双曲线发力，从发展到超越

2023年3月11日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现 营业收入1229.5亿元，同比增长7.4%；实现归母净利润80.8亿元，同比增长18.6%；实现扣非归母净利润61.7亿元，同比增长86.5%。业绩基本符合预期。 三大业务稳健增长，成本控制不断优化。公司收入结构稳定，22年运营商、政企、消费者业务分别占比65%/12%/23%，分别同比增长5.7%/11.8%/9.9%。报告期内，受益于运营商业务毛利率提升至46%,公司整体毛利率37.2%，同比增加2PP，成本持续优化。公司 强化DICT全栈全域产品创新，全年研发投入达216.0亿元，占营收比17.6%，持续夯实核心技术及产品竞争力。 人民币(元)成交金额(百万元) 双曲线发力，奠定战略超越期发展基础。运营商网络方面，公司 持续提升在全球有线/无线网络的市场份额，22年公司5G基站、核心网、光传输200G端口发货量均为全球第二。政企业务核心产品服务器及存储、GoldenDB分布式数据库、云电脑等实现在金融、互联网、政务等行业头部客户的快速上量。消费者业务打造“1+2+N”智慧生态，移动互联产品5GMBB&FWA、家庭信息终端PONCPE&DSLCPE发货量均为全球第一。同时，公司成立行业特战队，适配第二曲线数据中心、汽车电子、数字能源等业务成长，22年营收同比增长超40%，其中服务器及存储产品在国内多个运营商集采份额排名第一，营收近百亿，同比增长近80%。 数字经济筑路者，迎产业数字化转型机遇。公司助力运营商构筑 “连接+算力+能力”数智底座，随着运营商资本开支中算网侧占比增加，公司全球份额仍存在较大提升空间。伴随产业数字化加速，公司依托在通信领域积累多年的ICT能力，第二业务曲线逐步夯实，公司战略超越阶段发展可期，市场估值中枢有望逐步上行。 35.00 32.00 29.00 26.00 23.00 20.00 220311 成交金额中兴通讯沪深300 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 预计公司23-25年归母净利润分别为99.6亿元（原116亿元）、 119.6亿元（原137亿元）、140.7亿元。看好公司在全球和国内 设备商市场份额扩张的同时，实现第二曲线业务的快速增长，维持“买入”评级。 5G商业化不及预期，运营商资本支出不达预期，新业务拓展不及预期 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 101,451 114,522 122,954 142,700 162,000 183,500 货币资金 35,660 50,713 56,346 64,173 72,647 82,182 增长率 12.9% 7.4% 16.1% 13.5% 13.3% 应收款项 19,014 24,059 22,810 26,957 31,250 35,398 主营业务成本 -69,379 -74,160 -77,228 -91,139 -103,540 -117,300 存货 33,689 36,317 45,235 46,161 51,472 57,458 %销售收入 68.4% 64.8% 62.8% 63.9% 63.9% 63.9% 其他流动资产 18,614 16,782 13,482 23,963 26,681 29,169 毛利 32,071 40,362 45,727 51,561 58,460 66,200 流动资产 106,977 127,871 137,874 161,253 182,051 204,207 %销售收入 31.6% 35.2% 37.2% 36.1% 36.1% 36.1% %总资产 71.0% 75.8% 76.2% 79.0% 80.2% 81.2% 营业税金及附加 -685 -787 -951 -999 -1,134 -1,285 长期投资 7,965 7,230 7,355 8,322 9,808 11,394 %销售收入 0.7% 0.7% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 13,302 13,054 14,063 14,179 14,058 14,000 销售费用 -7,579 -8,733 -9,173 -10,703 -12,150 -13,763 %总资产 8.8% 7.7% 7.8% 6.9% 6.2% 5.6% %销售收入 7.5% 7.6% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 无形资产 11,626 10,548 9,926 10,290 10,867 11,369 管理费用 -4,995 -5,445 -5,333 -6,707 -7,614 -8,625 非流动资产 43,658 40,892 43,080 42,917 45,007 47,188 %销售收入 4.9% 4.8% 4.3% 4.7% 4.7% 4.7% %总资产 29.0% 24.2% 23.8% 21.0% 19.8% 18.8% 研发费用 -14,797 -18,804 -21,602 -19,978 -22,032 -24,589 资产总计 150,635 168,763 180,954 204,170 227,058 251,395 %销售收入 14.6% 16.4% 17.6% 14.0% 13.6% 13.4% 短期借款 12,664 9,924 10,624 15,804 18,040 18,579 息税前利润（EBIT） 4,016 6,593 8,668 13,175 15,530 17,940 应付款项 32,869 36,780 32,595 39,606 44,978 50,947 %销售收入 4.0% 5.8% 7.0% 9.2% 9.6% 9.8% 其他流动负债 28,863 