国都投资研究周报

研究所 策略研究/研究周报 2023年3月6日 策略研究 国都投资研究周报 国都证券 策略周报：经济刺激政策预期降温VS.基本面恢复好于预期，科技成长与周期价值有望交替领涨 一、市场焦点：两会政府工作报告简析 1、经济总量预期目标偏稳健。22年底中央经济工作会议已确立 证券研究报告 23年主要经济工作思路与目标为：突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步；要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。要 加快建设现代化产业体系，提升产业链供应链韧性和安全水平。同时特别指出，23年经济工作要从战略全局出发，从改善社会心理预期、提振发展信心入手，纲举目张做好工作。 两会政府工作报告，基本是落实中央经济工作会议确立的思路与目标，量化年度主要发展预期目标，延续细化宏观政策力度；重点关注政府工作报告设立的几项发展预期目标，包括GDP、新增就业人数与调查失业率、CPI、财政赤字率、地方政府专项债、M2与社融增速等。总体来看，GDP、财政赤字率、地方政府专项债等经济总量与财政力度的预期目标稳健，GDP预期目标低于市场预期值5.4%，经济刺激政策预期降温（之前市场已降温，短期市场影响中性）。政府工作报告设立的预期目标，体现了近几年一贯的稳中求进工作要求，兼顾了近中期经济发展与产业升级要求，也考虑到23年内外环境不确定性仍较大这一因素。 具体来看，政府工作报告确立的23年发展主要预期目标：GDP同比增长5%左右（22年预期目标5.5%左右，实际3.0%）、城镇新增就业1200万人左右、城镇调查失业率5.5%左右（与22年持平）、居民消费价格涨幅3%左右（持平）、居民收入增长与经济增长基本同步；进出口促稳提质、国际收支基本平衡、粮食产量保持在1.3万亿斤以上；单位国内生产总值能耗和主要污染物排放量继续下降、重点控制化石能源消费、生态环境质量稳定改善。 2、宏观政策总量稳健，侧重结构。政府工作报告确立的宏观政策，延续落实中央经济工作要求： 1）积极的财政政策要加力提效，赤字率3%，拟安排地方政府专项债券3.8万亿元，并完善税费优惠政策，对现行减税降费、退税缓税 等措施，该延续的延续，该优化的优化。从拟安排的23年财政赤字率、地方政府专项规模来看，分别较22年的2.8%、3.65万亿元略有上调，但略低于之前市场普遍预期，或主要考虑了财政收支的持续性、地方政府债务风险可控等因素。值得注意的是，23年财政支出结构有望优化 （如核酸检测等防疫支出有望大幅缩减），更多财政支出用于稳投资促消费等经济提效方面。 研究员白姣姣 电话：010-84183207 Email：baijiaojiao@guodu.com 执业证书编号：S0940519060001 联系人王景 电话：010-84183383 Email：wangjingyj@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 市场有风险，投资需谨慎第1页研究创造价值 22年底中央经济工作会议提出：积极财政政策侧重加力提效，保持必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控；要加大中央对地方的转移支付力度，推动财力下沉，做好基层“三保”工作。 2）稳健的货币政策要精准有力，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，支持实体经济发展；保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。稳健货币政策由“灵活适度”调整为“精准有 力”，预计货币总量政策保持稳健，降准降息空间趋于收窄，M2增速或将由22年12%下方附近回落至23年的10%下方附近。