2月通胀数据点评：通胀整体回落，短期仍将保持温和

宏观研究|宏观跟踪报告 2023年03月10日 通胀整体回落，短期仍将保持温和 ——2月通胀数据点评 宏观研 究 宏观跟踪报 告 证券研究报 告 事件：2月CPI同比下跌1.1个百分点至1%，市场预期1.8%，环比-0.5%；PPI同比-1.4%，前值-0.8%，市场预期-1.3%，环比0%。 CPI食品、非食品项同比均回落，环比增速转负。国内新冠疫情影响逐步减弱，疫情过峰后，消费场景快速修复，春节后陆续复工复产，推动服务项价格回落。春节错月，春季甲流对线 下消费仍有一定影响，消费品价格增速也有所放缓。核心CPI 同比增速回落0.4个百分点至0.6%，环比下跌0.2%。 食品项在春节错月、需求回落、高基数等带动下行，猪价再度下行。天气转暖早于往年，疫情快速过峰，物流运行正常，生鲜食品供给充足，鲜菜鲜果等价格下行。猪价2月中旬触底后逐步反弹，国家发改委2月24日进行收储，呵护市场信心，养殖户二次育肥节奏放缓，但猪肉供应端依然相对充裕，能繁母猪去化速度较慢，3月猪价上涨动力相对有限，但猪肉产能或将继续去化，中长期生猪价格仍有一定支撑，上半年猪价不会对通胀形成大幅拉升。 非食品项中，旅游同环比下行速度最快，交通工具燃料同比继续回落，环比上行。地缘政治影响下，2月国际原油价格边际反弹，在高基数作用下，同比增速下行，交通工具用燃料继续回落。服务项中，疫情、春节过后，企业招工持续修复，但仍处于相对低位。随着务工人员返岗，春节错位作用下，家庭服务价格同比上行最快。二月甲流、复工复产影响下，旅游分项显著回落。 PPI同比不改下行趋势，原油、煤炭价格上涨带来的输入通胀压力减轻。采掘工业、原材料、加工工业价格同比均放缓，原材料工业和加工工业剪刀差继续收窄。工业企业成本压力边际回落。 煤炭相关产业链价格压力边际减轻，黑色有色在预期、开工带动下环比上行。石油和天然气开采加工高位同比下行最快，环比增速反弹上行；煤炭开采环比显著放缓，石油、煤炭等燃料加工业也下行较快。煤炭2月进口增加，天气转暖用煤需求减少，煤炭价格也有前期高位有所回落。稳增长政策下，基建投产将带动钢材、水泥行业需求增加，2月PMI建筑业指数表现较好，并且市场预期向好，黑色、有色金属需求边际上行。海外加息周期下，需求走弱，有色受到国际价格走势影响同比回落。下游制造业价格同比整体回落，环比小幅负增，整体中下游行业价格上涨难度较大，但下降幅度小于上游，加工企业成本压力相对减轻。 CPI短期相对温和，PPI延续低位。未来我国CPI仍有上行 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 相关研究 出口表现韧性，未来依然承压 生产消费快速回温，经济动能有所提振云开雨霁，待而后生 证券研究报告|宏观报告 压力，随居民消费修复，服务项仍有上行压力。国内保供稳价政策仍将延续，有望平抑猪价波动带来的CPI超幅度上涨。海外政策收紧来遏制通胀上行，全球定价的大宗商品价格上行承压，而海外需求回落，给我国出口带来一定压力，下游部分制造业出口可能受到影响，价格上涨难度较大。 风险因素：地缘政治带动原油等价格涨幅超预期，居民就业持续偏弱，美联储货币政策收紧节奏和幅度超预期。 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共9页 正文目录 事件4 1、CPI非食品项回落，食品项环比快速下行4 2、PPI输入通胀性压力减弱，工业企业成本压力减轻6 3、总结与展望8 4、风险提示8 图表目录 图表1：CPI同比增速回落至相对低点（%）4 图表2：食品项环比转负，增速低于近几年同期(%)4 图表3：服务项价格转为下跌（%）4 图表4：住户存款来看，核心通胀仍有上行压力（%）4 图表5：猪价开始反弹，猪粮比价重回5以上(元/公斤)5 图表6：能繁母猪存栏去化速度较慢(万头，%)5 图表7：蔬菜2月季节性回落(元/公斤)5 图表8：水果价格同比高位回落（元/公斤）5 