宏观国债月报：修复出现加快迹象

修复出现加快迹象 观点逻辑 国内修复有加快迹象，利多股指，利空国债。预计银行间市场流动性边际收敛后继续恶化的概率不大。海外利率回升有负面影响，但股市流动性压力不大。预计3月股市易涨难跌，国债震荡回落。 主要关注点 海外利率政策，国内消费政策和复苏情况。 操作建议 宏轻仓做多股指。 观风险提示 金 融经济修复不及预期、政策不及预期、美联储超预期鹰派、地缘政治因素等。 组 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 宏观国债月报 2023年3月6日 李东凯（F3002777,Z0012332） ldk@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、大类资产回顾 国债收益率：截止3月3日，10年期国债收益率升至2.90%，收益率曲线近端小幅抬升。美国10年期国债收益率升至3.97%，中美利差倒挂幅度再度加大。 全球股指：2月全球主要股指多数上涨，标普下跌。大宗商品：小幅下跌，总体震荡格局未变。 美元指数：2月美元指数反弹，非美货币走弱。 图1：国债收益率走势图2：国债收益率曲线变化 图3：文华指数涨跌幅（%）图4：全球主要货币兑美元（%） 图5：全球股指涨跌幅（%）图6：全球债市涨跌点数（bp） 数据来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、经济修复可能加快 中国2月官方制造业PMI为52.6%，较上月回升2.5个百分点，明显好于市场预期的50.5%。官方非制造业PMI和综合PMI分别为56.3%和56.4%，也较前值明显回升。2月财新中国制造业PMI为51.6%，高于上月2.4个百分点，结束此前连续六个月的收缩。2月份制造业PMI各项数据有较为明显的回升，企业生产经营活动扩张明显。数据回暖情况表明，疫情、春节后，企业对上半年的经营预期明显改善，结合复工复产顺畅，物流运输无阻，不管从采购量、新订单和生产方面都有较大回升。高于预期的PMI数据有利于提振市场信心，如果未来公布的其他经济数据也能够验证经济修复的加快，则有助于股市继续反弹，对国债则是中期利空因素。 房地产方面，2月份30大中城市的商品房销售出现一定程度的改善，但我们建议继续观察。 物价方面，预计2月份CPI同比涨幅在1.9%附近，因2月份猪肉和蔬菜价格同比涨幅偏弱，且受季节性因素回落影响，服务业价格同比涨幅有所回落。预计PPI环比变化微弱，同比降幅小幅扩大。国内物价较为稳定，预计该因素对市场影响有限。 3月5日，国务院总理李克强代表国务院向十四届全国人大一次会议作《政府工作报告》。 报告提出了2023年主要经济预期目标，并对重大宏观政策做出安排部署。报告将2023年GDP增速目标设定为“5.0%左右”，低于主流预期的5%以上，同时报告将2023年新增就业目标调升为1200万。我们认为，5%左右的预期目标既可以完成就业目标，也有利于引导各方面更加注重提高经济发展质量和效益，加快构建新发展格局，推动高质量发展，同时还保留了必要的政策空间，以应对未来其他重大潜在意外冲击。因此，GDP目标虽不及预期，但利空影响将很有限。 《政府工作报告》指出“需求不足仍是突出矛盾”，把“着力扩大国内需求”放在各项工作建议的第一点，并指出了今年消费和投资的主要发力方向。消费方面，《政府工作报告》专门提出要“稳定大宗消费”、“推动生活服务消费恢复”。投资方面，《政府工作报告》强调“加快实施‘十四五’重大工程，实施城市更新行动”、“鼓励和吸引更多民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设”。 3月6日，国家发展改革委副主任李春临在新闻发布会上介绍，下一步，将推动消费持续恢复和扩大，重点做好四个方面工作：一是多措并举推动消费平稳增长。制定出台关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕稳定大宗消费、提升服务消费、拓展农村消费、营造放心消费环境等方面出台务实有效的政策举措，释放居民消费潜力。二是增强居民消费能力。消费能力来自于就业、来自于收入，所以一定要创新就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制，多渠道增加城乡居民收入，做好基本消费品保供稳价工作，使居民有稳定收入能消费，没有后顾之忧敢消费。三是改善消费环境。进一步完善促消费体制机制，研究制定关于营造放心消费环境的政策 文件，健全标准质量管理体系，完善消费争议多元化解机制，在线消费纠纷调解机制，持续优化消费环境，让老百姓获得感强愿消费。四是培育消费新增长点。大力倡导绿色消费、新型消费，支持住房改善、新能源汽车、养老服务、教育医疗文化卫生体育等重点领域的消费，鼓励发展消费新业态新模式新场景，进一步激发消费市场活力。 当前政府对消费问题很重视，我们建议关注未来消费相关的具体政策，进而判断消费会否出现一波显著的释放。 总体而言，经济已经展现出修复加快的迹象，且消费相关政策即将出台，对市场是好消息。 表1.上月经济数据回顾 指标名称 频率 现值 前值 变化方向 贸易差额:当月值 月 780 691 上升 外汇储备 月 31845 31277 上升 M1:同比 月 6.7 3.7 上升 M2:同比 月 12.6 11.8 上升 社会融资规模:当月值 月 59840 13058 上升 新增人民币贷款:当月值 月 49000 14000 上升 CPI:当月同比 月 2.1 1.8 上升 PPI:全部工业品:当月同比 月 -0.8 -0.7 下降 工业增加值:当月同比 月 1.3 2.2 下降 固定资产投资完成额:累计同比 月 5.1 5.3 下降 社会消费品零售总额:当月同比 月 -1.8 -5.9 上升 工业企业利润:累计同比 月 -4.0 -3.6 下降 制造业PMI 月 52.6 50.1 上升 GDP不变价:当季同比 季 2.9 3.9 下降 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 图7：制造业与服务业PMI图8：M1-M2剪刀差 图9:社融存量同比及M2同比图10：进出口同比及贸易顺差 图11:房地产销售、投资与资金来源累计同比（5月）图12:30大中城市商品房成交面积(万平方米) 图13：猪肉批发均价及同比图14：CPI与PPI同比 数据来源：Wind、中财期货投资咨询总部 三、流动性与信用 受美元升值影响，2月份人民币兑美元小幅贬值。