公司信息更新报告：2022年业绩略超预期，2023多因素共振成长可期

舒华体育（605299.SH） 2023年03月17日 投资评级：买入（维持） 2022年业绩略超预期，2023多因素共振成长可期 ——公司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cnzhoujiale@kysec.cn 日期2023/3/17 当前股价(元)11.18 一年最高最低(元)15.23/8.31 总市值(亿元)46.01 流通市值(亿元)12.70 总股本(亿股)4.11 流通股本(亿股)1.14 近3个月换手率(%)324.67 股价走势图 舒华体育沪深300 4 2 0 -20 -40 数据来源：聚源 相关研究报告 《产品+渠道双重发力，健身器材制造龙头壁垒稳筑—公司首次覆盖报告》 -2023.3.3 证书编号：S0790520030002证书编号：S0790522030002 2022年业绩略超预期，公司产品+渠道壁垒稳筑，维持“买入”评级 2022年公司实现营收13.5亿元（-13.5%），归母净利润1.09亿元（-5.5%），扣非 归母净利润0.89亿元（-12.7%），公司盈利能力改善，利润降幅小于营收降幅， 实现非经损益政府补助0.21亿元拉动业绩增长。2022Q4收入4.2亿元（-10.7%），， 归母净利润0.46亿元（+21.5%），公司业绩边际向好。我们上调盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.58/1.92/2.37亿元 （2023-2024年原值为1.51/1.82亿元），对应EPS为0.38/0.47/0.58元，当前股价对应PE29.1/23.9/19.4倍，多因素共振推动公司成长，维持“买入”评级。 收入：受国内外经济疲软影响各品类及渠道营收承压，经销商持续开拓 分产品看，室内健身器材/室外路径/展示架业务收入分别同比下降 0% 0% % 2022-03 % 2022-07 2022-112023-03 % 15.7%/16.6%/1.7%，收入占比分别为60.6%/14.9%/22.5%，室内健身器材仍为公司营收支柱。分渠道看，外销/经销商/直销分别实现营业收入1.14/4.17/8.21亿元， 同比变动为-46.65%/-10.19%/-7.15%，收入占比分别为8.5%/30.8%/60.7%，公司外销及直销渠道收入下降明显。2022年末，公司经销商发展至240余家。 盈利能力：受益于原材料价格下行，Q4净利率表现亮眼 公司盈利能力因原材料价格下降叠加控费持续同比改善。毛利率方面，2022年 公司整体毛利率为29.8%，同增1.6pct，毛利率回升或主要源于原材料价格下降。费用率方面，公司期间费用率上升0.9pct至为18.2%，主要系公司收入规模缩减。 综合影响下，公司净利率同比提升0.7pct至8.1%。2022Q4公司净利率为10.9%，同比提升2.9%，环比提升5.5%，单季度盈利能力边际改善明显。 公司亮点：多因素共振成长，2023业绩有望拐点向上 2022年公司凭借全产品生产布局及“软件+器材销售+上门服务”完备服务体系， 突破医院、军警等各类销售场景，军警司系统项目储备量同增超35%。展望公司发展，行业政策暖风频吹，公司作为赛道龙头或将超额受益。收入层面看，储备订单预计陆续放量、各渠道持续开拓，多点开花推动收入上升；业绩层面看，原材料成本下行叠加控费持续推进，盈利能力修复逻辑通顺，业绩拐点向上可期。 风险提示：终端需求大幅下滑、行业竞争恶化、产品推广不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,562 1,352 1,932 2,349 2,810 YOY(%) 5.3 -13.5 42.9 21.6 19.6 归母净利润(百万元) 116 109 158 192 237 YOY(%) -15.4 -5.5 44.5 21.7 23.0 毛利率(%) 28.2 29.8 29.9 29.9 30.2 净利率(%) 7.4 8.1 8.2 8.2 8.4 ROE(%) 9.0 8.5 11.8 13.2 14.9 EPS(摊薄/元) 0.28 0.27 0.38 0.47 0.58 P/E(倍) 39.7 42.0 29.1 23.9 19.4 P/B(倍) 3.6 3.6 3.4 3.2 2.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、2022年收入承压，2022Q4营收及业绩边际改善3 2、盈利能力：受益于原材料价格下行，Q4净利率表现亮眼5 3、展望：多因素共振向上，2023业绩有望拐点向上6 4、盈利预测与投资建议7 5、风险提示7 附：财务预测摘要8 图表目录 图1：2022年公司收入同比下降13.5%3 图2：2022Q4公司收入同比下降10.7%3 图3：2022年公司归母净利润同降5.5%3 图4：2022Q4公司归母净利润同增21.5%3 图5：2022年公司净利率同比提升6 图6：2022年公司期间费用率为18.2%6 表1：2022年公司各个品类收入承压，室内健身器材仍为公司营收支柱4 表2：外销业务因国外市场疲软下降明显，经销商持续开拓5 1、2022年收入承压，2022Q4营收及业绩边际改善 2022年公司实现营收13.5亿元（-13.5%），归母净利润1.09亿元（-5.5%），扣 非归母净利润0.89亿元（-12.7%），公司盈利能力改善，利润降幅小于营收降幅， 实现非经损益政府补助0.2亿元拉动归母净利润增长。 分季度看，2022Q4收入4.2亿元，同减10.7%，环增36.12%，归母净利润0.46亿元，同增21.5%，环增176.22%，扣非归母净利润4.97亿元，同增13.4%，环增171.02%，公司2022Q4业绩表现亮眼，同比及环比均实现增长，主要系四季度为公司产品销售旺季，政企销售项目在年末回款节奏加快。 