归母净利润同比+46.05%维持高增长态势，钛合金重要产品结构变化持续演绎

西部超导（688122） 证券研究报告 2023年03月07日 投资评级 归母净利润同比+46.05%维持高增长态势，钛合金重要产品结构变化持续演绎 事件：公司发布2022年业绩快报，报告期内公司实现营业收入42.23亿元，同比增长44.25%；实现归母净利润10.83亿元，同比增长46.05%；实现扣非后归母净利润9.77亿元，同比增长49.44%，整体业绩实现高速增长，符合此前预期判断。 公司研发投入持续加码，凝心聚力产品有望持续迭代 22H1期间内，公司研发费用达1.16亿元，同比+30.2%，占营业收入比重5.57%， 2019-2021年公司研发费用持续加码，占营收比重均达5%以上。具体产品端，22H1期间内公司各业务条线均实现突破，XX用特种高塑性钛合金均质熔炼与成形技术关键技术评审后整体达到国际先进水平。我们认为，课题研发作为材料企业能够实现产品谱系迭代、驱动产品价值量/盈利能力提升的重要基础，公司长期持续的研发投入将有效驱动对应财务指标稳步爬升，最终驱动企业业绩快速放量。 “十四五”跨越式武器装备需求持续提升，充分受益新型战机批产上量机遇公司作为我国航空装备钛合金主要供应商，有望充分受益于新型战机需求量+钛合 行业国防军工/航空装备Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格93.12元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)464.05 流通A股股本(百万股)464.05 A股总市值(百万元)43,211.97流通A股市值(百万元)43,211.97每股净资产(元)12.42 资产负债率(%)42.56 一年内最高/最低(元)119.95/65.66 金单机用量双轮提升机遇，业绩有望实现快速释放。民品端，民用飞机关键金属 材料国产化为公司等国内钛材生产企业带来历史发展机遇，排产有望随此进程得到进一步提升。 多牌号变形高温合金评审认证完成，排产有望进一步加速 航空发动机排产持续提升，高温合金作为能够解决发动机高温、疲劳、变形稳定性的结构件原材料，叠加国产替代诉求，未来需求预计实现稳定增长。公司部分牌号技术达到国内先进水平，多个牌号实现批量供货，多个重点型号航发高温合金材料通过某型号发动机长试考核，已开始供货，预计公司未来排产有望实现进一步提升。同时，公司开拓国产燃气轮机用高温合金新市场并批量供货，随着公司加快在该领域推广应用，业绩有望进一步释放。 短期医疗+中期单晶硅+长期核聚变多重需求驱动，超导线材有望加速放量 受益于MRI医疗市场的稳定增长，公司高性能MRI用NbTi超导线材实现量产并批量供货，打破国际垄断，全球市场份额有望持续扩大。公司MCZ磁体批量化制备技术成熟并稳定交付产品，实现批量出口，公司磁体收入有望实现快速增长。公司已开始向CFETR（中国核聚变工程实验堆）项目供货，相关线材技术取得重大突破。我们认为，随着CFETR项目的不断推进，公司有望加快推进成果转化，长期推动公司业绩释放。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，充分受益于钛材+变形高温合金产业军民品需求持续提升，超导线材多重需求驱动，叠加公司激励机制优良、扩产节奏扎实等因素，我们判断公司业绩有望在未来3-5年内维持高增长态势。考虑到公司受收 入确认节奏、产品结构调整等原因，业绩有所波动，我们将公司2022-24年预测营业收入由42.64/58.0/73.99亿元调整至42.23/55.67/69.78亿元；对应归母净利润由11.05/14.60/18.86亿元调整至10.83/14.02/18.26亿元；2022-24年对应EPS为 2.33/3.02/3.93元，对应PE为39.90/30.82/23.67x，维持“买入”评级。 作者 孙亮分析师 SAC执业证书编号：S1110516110003 sunliang@tfzq.com 李鲁靖分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 刘明洋分析师 SAC执业证书编号：S1110521080001 liumingyang@tfzq.com 张明磊分析师 SAC执业证书编号：S1110523020002 zhangminglei@tfzq.com 股价走势 西部超导沪深300 35% 26% 17% 8% -1% -10% -19% 2022-032022-072022-11 资料来源：聚源数据 风险提示：业绩快报为初步核算数据，请以公司发布的年报数据为准；市场集中度 高及需求波动的风险；市场竞争力下降风险；原材料价格波动风险。 相关报告 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,112.83 2,927.22 4,223.34 5,567.23 6,977.85 增长率(%) 46.10 38.54 44.28 31.82 25.34 EBITDA(百万元) 773.74 1,156.48 1,397.27 1,762.41 2,268.76 归属母公司净利润(百万元) 370.77 741.48 1,082.91 1,401.96 1,825.93 增长率(%) 134.31 99.98 46.05 29.46 30.24 EPS(元/股) 0.80 1.60 2.33 3.02 3.93 市盈率(P/E) 116.55 58.28 39.90 30.82 23.67 市净率(P/B) 15.39 8.06 6.71 5.51 4.47 市销率(P/S) 20.45 14.76 10.23 7.76 6.19 EV/EBITDA 46.06 37.81 30.14 23.37 18.00 资料来源：wind，天风证券研究所 1《西部超导-半年报点评:归母净利润同比+76.27%超预期增长，多业务条线共放量驱动企业业绩持续提升》 