国内政策利率维持不变，资金面总体平稳，边际收敛，DR007中枢小幅抬升至政策利率上方。由于3月信贷投放可能会强于季节性，且央行货币政策取向中性，因此预计3月份利率中枢将不会再上升，但利率波动或有一定幅度。因美国通胀数据反弹，2、3月份美债利率显著回升，中美利差倒挂幅度加大，对国内利率下行构成约束。 2月信用债收益率小幅下行，国内信用利差略有回落。 图15：银行间货币市场利率图16：人民币兑美元 图17：央行公开市场资金净投放图18：国内信用利差 图19：中美2年期国债利差图20：中美10年期国债利差 数据来源：Wind、中财期货投资咨询总部 四、股市与债市 2月10年期国债与上证50走势呈现负相关性。相对估值继续向下修复，a股仍相对低 估。 图21：T与上证50走势图22：A股市盈率倒数/10年期国债收益率 数据来源：Wind、中财期货投资咨询总部 五、行情展望 综上所述，国内修复有加快迹象，利多股指，利空国债。预计银行间市场流动性边际收敛后继续恶化的概率不大。海外利率回升有负面影响，但股市流动性压力不大。预计3月股市易涨难跌，国债震荡回落。 风险方面，主要关注经济修复不及预期、政策不及预期、美联储超预期鹰派、地缘政治因素等。 中财期货有限公司 地址：上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦23楼 总机：021-68866666传真：021-68865555全国客服：4008880958网站：http://www.zcqh.com 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼电话：0571-56080568 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室电话：025-58836800 中原分公司 河南省郑州市郑东新区金水东路80号3号楼11层1108室电话：0371-60979630 成都分公司 成都市高新区天府大道中段500号东方希望天祥广场A座2703 室 电话：028-62132736 上海陆家嘴环路营业部 中国(上海)自由贸易试验区陆家嘴环路958号23楼2301室电话：021-68866819 上海襄阳南路营业部 上海市徐汇区襄阳南路365号B栋205室电话：021-68866659 北京海淀营业部 北京市海淀区莲花苑5号楼11层1117、1119-1121室电话：010-63942832 深圳营业部 深圳市福田区彩田南路中深花园A座1209 电话：0755-82881599 天津营业部 天津市和平区马场道114号中财金融广角二楼电话：022-58228153 重庆营业部 重庆市江北区庆云路6号（国金中心T5）510单元电话：023-67634197 沈阳营业部 沈阳市和平区三好街100-4号华强广场A座905室电话：024-31872007 武汉营业部 武汉市硚口区沿河大道236-237号A栋10层电话：027-85666911 西安营业部 西安市碑林区和平路22号中财金融大厦304、307 电话：029-87938499 杭州营业部 杭州市体育场路458号2楼206、208室电话：0571-56080563 扬州营业部 地址：扬州市广陵区运河西路588-119号壹位商业广场 电话0514-87866997 济南营业部 山东省济南市历下区文化东路63号恒大帝景9号楼11楼 1119A室 电话：0531-83196200 无锡营业部 江苏省无锡市梁溪区运河东路555号时代国际A座1808 电话：0510-81665833 郑州营业部 河南省郑州市金水区未来路69号未来公寓707、716、816 室 电话：0371-65611075 山西分公司 山西太原市综改示范区太原学府园区晋阳街159号1幢10 层1003室 电话：0351-7091383 长沙营业部 湖南长沙市天心区芙蓉中路三段426号中财大厦508-510室电话：0731-82787001 南昌营业部 江西省南昌市青云谱区解放西路49号明珠广场H栋602室电话：0791-88457727 合肥营业部 合肥市庐阳区淮河路288号香港广场1306、1307室电话：0551-62651811 唐山营业部 唐山市路南区万达广场购物中心区2单元B座1804室电话：0315-2210860 日照营业部 山东省日照市东港区济南路257号兴业财富广场B座10楼电话：0633-2297817 赤峰营业部 内蒙古赤峰市红山区万达广场甲B20楼2010 电话：0476-5951109 厦门营业部 福建省厦门市思明区梧村街道后埭溪路28号（皇达大厦） 7楼F单元 电话：0592-5630235 常州营业部 常州市天宁区竹林西路19号天宁时代广场A座1706室电话：0519-85515185 南通营业部 江苏南通市崇川区中南世纪城34栋2202、2203室电话：0513-81183555 宁波营业部 浙江省宁波市慈溪市新城大道北路1698号承兴大厦7-2-1 电话：0574-63032202 特别声明：本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。未经我公司书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。