图1：2022年公司收入同比下降13.5%图2：2022Q4公司收入同比下降10.7% 营业收入/亿元YOY 20 15 10 5 0 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 15%5 10%4 5% 0%3 -5%2 -10% -15%1 0 单季度营业收入/亿元同比增速 5% 0% -5% -10% -15% -20% 数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所 图3：2022年公司归母净利润同降5.5%图4：2022Q4公司归母净利润同增21.5% 2 1.5 1 0.5 0 归母净利润/亿元YOY 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 30% 20% 10% 0% -10% -20% 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 单季度归母净利润/亿元同比增速 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所 分产品看：2022年公司各个品类收入因国内外经济疲软叠加疫情影响同比下降，室内健身器材/室外路径/展示架业务收入分别同比下降15.7%/16.6%/1.7%，收入占比分别为60.6%/14.9%/22.5%，室内健身器材仍为公司营收支柱。 （1）室内健身器材：2022年业务销售仍以跑步机、力量器械为主，两项主要产品销量均有下滑。跑步机方面，2022年受宏观经济影响市场需求有所萎缩，叠加市场竞争加剧，公司跑步机品类市场份额同比减少，销量同减27.39%。力量器械方面，以出口北美市场为主，因国外经济下滑，外 销力量器械产品销量随之下降，销量同减47.66%。 （2）室外路径：室外路径产品的主要客户为政府及企事业单位，随着疫情放开叠加政策扶植仍持续，我们预计业务收入占比将逐步提升。 （3）展示架：稳定绑定阿迪达斯、安踏和特步等大型知名运动品牌，业务为公司贡献稳定现金流来源。 表1：2022年公司各个品类收入承压，室内健身器材仍为公司营收支柱 亿元 2017 2018 2019 2020 2021 2022 室内健身器材 5.09 5.73 6.23 9.63 9.71 8.18 YOY -2.1% 12.6% 8.7% 54.6% 0.8% -15.7% 毛利率 42.6% 40.3% 40.8% 30.5% 27.0% 29.6% 收入占比 45.0% 48.5% 46.8% 64.9% 62.2% 60.6% 跑步机 3.05 3.33 3.57 5.04 YOY -10.0% 9.2% 7.2% 41.2% 毛利率 45.2% 44.6% 46.8% 力量器械 0.88 1.1 1.36 3.16 YOY 25.7% 25.0% 23.6% 132.4% 毛利率 43.6% 37.9% 33.2% 其他产品 1.17 1.3 1.3 1.43 YOY 4.5% 12.1% 0.0% 10.0% 室外路径 2.91 2.05 2.47 2.66 2.42 2.02 YOY 27.1% -29.6% 20.5% 7.7% -9.0% -16.6% 毛利率 56.9% 55.2% 51.1% 25.8% 26.4% 28.9% 收入占比 25.7% 17.4% 18.5% 18.0% 15.5% 14.9% 展示架/展示用品 3.22 3.89 4.38 2.28 3.09 3.04 YOY 6.6% 20.8% 12.6% -47.9% 35.5% -1.7% 毛利率 31.1% 31.7% 35.8% 31.4% 29.9% 29.7% 收入占比 28.4% 32.9% 32.9% 15.3% 19.8% 22.5% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 分渠道看：各个渠道收入同比下滑，盈利能力边际改善。 （1）外销渠道：2022年收入1.14亿元，同比下降46.6%，毛利率为24.24%，同比增加11.34pct。2022年公司外销业务收入下降明显，主要系公司国外业务仍处于探索期，销售市场较为单一（以北美市场为主），业务主要受到国外经济下滑及局部冲突影响。 （2）经销商业务：2022年收入4.17亿元，同比下降10.2%，毛利率为37.0%，同比增加0.7pct。公司经销商队伍实力强劲，截至2022年末，公司已发展经销商240余家，经销商以专卖店、购物中心、百货商场和超市中设立店中店等多种形式覆盖各级市场。同时，公司坚持推进经销商帮扶与激励，进一步激发经销商销售动力，2022年公司核心和菁英经销商共计81家，占全部经销商总量的30%左右，实现销售金额超经销商销 售总量的70%。 （3）直销业务：2022年收入8.21亿元，同比下降7.1%，毛利率为27.0%，同比下降0.7pct。直销业务为公司重点推进业务，业务目标客户主要为政企、商用健身房、专业院校等。2022年国内商用市场有一定萎缩，商用俱乐部健身房等开业量下降，在此之下公司直销收入同比减少。2023年随着公司电商渠道的铺开及政府采购订单落地，我们看好业务收入恢复稳健增长。 表2：外销业务因国外市场疲软下降明显，经销商持续开拓 2017 2018 2019 2020 2021 2022 外销 0.68 0.83 0.99 2.76 2.14 1.14 YOY 4.61% 22.06% 19.28% 178.64% -22.3% -46.6% 收入占比 6.01% 7.02% 7.42% 18.59% 13.7% 8.5% 毛利率 19.7% 12.9% 24.24% 经销商业务 4.21 3.91 3.85 4.09 4.64 4.17 YOY -7.1% -1.5% 6.2% 13.5% -10.2% 收入占比