三条思路布局国企改革主题

仅供机构投资者使用证券研究报告|策略专题报告 2023年03月08日 分析师 分析师：李立峰邮箱：lilf@hx168.com.cnSACNO：S1120520090003分析师：张海燕邮箱：zhanghy5@hx168.com.cnSACNO：S1120521040002分析师：张玮邮箱：zhangwei3@hx168.com.cnSACNO：S1120522030001研究助理：冯逸华邮箱：fengyh@hx168.com.cn 相关研究1.【华西策略】中国特色估值体系下的国企重估之路 2023-01-03 2.【华西策略】最新A股&港股&美股估值如何看？ ——估值周报（0227-0303） 2023-02-25 3.【华西策略】全面注册制，中国资本市场改革新起点 2023-02-23 三条思路布局国企改革主题 投资要点: 一、2023年为何要重视国企改革？ 1）新一轮国企改革深化提升行动拉开序幕。新一轮国企改革行动以提高国有企业核心竞争力和增强核心功能为重点，对标世界一流行动抓手从“管理提升”转向“价值创造”。从价值衡量角度看，国企将聚焦劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等效益指标的提升，我们认为上市国企市值或成为重要关注指标。 2）国有企业是今年稳增长政策落实到位的重要杠杆力量。2015年供给侧结构性改革以来，国有企业资产负债率已降至低位区间。政策要求2023年中央企业把稳投资工作放在更加重要的位置，扩大有效投资和优化布局双向推进。建议关注①公共服务网络与基础设施建设；②产业链补链强链；③“一带一路”布局。 3）国企估值修复是中国特色估值体系的重要特征。中央企业考核指标调整为“一利五率”，直接体现出国资委对中央企业盈利质量、现金流要求的提高。从价值创造的角度看，核心竞争力确立下ROE等盈利指标的改善，是构筑中国特色估值体系、推动国央企估值重塑的核心；从价值认可的角度看，对盈利、现金流安全的重视，更加符合资本市场投资者的审美，能够更加有效向各方投资者传递优质国有上市企业的投资价值。 二、3条思路布局国企改革主题 1）激励机制：股权激励+盈利改善：2019年以来上市央企实施股权激励的次数明显增多。股权激励将核心员工利益和上市企业业绩绑定，对公司经营具有正向促进作用。根据我们的统计，国有企业ROE中位数在股权激励授予当年、后一年呈现小幅改善的趋势；在授予股权激励当年至后两年，国企扣非净利润增速中位数保持在16%以上。根据激励力度、利益绑定程度、业绩预期增速等指标，我们筛选了兼具股权激励和业绩改善潜力的国有企业标的。 2）优势整合：重组整合+引入战略投资者：政策明确表示持续用好重组整合这个重要抓手，加快国有资本布局优化和结构调整。下一阶段中央企业重组整合聚焦于央地国企内部整合和产业化整合两方面，建议关注装备制造、检验检测、医药健康、矿产资源、工程承包、煤电、清洁能源等领域的专业化整合机会。 3）稳定分红：高股息+盈利稳定：国有上市公司持续稳定的分红收益在投资总收益中占比近半，2012年7月至今中证国企红利指数分红再投资的累计收益率达到115%，占全部收益的48%。筛选高股息和盈利长期稳定的国有企业。 风险提示 经济复苏不及预期，政策推进不及预期，国企重组不及预期，国企盈利不及预期，海内外疫情反复，海外流动性超预期。 正文目录 1.2023年为何要重视国企改革？3 1.1.新一轮国企改革深化提升行动拉开序幕3 1.2.国有企业是稳增长政策落实到位的重要杠杆力量4 1.3.国企估值修复是中国特色估值体系的重要特征5 2.三条思路布局国企改革主题6 2.1.激励机制：股权激励+盈利改善6 2.2.优势整合：重组整合+引入战略投资者9 2.3.稳定分红：高股息+盈利稳定13 3.