近三年疫情冲击下，货币政策总体宽松，20、21、22年各降准3次/2个百分点、2次/1个百分点、2次/0.5个百分点，同时，20-22年1年期MFL依次下调2次/30bp、0次/0bp、2次/20bp，5年期LPR利率依次2次/15bp、0次/0bp、3次/35bp。 对比观察以上近三年降准、降息次数与幅度可知，由于过去十年我国持续降准共约下调了10个百分点，当前存准率~8%已处于历史底部，降准空间已非常有限，近三年降准幅度逐步收窄；同时，过去三年的年度降息次数与幅度，主要考虑因素为疫情对经济、企业的冲击，及房地产下行压力。预计23年防疫政策与工作优化后， 疫情扰动大幅降低，同时22年下半年以来对供需两端房地产开发商、购房群体的金融支持政策持续加码，预计下调利率以刺激房地产销售的政策必要性与空间均下降。 23年货币总量政策平稳，降准降息空间边际收窄下，强调精准有力，旨在发挥政策性、结构性货币政策工 具功效。结合财政政策的贴息工具，预计23年财政货币的结构性工具组合仍有加码空间，以引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。 22年下半年以来，结构性货币政策工具已累计投放逾2万亿元，包括通过政策性银行新增信贷额度8000 亿元、资本金政策性金融工具7400亿元，以及2000亿元设备更新再贷款、2000亿元的保交楼专项贷款等。 作为结构性货币政策工具之一的PSL抵押补充贷款暂停2年半后，22年9月起重启PSL三个月逐月加量，累计新增PSL约6000亿元，表明精准定向货币政策工具加码发力。 3、23年政府重点工作：着力扩大内需、加快建设现代化产业体系、切实落实“两个毫不动摇”等 当前经济工作主要面临的内外环境。虽然当前消费需求、市场流通、工业生产、企业预期等明显向好，经济增长正在企稳向上。但同时报告指出：当前发展面临诸多困难挑战，外部环境不确定性加大，全球通胀仍处于高位，世界经济和贸易增长动能减弱，外部打压遏制不断上升；国内经济增长企稳向上基础尚需巩固，需求 不足仍是突出矛盾，民间投资和民营企业预期不稳，中小微企业和个体工商户有不少困难，稳就业任务艰巨，一些基层财政收支矛盾较大；房地产市场风险隐患较多，一些中小金融机构风险暴露；发展仍有不少体制机制障碍；科技创新能力还不强。 报告提出23年政府重点工作主要有：1）着力扩大国内需求，把恢复和扩大消费摆在优先位置，多渠道增加城乡居民收入，稳定大宗消费，推动生活服务消费恢复，政府投资和政策激励要有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程，实施城市更新行动,促进区域优势互补、各展其长，鼓励和吸引更多民间资本参与国家 重大工程和补短板项目建设，激发民间投资活力. 2）加快建设现代化产业体系，围绕制造业重点产业链，集中优质资源合力推进关键核心技术攻关，加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产，加快传统产业和中小企业数字化转型，着力提升高端化、智能化、绿色化水平，加快前沿技术研发和应用推广.完善现代物流体系，大力发展数字经济，提升常态化监管水平,支持 平台经济发展。 3）切实落实“两个毫不动摇”，深化国资国企改革，提高国企核心竞争力.坚持分类改革方向，处理好国企经济责任和社会责任关系，完善中国特色国有企业现代公司治理；依法保护民营企业产权和企业家权益，鼓励 支持民营经济和民营企业发展壮大,支持中小微企业和个体工商户发展，为各类所有制企业创造公平竞争、竞相发展的环境,用真招实策提振市场预期和信心. 4）更大力度吸引和利用外资，扩大市场准入，加大现代服务业领域开放力度，落实好外资企业国民待遇。积极推动加入全面与进步跨太平洋伙伴关系协定(CPTPP)等高标准经贸协议，主动对照相关规则、规制、管理、标准，稳步扩大制度型开放；继续发挥进出口对经济的支撑作用。 