购操作规模并超额续作MLF，尤其是3月MLF净投放规模远超前两个月。考虑到当前流动性管理框架，降准作为期限更长及成本更低的政策工具，必要性依然较强。本次全面降准0.25个百分点，我们估算，约能释放5800亿元左右的中长期资金，将进一步弥补流动性缺口，并使资金利率中枢趋于稳定。 图2.MLF投放和到期量（亿元） MLF投放量MLF到期量 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 21/12 22/3 22/6 22/9 22/12 23/3 23/6 23/9 23/12 数据来源：WIND，财通证券研究所 降息概率恐怕不高。去年12月以来，信贷和社融持续走强，年初经济数据也显示出经济修复的韧性较强，短期内降息的必要性看似不强，且外部货币政策还在收紧途中。同时，今年的政府工作报告对于货币政策的要求是“精准有力”，预计总量层面货币政策的力度将逐步收敛，而再贷款等结构性货币政策或仍是政策首选。结合易行长“目前实际利率的水平使比较合适”的表态，我们认为，短期内全面降息的概率恐怕不高。 图3.社融存量和贷款余额增速（%） 社会融资规模存量:同比 金融机构:各项贷款余额:同比 18 17 16 15 14 13 12 11 10 9 16/517/217/1118/819/520/220/1121/822/523/2 数据来源：WIND，财通证券研究所 宽松这边独好。从历次降准后债市的表现来看，长端利率短期往往下行，不过今年债市对于基本面的反应较为平淡，3月以来，面对强劲的PMI、社融以及经济数据，长端利率的反应并不敏感，主要还是对经济修复的持续性存疑。在此背景下，我们认为，一定程度上其已经计入货币宽松的预期，因而降准对于债市的提振作用或也有减弱，需要警惕利好出尽。而降准为银行提供了贷款所需的“弹药”， 在经济复苏背景下缓解银行贷款所面临的资金约束，特别是全球主要经济体多数货币政策仍在收紧，我们用降准释放了明确的宽松信号，我们对权益市场相对乐观。 图4.10年期中债和美债到期收益率（%） 4.5 4.3 4.1 3.9 3.7 3.5 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 美国国债收益率:10年 中国国债收益率:10年（右） 22/922/1022/1122/1222/1223/123/223/223/3 3.0 3.0 2.9 2.9 2.8 2.8 2.7 2.7 2.6 2.6 2.5 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。