2022-08-22 2《西部超导-首次覆盖报告:军工钛合金核心企业，高温合金/超导线材多谱系发展行稳致远》2022-04-26 3《西部超导-新股报告:高端钛合金材料龙头》2019-07-08 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 470.83 2,596.75 3,022.11 3,928.05 4,285.45 营业收入 2,112.83 2,927.22 4,223.34 5,567.23 6,977.85 应收票据及应收账款 2,116.12 2,714.52 3,995.89 4,200.31 5,103.49 营业成本 1,311.80 1,732.17 2,475.40 3,291.94 4,049.37 预付账款 9.90 28.52 26.62 44.52 39.84 营业税金及附加 22.88 28.76 39.28 52.89 68.38 存货 1,139.31 1,598.65 2,128.20 2,626.83 3,357.25 销售费用 34.52 50.68 65.46 83.51 102.57 其他 353.21 157.20 212.51 215.48 229.22 管理费用 145.57 125.92 168.93 217.12 265.16 流动资产合计 4,089.38 7,095.64 9,385.34 11,015.19 13,015.25 研发费用 130.69 185.92 253.40 334.03 418.67 长期股权投资 98.59 148.94 148.94 148.94 148.94 财务费用 59.61 24.22 45.41 53.96 51.85 固定资产 1,008.32 1,037.75 1,132.77 1,174.03 1,226.89 资产/信用减值损失 (79.74) (40.96) 9.51 22.33 16.49 在建工程 15.84 158.51 200.11 176.46 158.68 公允价值变动收益 9.09 5.06 31.00 10.00 2.00 无形资产 173.15 188.76 173.03 157.31 141.58 投资净收益 7.27 13.71 26.32 34.66 43.31 其他 154.71 128.35 182.86 206.70 228.66 其他 54.67 (50.47) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1,450.61 1,662.32 1,837.71 1,863.45 1,904.76 营业利润 416.47 852.20 1,242.28 1,600.77 2,083.64 资产总计 5,539.99 8,757.95 11,223.05 12,878.64 14,920.01 营业外收入 6.76 0.03 0.55 1.43 3.56 短期借款 1,033.43 1,001.19 1,445.54 1,598.58 1,724.69 营业外支出 0.08 0.68 0.42 1.05 1.86 应付票据及应付账款 650.90 1,060.54 1,263.58 1,534.57 1,434.97 利润总额 423.15 851.55 1,242.41 1,601.15 2,085.34 其他 141.03 251.26 847.52 928.24 1,174.81 所得税 53.32 106.35 154.06 192.14 250.24 流动负债合计 1,825.36 2,312.99 3,556.65 4,061.39 4,334.47 净利润 369.83 745.20 1,088.35 1,409.01 1,835.10 长期借款 365.00 427.50 684.85 532.40 423.60 少数股东损益 (0.94) 3.72 5.44 7.05 9.17 应付债券 18.16 18.16 18.16 18.16 18.16 归属于母公司净利润 370.77 741.48 1,082.91 1,401.96 1,825.93 其他 270.12 288.21 432.55 326.69 368.47 每股收益（元） 0.80 1.60 2.33 3.02 3.93 非流动负债合计 653.28 733.87 1,135.56 877.25 810.23 负债合计 2,653.09 3,314.52 4,692.21 4,938.64 5,144.70 少数股东权益 78.25 82.60 88.04 95.09 104.26 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 441.27 464.05 464.05 464.05 464.05 成长能力 资本公积 1,754.91 3,717.91 3,717.91 3,717.91 3,717.91 营业收入 46.10% 38.54% 44.28% 31.82% 25.34% 留存收益 608.32 1,173.29 2,256.20 3,658.16 5,484.09 营业利润 151.99% 104.63% 45.77% 28.86% 30.17% 其他 4.14 5.58 4.64 4.79 5.00 归属于母公司净利润 134.31% 99.98% 46.05% 29.46% 30.24% 股东权益合计 2,886.90 5,443.43 6,530.84 7,940.00 9,775.31 获利能力 负债和股东权益总计 5,539.99 8,757.95 11,223.05 12,878.64 14,920.01 毛利率 37.91% 40.83% 41.39% 40.87% 41.97% 净利率 17.55% 25.33% 25.64% 25.18%