深度报告：钻井平台日费率触底回升，油服龙头再次扬帆

证券研究报告 中海油服买入—B，维持 钻井平台日费率触底回升，油服龙头再次扬帆 中海油服（601808）深度报告 刘荆SAC执业证书编号：S0910520020001报告联系人：何海霞S0910122030010 报告日期：2023年3月12日 本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心观点 油价高位，驱动行业高景气；OPEC+仍坚持2百万桶/天的减产计划，而美国原油产量增量预计将被俄罗斯减少的部分所抵消。随着全球原油需求缓慢恢复，2023年全球原油供给仍坚保持偏紧状态，油价预计高位震荡。 公司油服板块打破技术垄断，不断拓展国内外市场，未来有望受益于国内外市占率提升；公司定向钻井等核心高技术领域，目前市占率全球6%，位列第四。未来，有望随国内外市场不断开拓，而实现营收增长。 钻井平台供需由“偏松”向“偏紧”转变，平台日费率将触底回升；目前，自升式钻井平台有效使用率已达到90%，半潜式平台有效使用率也接近90%；钻井平台日费率已出现“触底回升”态势；根据Valaris最新签单结果，2023年自升式钻井平台日费率达到9.4万美元/天，半潜式钻井平台日费率达到25万美元/天，相比最低点提升39%/108%。 预计22-24年归母净利润分别为23.68/41.48/46.86亿元，同比增长656%/75%/13%；对应PE为33/18.8/16.7X。日费率提升将带来钻井业务巨大业绩弹性，参考2019年的景气向上周期时的盈利、估值水平，公司股价具有足够安全边际。 风险提示：OPEC+、美国等主要产油国暴力开采，打破原油供需平衡；俄罗斯原油遭受严重制裁，造成供给短缺；全球经济不景气，原油需求大幅降低。 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 28,959 29,203 32,985 40,177 44,106 YoY(%) -7.0 0.8 13.0 21.8 9.8 净利润(百万元) 2,703 313 2,368 4,148 4,686 YoY(%) 8.0 -88.4 656.3 75.1 13.0 毛利率(%) 23.0 16.4 15.9 20.2 20.3 EPS(摊薄/元) 0.57 0.07 0.50 0.87 0.98 ROE(%) 7.0 0.8 6.0 9.7 10.0 P/E(倍) 28.9 249.3 33.0 18.8 16.7 P/B(倍) 2.0 2.1 2.0 1.8 1.7 净利率(%) 9.3 1.1 7.2 10.3 10.6 近一年估计表现 中海油服油田服务上证指数 40% 0% -40% 2022/032022/072022/11 相对沪深300表现 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.26 -8.61 6.06 绝对收益 -9.09 -11.53 0.06 目录 01 02 绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 03 04 能源安全倒逼加大能源开发力度，油服行业增长前景可期国内海上油服龙头，钻井平台日费率触底回升 05 投资建议 06 风险提示 目录 01 02 绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 03 04 能源安全倒逼加大能源开发力度，油服行业增长前景可期国内海上油服龙头，钻井平台日费率触底回升 05 投资建议 06 风险提示 1.绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一 公司于2001年由中国海洋石油总公司旗下五家从事钻井、油井服务和石油物探的公司合并设立，2002年香港主板上市，2007年上交所上市。 目前中国海洋石油集团有限公司持有中海油服50.53%的股份，是公司的控股股东。公司是中国海洋石油集团内唯一从事油田技术服务的公司。 2001 2002 2007 中国海洋石油总公司 香港主板上市 上交所上市 旗下五家从事钻井、油井服务和石油物探的公司合并设立 图:公司发展历程 资料来源：公司官网，华金证券研究所 图:公司股权结构 50.53% 37.90% 11.57% 其他 中海油服 香港中央结算（代理人）有限公司 中国海洋石油集团有限公司 国务院国有资产监督管理委员会 资料来源：公司年报，华金证券研究所 1.绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一 业务覆盖油气田勘探、开发和生产的全过程 全球油田服务行业屈指可数的有能力提供一体化服务的供应商之一。 业务分为四大类：钻井服务、油田技术服务、物探勘察服务及船舶服务。 图：钻井平台 图：油田技术服务 资料来源：公司官网，华金证券研究所 图：物探勘察服务 图：船舶服务 资料来源：公司官网，华金证券研究所 1.绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一 钻井服务及油田技术服务为公司两大主要收入来源 钻井服务及油田技术服务为公司两大主要收入来源，持续贡献80%以上营收。 2021年，两者合计收入占比约为80.54%。而历年船舶服务以及物探采集和工程勘察服务收入约占15%-20%;相比于钻井、油田技术两大板块，船舶、物探板块收入较为稳定，两者合计约占15%-20%。 图：公司历年营收 60 29.63 50.91 50 40 30 20 10 0 20112012201320142015201620172018201920202021 油田技术服务(%)钻井服务(%) 船舶服务(%)物探和工程勘察服务(%) 资料来源：公司年报，华金证券研究所 1.绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一 业务遍布全球，国内市场占比约四分之三 公司主要作业于中国海域，并不断拓展海外市场，目前已涵盖并拓展至亚太、中东、美洲、欧洲、非洲、远东六大区域，覆盖全球40多个国家和地区。 