风险提示15 图表目录 图1国有企业在稳增长阶段“压舱石”作用突出5 图2国有控股工业企业资产负债率降至较低区间5 图3中央企业考核体系的动态调整6 图4央国企上市公司股权激励次数逐渐增多8 图5股权激励驱动企业改善基本面改善（ROE,%）8 图6实施股权激励的国有企业业绩变化（扣非净利润增速，%）8 图7国有企业激励标的物以第一类限制性股票为主8 图82010年国有企业股权激励数量占总股本比例分布8 图92010年国有企业股权激励有效期分布8 图10国企重组目的向战略合作、多元化战略转变10 图112019-2022年发生重组的上市国企行业分布10 图12下一阶段国企重组整合方向11 图132020年以来引入战投的国企上市公司明显增多12 图142010年以来国企的战略投资者获配投入资金（亿元）12 图15国有企业分红次数和分红总额13 图16国有企业股息率中枢上移13 图17中证国企红利指数累计收益率14 图18筛选A股高股息、盈利长期稳定的标的14 表1二十大以来国有企业改革政策密集出台3 表2国资委持续推动国有企业对标世界一流企业行动4 表3国企股权激励政策不断完善7 表4筛选兼具股权激励和业绩改善潜力的国有企业标的9 表52022年以来上市央企重组并购事件10 表62022年以来引入战略投资者的国有企业12 1.2023年为何要重视国企改革？ 1.1.新一轮国企改革深化提升行动拉开序幕 新一轮国企改革深化提升行动聚焦三个方面。2022年国有企业改革三年行动收官，在制度完善、结构优化、效率提升等方面取得明显进展。党的二十大专门部署了深化国资国企改革，2023年作为二十大的开局之年，将乘势而上深入实施新一轮改革深化提升行动。2月23日在国务院新闻办举行的“权威部门话开局”系列主题新闻发布会上，国资委表示新一轮改革主要考虑抓好三个方面：1）一是加快优化国有经济布局结构，推进战略性重组和专业化整合，推进新型工业化和现代化产业体系建设；2）加快完善中国特色国有企业现代公司治理；3）加快健全有利于国有企业科技创新的体制机制，加快打造创新型国有企业。 国有企业对标世界一流行动抓手从“管理提升”转向“价值创造”。早在2018年，国 资委遴选航天科技、中国石油等11家中央企业，开展了创建世界一流示范企业工作。 2020年6月13日，国资委印发《关于开展对标世界一流管理提升行动的通知》，以加强管理体系和管理能力建设为主线展开部署，补齐管理短板。新一轮改革提升行动以提高国有企业核心竞争力和增强核心功能为重点，将全面采取建设世界一流的相关行动。3月3日国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，以价值创造为关键抓手，要求国有企业将价值创造理念贯穿于企业管理运营、有效激励约束等经营决策全过程。从价值衡量角度看，国企将聚焦于劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等效率效益指标的提升，我们认为国有上市企业市值或成为重要关注指标。 表1二十大以来国有企业改革政策密集出台 时间 会议/文件/文章 主要内容 2022/10/16 党的二十大报告 深化国资国企改革，加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力。 2023/1/17 国新办就2022年中央企业经济运行情况举行发布会 国资委和中央企业将全面学习贯彻落实党的二十大精神和中央经济工作会议部署，扎实推进提质增效稳增长，加快建设世界一流企业，乘势而上组织开展新一轮国企改革深化提升行动，切实加大科技创新工作力度，深入推进国有资本布局优化和结构调整，进一步增强国资监管效能，充分发挥基础保障和带动作用。 2023/2/9 《关于做好2023年中央企业投资管理进一步扩大有效投资有关事项的通知》 一方面，要突出扩大有效投资，把稳投资工作放在更加重要的位置；另一方面，要优化投资布局方向。聚焦国家重大项目、基础设施建设、产业链强链补链等重点领域，推动企业在培育壮大战略性新兴产业、推进传统产业改造升级、强化能源资源安全保障。 深化国资国企改革，提高国企核心竞争力。要坚持分类改革方向，处理好国 求是《当前经济工作的几企经济责任和社会责任关系，健全以管资本为主的国资管理体制，发挥国有2023/2/15个重大问题》资本投资运营公司作用，以市场化方式推进国企整合重组，打造一批创新型 国有企业。