图表9：CPI燃料相关分项高位回落（%）6 图表10：企业招工边际修复(%)6 图表11：PPI同比增速延续回落（%）7 图表12：加工工业－原材料工业价差再度走阔(%)7 图表13：有色、石油增速有所反弹(%)7 图表14：PPI－CPI剪刀差延续负值(%)7 图表15：PPI同比仍处回落阶段，M1有所反弹(%)8 图表16：居民部门杠杆率同比增速放缓(%)8 事件 2023年2月，CPI同比增速1%（市场预期1.8%），较上月下跌1.1个百分点，环比增速- 0.5%，前值0.8%，1-2月CPI累计同比1.5%；PPI同比增速-1.4%（市场预期-1.3%），较上月回落0.6个百分点，环比增速0%，前值-0.4，1-4月PPI累计同比-1.1%。 1、CPI非食品项回落，食品项环比快速下行 CPI同比快速下降，环比转负，非食品项通胀同环比回落，食品项环比转负，增速低于近几年同期。2月CPI同比增速较上月下跌1.1个百分点至1%，环比增速由上月 0.8%降为-0.5%。CPI食品项同比增速由1月的6.2%回落至2.6%，环比由上月的2.8% 下行至-2%；非食品项同比由1.2%下行至0.6%，环比由上月的0.3%下行至-0.2%。 图表1：CPI同比增速回落至相对低点（%）图表2：食品项环比转负，增速低于近几年同期(%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 春节后服务项通胀增速放缓，消费品增速下跌。国内新冠疫情影响逐步减弱，春季甲流对线下消费仍有一定影响，疫情过峰后，消费场景快速修复，春节后陆续复工复产，推动服务项价格回落。核心CPI同比增速回落0.4个百分点至0.6%，环比下跌0.2%。CPI服务项同比较1月回落0.4个百分点至0.6%，环比下跌-0.4%，前值0.8%；消费品同比则回落1.6个百分点至1.2%，环比下行0.6%，前值0.7%。 图表3：服务项价格转为下跌（%）图表4：住户存款来看，核心通胀仍有上行压力（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 食品项价格同比增速回落，环比增速转负，春节后需求回落，天气转暖早于往年，疫情快速过峰，物流运行正常，生鲜食品供给充足，且春节错月，高基数作用下，同比明显放缓。猪肉价格同比继续回落，牛羊肉、水产品同比跌至负值区间，蔬 菜、鲜果价格同比增速放缓，环比均转负。粮食、食用油、烟草、酒类价格增速相对稳定。CPI食品项同比增速由1月的6.2%下跌为2.6%，环比由上月的2.8%转为-2%。猪价2月中旬触底后逐步反弹，上涨动能有限。猪粮比价在2月中上旬达到5：1，触 发猪价过度下跌一级预警线，国家发改委于2月24日进行收储，呵护市场信心，养殖 户二次育肥节奏放缓。猪肉价格已经开始逐步反弹，但猪肉供应端依然相对充裕，能繁母猪去化速度较慢，3月猪价上涨动力相对有限，但猪肉产能或将继续去化，中长期生猪价格仍有一定支撑。 从CPI食品具体分项来看，2月，猪肉价格同比继续回落7.9个百分点至3.9%，下降速度有所放缓，环比增速由上月的-10.8%小幅回落至-11.4%；猪肉的替代品牛羊肉同比增速分别由上月的0.9%、-3.4%下行至-1%、-4.1%，蛋类同比增速回落0.6个百分点至7.8%，环比下行-3.6%。鲜菜价格同比下跌10.5个百分点至-3.8%，环比下行4.4%；鲜果价格同比下跌4.6个百分点至8.5%，环比下行1.2%。粮食、食用油、水产品、烟草、酒类同比增速分别由1月的2.7%、6.5%、4.8%、1.3%、1.3%变动为2.7%、6.4%、-1.5%、1.3%、1.5%。 图表5：猪价开始反弹，猪粮比价重回5以上(元/公斤)图表6：能繁母猪存栏去化速度较慢(万头，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表7：蔬菜2月季节性回落(元/公斤)图表8：水果价格同比高位回落（元/公斤） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 非食品项中，旅游同环比下行速度最快，交通工具燃料同比继续回落，环比上行。