图：公司业务覆盖范围 图：国内市场贡献3/4 7.4 0.4 1.8 9.9 2.6 1.8 4.8 5.8 2.2 5.6 1 5.8 % 2 %3 %3 %2 %3 %3 2 % %2 %2 %2 % 4.2 7.8 2.6 5.2 4.2 4.4 9.6 8.2 0.1 7.4 8.2 8 % 7 %6 %6 %7 %6 %6 7 % %7 %7 %7 % 100% 90% 国内营收占比国外营收占比 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20112012201320142015201620172018201920202021 资料来源：公司官网，华金证券研究所资料来源：公司官网，华金证券研究所 1.绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一 公司目前拥有油服行业较领先的行业地位 公司钻井平台规模是全球第一，行业龙头地位。 固井行业规模，公司排名全球第三。 而特别在长期国外公司垄断的定向钻井领域（包括旋转导向系统、LWD录井系统、MWD测井系统），公司已取得全球市场第四的规模，仅排在三大国际油服巨头之后。 图：公司装备、技术等拥有行业领先地位 资料来源：公司21年战略指引，华金证券研究所 目录 01 02 绑定中海油，全球最具规模油服供应商之一卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 03 04 能源安全倒逼加大能源开发力度，油服行业增长前景可期国内海上油服龙头，钻井平台日费率触底回升 05 投资建议 06 风险提示 2.卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 油价主导的油服行业的景气周期影响 油服公司发展具有的一定周期性规律，油服公司业绩受油价影响明显。 国际油价上涨，高于油气企业采油成本，赚钱效应明显，油气企业加大勘探开发资本开支，油服行业高景气； 国际油价低迷，油气企业利润降低，甚至亏损，油气企业缩减勘探开发资本开支，油服行业进入低谷期。 图：“油价-资本开支-油服业绩”的传导机制 资料来源：华金证券研究所整理 2.卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 油价主导的油服行业的景气周期影响 复盘中海油服业绩与油价的关系，可以分为3个阶段 2011-2014年期间，油价处于历史高位，价格在100-120美元/桶之间，远高于油气公司采油成本，油气公司赚钱效应明显，资本开支力度大。公司业绩逐年增长。 2014-2018年期间，油价下行，甚至出现年均跌幅46%的情况，油气公司利润骤减，大幅缩减资本开支。期间，中海油服业绩最大下滑55%。 2018年至今，油价在2019年小幅震荡，2020年历史性暴跌。但中海油服收入2019年逆势上涨，2020年仅同比 下滑6.9%。 图：“油价-资本开支-油服业绩”的传导机制 2011-2014 2014-2018 2018-至今 201120乘12势2成0长1320142015被2动01涨6跌20172018逆2势01上9涨2020 350 300 250 200 150 100 50 0 120 100 80 60 40 20 0 中海油服营收，亿元布伦特油价 资料来源：Wind，华金证券研究所 2.卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 “（油价+能源安全）-资本开支-油服业绩”的传导机制 复盘中海油服营收与中海油资本的关系，中海油服的营收与油气公司的资本开支高度相关。 国内油气资本开支不再完全受单一油价影响，也受国内能源安全政策的影响。 油价与中海油服收入的传导机制已由已由传统的“油价-资本开支-油服业绩”演变为“（油价+能源安全）-资本开支-油服业绩”。 图：2013-2021中海油服营收-中海油资本开支的关系图：国内市场适用的“油价-油服”传导机制 油价 资本开支 油服业绩 2013-2021中海油服营收-中海油资本开支 y=0.3018x+27 .164 R2=0.8685 400 350 中海油服营收，亿元 300 250 油价 资本开支 油服业绩 能源安全 200 150 100 50 0 400500600700800900100011001200 中海油资本开支，亿元 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 2.卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 中海油降本增效，产量屡创新高 中海油坚持降本增效，2013年起，桶油成本实现连续7年下降，累计降低41%，2020年已达到26.34美元/桶油。 产量方面，公司油气产量屡创新高。2022年，产量达到620百万桶当量，2023年650~660百万桶当量目标； 图：2022年前3季度，中海油桶油主要成本为30.29美元/桶图：中海油净产量 45.0242.3 39.82 35.72 30.58 34.6732.54 30.39 28.78 26.34 29.49 9 110.4412.2 3 7 5 7.8 77.396.9 .627.938.0 .5 512.229 .0 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20112012201320142015201620172018201920202021 作业费用，美元/桶折旧、摊销、销售等其他费用，美元/桶 700 600 500 400 300 200 100 0 650 610 573 528.2 470.2 475 506.5 201720182019202020212022E2023E 产量目标，百万桶当量 资料来源：中海油公司年报，华金证券研究所资料来源：中海油年报，中海油2022年战略指引，华金证券研究所 2.卡位海上油服赛道，尽享行业景气上行 当前，中海油每桶油利润翻两番 公司历年原油实现价格与布伦特原油价格基本接近，且变化趋势一致； 桶油主要成本与与布伦特油价出现历史最大价差，每桶油利润暴涨。 2022前3季度，桶油平均实现价格101.4美元/桶，每桶油毛利润达到71.11美元/桶，