31,981 35,205 36,452 41,130 46,339 财务费用 -421 -963 -163 -2,161 -2,391 -2,364 流动负债 74,395 78,685 78,424 91,862 104,148 115,865 %销售收入 0.4% 0.8% 0.1% 1.5% 1.5% 1.3% 长期贷款 22,614 29,908 35,126 36,126 36,126 36,126 资产减值损失 -643 -1,790 -1,559 -1,281 -1,144 -1,177 其他长期负债 7,503 6,882 7,861 7,773 7,626 7,523 公允价值变动收益 39 1,099 -1,142 500 600 700 负债 104,512 115,476 121,410 135,761 147,901 159,513 投资收益 719 1,339 874 1,000 1,000 1,000 普通股股东权益 43,297 51,482 58,641 67,157 77,455 89,629 %税前利润 14.2% 15.8% 10.0% 8.2% 6.9% 5.8% 其中：股本 4,613 4,731 4,736 4,736 4,736 4,736 营业利润 营业利润率 营业外收支 5,471 5.4%-407 8,676 7.6%-177 8,7957.2%-43 12,3338.6%-200 14,7959.1%-200 17,3999.5%-200 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 14,824 2,826 150,635 20,651 1,806 168,763 27,309902 180,954 35,851 1,252 204,170 46,149 1,702 227,058 58,323 2,252 251,395 税前利润利润率 5,064 5.0% 8,499 7.4% 8,752 7.1% 12,1338.5% 14,5959.0% 17,1999.4% 比率分析 所得税 -342 -1,463 -960 -1,820 -2,189 -2,580 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 6.8% 17.2% 11.0% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 4,722 7,036 7,792 10,313 12,406 14,619 每股收益 0.927 1.440 1.706 2.104 2.524 2.971 少数股东损益 446 223 -289 350 450 550 每股净资产 9.385 10.882 12.382 14.180 16.354 18.925 归属于母公司的净利润 4,276 6,813 8,080 9,963 11,956 14,069 每股经营现金净流 1.813 3.058 1.447 1.877 3.325 4.049 净利率 4.2% 5.9% 6.6% 7.0% 7.4% 7.7% 每股股利 0.000 0.100 0.200 0.300 0.350 0.400 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 9.88% 13.23% 13.78% 14.84% 15.44% 15.70% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.84% 4.04% 4.47% 4.88% 5.27% 5.60% 净利润 4,722 7,036 7,792 10,313 12,406 14,619 投入资本收益率 4.59% 5.85% 7.32% 9.29% 9.89% 10.39% 少数股东损益 446 223 -289 350 450 550 增长率 非现金支出 4,614 6,378 5,946 4,335 4,561 5,002 主营业务收入增长率 11.81% 12.88% 7.36% 16.06% 13.52% 13.27% 非经营收益 27 -1,305 1,585 2,819 2,209 2,187 EBIT增长率 -47.22% 64.16% 31.48% 52.00% 17.88% 15.52% 营运资金变动 -1,001 2,357 -8,471 -8,580 -3,428 -2,630 净利润增长率 -22.20% 59.33% 18.60% 23.30% 20.00% 17.67% 经营活动现金净流 8,362 14,466 6,851 8,888 15,747 19,178 总资产增长率 6.68% 12.03% 7.22% 12.83% 11.21% 10.72% 资本开支 -6,462 -5,466 -4,928 -2,843 -4,220 -4,620 资产管理能力 投资 -860 -5,548 2,556 -367 -786 -786 应收账款周转天数 64.2 53.2 52.3 52.0 52.0 52.0 其他 240 421 1,080 900 900 900 存货周转天数 161.5 172.3 192.7 190.0 190.0 190.0 投资活动现金净流 -7,082 -10,592 -1,291 -2,310 -4,106 -4,506 应付账款周转天数 93.4 95.7 96.4 91.0 91.0 91.0 股权募资 14,167 538 171 0 0 0 固定资产周转天数 42.9 36.5 38.3 33.2 29.1 25.8 债权募资 -1,294 5,309 5,406 6,249 2,246 549 偿债能力 其他 -7,162 -3,068 -4,122 -4,785 -5,256 -5,572 净负债/股东权益 -3.15% -23.36% -18.88% -18.84% -