从1-2月金融统计数据看全年信贷节奏：年内信贷增量空间有多大？

证券研究报告|宏观专题 2023年3月13日 宏观专题 年内信贷增量空间有多大？ ——从1-2月金融统计数据看全年信贷节奏 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 联系人 王洋 资格编号：S0120121110003 邮箱：wangyang5@tebon.com.cn 相关研究 《如何看待货币政策“降准”和“控表”？——结合国常会提和易纲行长讲话理解近期货币政策变化》 《从货币政策看债券市场稳定了吗？ ——怎样理解最近的债券下跌和货币政策操作》 《从M2结构看货币政策宽松空间— —流动性创造系列之九》 投资要点： 2023年后续信贷投放增量空间有多大？通过存量视角测算2023年后10个月信贷投放增量空间约为19.6万亿。通过2月底人民币贷款余额占年底比推算2023 年年底人民币贷款余额为241.2万亿，对应后10个月增量空间为19.6万亿；对 应2023年1-2月人民币贷款增量占全年比为25.5%。 开年两个月信贷投放水平如何？1-2月信贷投放占全年比高于往年基本成定局。用1-2月新增人民币贷款投放量占比测算2023年全年新增人民币贷款总量将达到 28.2万亿，对应全年增速达32.1%，远超近年增速。2021-2022年1-2月新增人民币贷款占全年比均在24%以上，年初信贷投放规模大幅增加的2023年这一比例大概率不会低于2021-2022年，因此，我们认为用近年同期占比均值推算今年全年信贷投放量并不合适，今年这一比例大概率更高，今年的信贷投放节奏或将不同于往年。 后续信贷节奏会发生什么变化？货币政策重视贷款投放节奏，每年新增人民币贷款与GDP保持着比较稳定的比例关系。贷款投放总量与GDP保持“基本匹配”， 贷款投放节奏也要保持适当的幅度。2023年1-2月新增人民币贷款保持较强的增长态势，总量增长或也存在贷款节奏过快的风险。前期信贷投放较快导致银行负债端成本抬升，本轮信贷脉冲或进入后半段。1、2月大幅多增的信贷投放消耗了大量中长期资金，同期央行仅通过OMO进行短期货币投放平抑流动性波动，银行长期流动性水位下降，从资金市场通过发行存单补充长期资金的意愿增强，从而推升了银行负债端成本；另一方面，疫后经济复苏期“推动综合融资成本稳中有降”的要求不会变化。一升一降之下银行净息差收窄或将压制后续信贷投放力度。我们认为本轮信贷“脉冲”高点已经过去，3月至2季度银行信贷投放或将有所收敛，若要维持信贷高增态势，可能需要降准落地或央行结构性货币政策工具扩容。 风险提示：（1）2023年CPI同比增速的上行风险还未消散，尤其是人民银行最担 忧的通胀预期扩散、导致PPI的累积涨价压力向中下游传导，带动通货膨胀压力上行；（2）2023年中美货币政策周期背离是否会收敛，2022年人民币汇率贬值压力从外部均衡方面约束了“降息”，牵制了货币政策宽松空间，2023年中美货币政策周期背离时段若延长，或继续增加货币政策约束条件；（3）2023年疫情二次反复或影响经济内生性复苏进程。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.开年两个月信贷投放水平如何？3 2.2023年年内贷款增量空间有多大？5 3.后续信贷节奏会发生什么变化？6 4.风险提示7 图表目录 图1：年度新增人民币贷款与GDP保持稳定的比例3 图2：新增社融在季度之间保持均匀的分布比例3 图3：2023年前两个月新增人民币贷款均高于往年同期4 图4：企业部门信贷撑起前两个月信贷增量4 图5：从季节规律看，1-2月贷款投放过快、占比偏高4 图6：从季节规律看，1-2月推算而来的全年贷款增量偏高4 图7：从贷款余额看，1-2月人民币贷款余额占全年维持稳定比例5 图8：从贷款余额看，2023年后10个月贷款增量显著高于往年5 图9：1-2月央行OMO+MLF市场投放基础货币审慎克制6 图10：1YAAA级NCD或已经定价资金面收紧的压力6 货币政策重视贷款投放节奏。央行每当在最后一个季度做全年度总结时，总会提及当年新增贷款的季度占比，2022年也不例外：“2022年四个季度贷款增量分别为8.3万亿元、5.3万亿元、4.4万亿元和3.2万亿元，季度增量占比分别为39.1%、25.1%、20.7%和15.1%，比重与上年同期基本持平”1。而从当年度来看，每年新增人民币贷款与GDP保持着比较稳定的比例关系，2018年至2022年度，金融机构口径新增人民币贷款占本年度GDP的比例平均值为19.33%，2021年和2022年分别为18.15%和18.82%。贷款投放总量与GDP保持“基本匹配”，贷款投放节奏也要保持适当的幅度。2023年1-2月新增人民币贷款保持较强的增长态势，总量增长或也存在贷款节奏过快的风险。 图1：年度新增人民币贷款与GDP保持稳定的比例图2：新增社融在季度之间保持均匀的分布比例 35 30 25 20 15 10 199820042009201420202025 当年新增信贷总量占实际GDP比例 线性(当年新增信贷总量占实际GDP比例) 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20222021202020192018 四季度三季度二季度一季度 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.开年两个月信贷投放水平如何？ 2023年1-2月新增贷款规模超过往年。从贷款投放体量上看，2023年1-2 月新增人民币贷款合计6.7万亿，较去年同期同比多增1.5万亿，在历年同期历史上处于较高增长水平。从新增贷款结构来看，企业部门贷款增长继续强劲，企业部门短期和中长期贷款增量均高于往年水平，主要来自2022年下半年以政策性开发性金融工具、政策性信贷为主要抓手的宽信用政策渐显效力、结构性货币政策工具投放等多方面带动的中长贷款增长，如果说2022年下半年市场频繁质 疑贷款增长是否具有可持续性的原因在于频繁有“票据冲量”行为的话，那么2023 年1-2月份票据融资连月萎缩，合计同比少增9956亿元，也表明支撑企业部门贷款增长的既有总量上的改善，也有结构上的优化，中长贷和票据之间“此消彼长”是贷款稳健增长的重要表现。