5）有效防范化解重大经济金融风险，深化金融体制改革，完善金融监管，防止形成区域性、系统性金融风险；有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，防止无序扩张，促进房地产业平稳发展；防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构,降低利息负担,遏制增量、化解存量。 4、关注机构改革方案对相关板块的中长期潜在影响。 近日习总书记在就党和国家机构改革方案举行的民主协商会讲话中指出，二十大对深化党和国家机构改革作出重要部署，在深化金融体制改革，完善党中央对科技工作统一领导的体制，优化政府职责体系和组织结构，完善党中央决策议事协调机构，优化机构编制资源配置，推进以党建引领基层治理，加强混合所有制企业、非公有制企业党建工作，理顺行业协会、学会、商会党建工作管理体制等方面提出明确要求。 从讲话内容来看，预计金融、科技体制改革成为本次机构改革重点领域，同时注重优化政府职责体系和组织结构、完善党中央决策议事协调机构、加强企业与各工商学党建工作。总的看，这次党和国家机构改革突出重点行业和领域，针对性比较强，力度比较大，涉及面比较广，触及的利益比较深，着力解决一些事关重大、社会关注的难点问题，对经济社会发展将产生重要影响。 改革开放以来我国已实施八轮党和国务院机构改革，以适应经济发展和社会进步需要，加强行政管理体制和公共服务能力，加快推进政府职能转变。二十届二中全会审议通过的《党和国家机构改革方案（草案）》，旨在进一步深化党和政府机构改革，加强党中央集中统一领导为统领，以推进国家治理体系和治理能力现代化为导向，深化重点领域机构改革，推动党对社会主义现代化建设的领导在机构设置上更加科学、在职能配置上更加优化、在体制机制上更加完善、在运行管理上更加高效。 综合来看，国内外新形势下，为适应国家安全（包括能源、资源、粮食、产业链供应链韧性安全、卫生、金融、国防、气候环境等）、科技自立自强战略需求及人口形势（出生率低及老龄化加快）等重大课题，将针对性深化政府机构改革，通过科学设置机构、优化职能配置、完善体制机制、提升运行管理效率等，推进国家治理体系与能力现代化。 结合过往几轮的机构改革落地后，对相关行业板块的监管、发展带来几年的较大变化，相应的中长期投资机会值得重视，如2018年国家医保局设立后的创新药行业进入加速发展。 二、近中期市场展望：经济刺激政策预期降温VS.基本面恢复强于预期，科技成长与周期价值有望交替领 涨 1、3月迎来政策观察与基本面验证的密集窗口期。市场在经历22年10月底至23年1月底的第一波估值 修复暂时到位后，受1月美国非农就业、通胀及零售等数据均超预期扰动，市场快速上修美元加息预期，美元 利率与汇率双双释放紧缩压力，促使2月以来全球风险偏好下降、股指普遍震荡回调。 考虑到市场对美元加息预期上修压力已消化近一个月，美元利率与汇率上行反弹幅度较大，目前已处于压力消化殆尽尾部期。展望3月，市场环境将迎来国内宏观政策观察期与经济复苏验证期：3月上中旬全国两会窗口期的宏观政策与机构改革方案将明晰，3月中旬将公布1-2月经济数据以验证经济复苏强度；同时，3月中旬美国将密集公布2月就业、通胀及零售等关键数据，随即3/23美联储议息会议货币政策纪要及FED点阵图公布，届时市场对于美元剩余加息空间的预期暂时趋于稳定。 2、重点跟踪关注美国核心通胀变化、国内经济复苏状况。考虑到当前A股整体估值仍较历史均值偏低，且年内经济复苏态势较为确定，预计近期市场重点关注内外两大变量因素的预期差。 一外部变量美国通胀走势：受1月非农就业、通胀及零售等均超预期，叠加近期美联储委员陆续发表鹰派言论，市场对美联储剩余加息空间及降息时点的预期已适度上修，即预期未来几个月美联储仍有3次加息各25bp 至5.25-5.50%，23年内降息预期显著降温。考虑到1月美国通胀超预期主要系原油价格环比上涨、住房及部分服务价格粘性所致，而市场已作出快速消化，后续需密切跟踪能源价格走势、美国劳动力缺口较大下的服务业价格粘性程度。 若未来几个月通胀回落幅度好于预期，将有助于市场对于美联储加息临近尾声、年内降息预期上升的判断，从而美元利率与汇率再度由