地缘政治影响下，2月国际原油价格边际反弹，在高基数作用下，同比增速下行，交通工具用燃料继续回落。服务项中，疫情、春节过后，企业招工持续修复，但仍处于相对低位。随着务工人员返岗，春节错位作用下，家庭服务价格同比上行最快。二月甲流、复工复产影响下，旅游分项显著回落。医疗保健价格相对平稳，同、环比小幅上行。 图表9：CPI燃料相关分项高位回落（%）图表10：企业招工边际修复(%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2、PPI输入通胀性压力减弱，工业企业成本压力减轻 PPI同比不改下行趋势。原油、煤炭价格上涨带来的输入通胀压力减轻。生产资料中，采掘工业、原材料、加工工业价格同比均放缓，仅原材料工业环比正增。生活资料中，耐用消费品类同比增速转负。原材料工业和加工工业剪刀差继续收窄。工业企业成本压力边际减轻。 从PPIRM来看，工业生产者购进价格同比由0.1%回落为-0.5%，与PPI回落幅度一致。PPIRM分项中，黑色、有色金属材料价格环比上涨，纺织原料环比0%，其他燃料、动力、化工、木材及纸浆、建材、农副产品环比均为负值。仅黑色金属、木材及纸浆类同比跌幅收窄，其他分项同比增速均有所放缓。 具体数据来看，PPI同比-1.4%，较上月回落0.6个百分点，环比增速0%，前值-0.4%。PPI生产资料同比回落0.6个百分点至-2%，其中，采掘工业、原材料工业和加工工业同比分别由1月的2%、-0.1%、-2.3%下行至0.3%、-1.3%和-2.6%，各项同比均在下行。PPI生活资料同比回落0.4个百分点至1.1%，环比增速-0.3%，前值-0.3%；其中，食品类同比回落，由上月的2.8%下行至2.6%。 图表11：PPI同比增速延续回落（%）图表12：加工工业－原材料工业价差再度走阔(%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 石油和天然气开采加工高位同比下行最快，环比增速反弹上行；煤炭开采环比显著放缓，石油、煤炭等燃料加工业也下行较快。我国煤炭2月进口增加，天气转暖用煤需求减少，煤炭价格也由前期高位有所回落，相关产业链价格压力边际减轻。内蒙古阿拉善发生煤炭坍塌事故，内蒙古多地启动大排查，阶段性带来煤炭开采增速放缓，未来随着生产逐步修复，煤炭价格压力有望继续减轻。国际原油价格已经从高位回落，原油类价格压力也明显缓释。 黑色、有色金属采选、冶炼及压延工业环比提速上行，同比表现分化。稳增长政策下，基建投产将带动钢材、水泥行业需求增加，2月PMI建筑业指数表现较好，并且市场预期向好，黑色、有色金属需求边际上行。春节后，部分地区开工仍需一定时间恢复。海外加息周期下，需求走弱，有色受到国际价格走势影响同比回落。 下游制造业价格同比整体回落，环比小幅负增，燃气生产和供应业同环比有所上行。中游通用设备制造业同比小幅上行0.1个pct至-0.1%，环比持平于上月的-0.2%；下游汽车制造同比回落0.3个pct至-0.8%，环比转为-0.1%，铁路、船舶等运输设备制造业同比回落0.1个百分点；计算机、通信等电子设备制造业同比转为负增。整体中下游行业价格上涨难度较大，但下降幅度小于上游，加工企业成本压力相对减轻。电力、热力的生产和供应业同比，燃气生产和供应业同比上行最显著。 PPI-CPI剪刀差回落趋势延续。PPI保持下行，剪刀差高位负值区间。当前剪刀差收缩的主要驱动为PPI下跌，上半年预期缩窄速度依然偏慢，CPI上行幅度温和。海外需求回落，大宗商品价格由高位逐步回落，海外通胀传导对PPI影响减弱。 图表13：有色、石油增速有所反弹(%)图表14：PPI－CPI剪刀差延续负值(%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Win