即便是居民部门贷款，2月份居民部门中长期贷款也同比多增1322亿元，显现难得的企稳信号，但是和企业部门相比居民部门贷款需求依然较为疲弱。 12021年第四季度货币政策执行报告也提出：2021年四个季度贷款增量分别为7.7万亿元、5.1万亿元、4.0万亿元和3.2万亿元，季度增量占比分别为38.5%、25.5%、19.9%和16.2%，比重与上年同期基本持平。 图3：2023年前两个月新增人民币贷款均高于往年同期图4：企业部门信贷撑起前两个月信贷增量 50,000 40,000 30,000 20,000 2023(亿元,下同)202220212020 2019 2023(亿元,下同)2022202120202019 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 10,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 居居企票企非民民业据业银短中短融中贷期长期资长款期期 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2023年1-2月信贷投放占全年比例较高。从新增信贷投放占全年新增贷款比 例看，2019年至2022年这4年期间，每年1-2月新增人民币贷款占全年新增贷 款总量比例的平均值为23.8%。假设2023年前2个月的投放节奏也与平均值相 当，那么2023年全年，新增人民币贷款总量将达到28.2万亿，总量投放规模将 达到新的历史最高。从绝对数量上来看，这一规模较2022年新增人民币贷款同比 多增6.8万亿，单年增加量远超历史高点；从新增人民币贷款增速看，这一规模 对应今年贷款年度增速达到32.1%，而2019至2022年四年期间新增人民币贷款年均增速为7.3%，复合增速为7.1%，即使在新冠疫情爆发的2020年，这一增速也仅阶段性达到16.8%。 图5：从季节规律看，1-2月贷款投放过快、占比偏高图6：从季节规律看，1-2月推算而来的全年贷款增量偏高 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 1-2月新增人民币贷款(万亿) 1-2月新增人民币贷款占全年比(%,右) 30 25 20 15 10 5 0 20192020202120222023 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 全年新增人民币贷款(万亿)增速(%,右) 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 201320152017201920212023 资料来源：Wind，德邦研究所注释：2023年为推算值 资料来源：Wind，德邦研究所注释：2023年为推算值 但是由于2021-2022年1-2月新增人民币贷款占全年比均在24%以上，年初 信贷投放规模大幅增加的2023年这一比例大概率不会低于2021-2022年，因单 纯用最近4年同期占比的平均值推算今年全年贷款增量可能存在偏误，历史平均值23.8%可能会低估前2个月贷款投放比例，1-2月信贷投放占比大概率高于往年同期，今年的信贷投放节奏和2021-2022年类似存在“前倾”。 2.2023年年内贷款增量空间有多大？ 从存量视角测算，2023年后10个月信贷投放增量空间大约为19.6万亿。由 于2023年1-2月新增人民币贷款同比多增规模较多，同时基于历史平均值23.8% 来推算全年贷款投放比例可能存在偏误，从存量视角来观察2023年1-2月信贷 投放节奏和全年信贷投放空间，即通过观测截至2月底，人民币贷款余额占年底 比这一计算方式，我们可以对后10个月人民币贷款增量空间进行推算。 从存量余额占比角度看，2019-2022年，当年2月底人民币贷款余额占本年度年末余额的比例平均值为91.9%，以此推算，2023年年底人民币贷款余额将为 241.2万亿，对应后10个月增量空间为19.6万亿；对应2023年底人民币贷款余额增速为12.7%。 从增速来看，2019-2022年人民币贷款存量增速平均值为12%，假设2023 年贷款余额增速与此持平来推算，那么截至2023年年底，人民币贷款余额增量将 为26.3万亿。那么2023年1-2月，新增人民币贷款占2023年全年贷款投放量 的比例将是25.5%，超出2021-2022年至少24%的水平，但是2023年全年26.30万亿的贷款投放增量依然显著高于往年同期，或也导致贷款投放和GDP的比例关系高于往年季节性。 图7：从贷款余额看，1-2月人民币贷款余额占全年维持稳定比例图8：从贷款余额看，2023年后10个月贷款增量显著高于往年 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 0 2月底人民币贷款余额(万亿) 年底人民币贷款余额(万亿) 2月存量占当年年底存量比(%,右) 20192020202120222023 93.0 92.5 92.0 91.5 91.0 90.5 90.0 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 后10个月增量空间(万亿)对应23年存量增速(%,右)对应1-2月增量占比(%,右) 30 25 20 15 10 20192020202120222023 资料来源：Wind，德邦研究所注：2023年贷款余额为推算值 资料来源：Wind，德邦研究所注：2023年贷款余额为推算值 3.后续信贷节奏会发生什么变化？ 2022年四季度以来的本轮信贷脉冲或进入后半段。1-2月信贷投放大幅多增， 充分满足企业部门积累的信贷需求的同时也消耗了商业银行大量中