要完善中国特色国有企业现代公司治理，真正按市场化机制运营，加快建设世界一流企业。 2023/2/17 张玉卓《为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步作出国资央企更大贡献》 突出党建引领，加快建设新时代中央企业党建工作新格局；突出创造价值，扎实推动中央企业提质增效稳增长；突出科技自强，着力打造创新型国有企业；突出深化改革，开展新一轮国企改革深化提升行动；突出优化布局，加快实现产业体系升级发展；突出守牢底线，有效防范化解重大风险。 2023/2/23 国新办举行“权威部门话 开局”系列主题新闻发布会介绍“深入学习贯彻党的二十大精神全面推进中央企业高质量发展” 实施新一轮国企改革深化提升行动，主要考虑要抓好三个方面：一是加快优 化国有经济布局结构，增强服务国家战略的功能作用；二是加快完善中国特 色国有企业现代公司治理，真正按市场化机制运营；三是加快健全有利于国有企业科技创新的体制机制，加快打造创新型国有企业。 2023/2/28 国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会 要针对工作中的突出问题和薄弱环节，科学谋划、周密组织，统筹推进中央企业高质量上市，通过充分对接资本市场、助力稳定资本市场，为中央企业高质量发展提供坚实支撑、为建设中国特色现代资本市场贡献更大力量。 资料来源：中国政府网、国资委、华西证券研究所 表2国资委持续推动国有企业对标世界一流企业行动 时间 文件名称 主要内容 2017/10/27 党的十九大报告 完善各类国有资产管理体制，改革国有资本授权经营体制，加快国有经济布局优化、结构调整、战略性重组，促进国有资产保值增值，推动国有资本做强做优做大，有效防止国有资产流失。深化国有企业改革，发展混合所有制经济，培育具有全球竞争力的世界一流企业。 2018年 国资委组织开展组织开展创建世界一流示范企业工作 国资委遴选基础条件较好、主营业务突出、竞争优势明显的航天科技、中国宝武、中国石油、国家电网、中国三峡、国家能源、中国移动、中航集团、中国建筑、中国中车、中国广核共11家中央企业，组织开展创建世界一流示范企业工作。 2020/6/13 《关于开展对标世界一流管理提升行动的通知》 到2022年，国有重点企业基本形成系统完备、科学规范、运行高效的中国特色现代国有企业管理体系，企业总体管理能力明显增强，部分国有重点企业管理达到或接近世界一流水平。 国务院国资委开展管理标 开展国有重点企业管理标杆创建行动，公布了管理标杆企业、标杆项目和标 2021/7/30 杆创建行动对标推动世界一流企业建设 杆模式名单，促进国有企业不断强化管理体系和管理能力建设,推动与世界一流对标、加快向世界一流迈进。 2022/3/3 国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行 ♦用好提升核心竞争力和增强核心功能这两个途径，以价值创造为关键抓手扎实推动企业高质量发展，加快建成世界一流企业； 动 ♦要把价值创造理念贯穿于企业经营决策全过程。 资料来源：中国政府网、华西证券研究所 1.2.国有企业是稳增长政策落实到位的重要杠杆力量 国有企业是将宏观调控政策落实到位的重要杠杆力量。在宏观经济面临较大压力年份，如2008年、2012年、2014年、2018年等年份，宏观政策逆周期调节，国有控股企业往往先行扩表，国有企业的负债和固定资产投资完成额增速明显上行，在稳住经济大盘中“压舱石”作用突出。 国企杠杆率从控转稳，具备投资扩张空间。高增长阶段我国国有经济布局“大而不优”带来高负债风险，2015年我国开始“去杠杆”，国有企业杠杆率持续下降，至2020年国有控股工业企业资产负债率已低于私营工业企业，2022年末为57.29%，已位于历史较低区间。2023年国资委对央企资产负债率的要求从“控”转至“稳”，国资国企借助财务杠杆扩大