转债市场周报：债市波动减弱转债易涨难跌，择券关注正股性价比

证券研究报告|2023年03月05日 转债市场周报 债市波动减弱转债易涨难跌，择券关注正股性价比 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（2023/2/27-2023/3/3） 股市方面，上周大基建央企、工程机械及数字经济等板块拉动上证综指上涨，创业板指继续下跌。30大中城市商品房成交面积环同比均大幅上升，显示国内地产销售回暖，且周三发布的PMI数据显示国内生产与需求均强劲复苏，顺周期板块整体表现较好；周四运营商数据资产重估继续发酵，光模块、6G、AIGC等概念再度活跃；北京集成电路企业发展调研座谈会指出发展集成电路产业必须发挥新型举国体制优势，周五先进封装、半导体设备等板块领涨； 债市方面，上周十年期国债利率超窄幅波动（2.90%-2.92%），短端利率先升后降，周二DR007最高触及3.2%，后半周短端利率有所下降；部分期限和评级的信用债收益率有所上行。 转债市场方面，上周市场价格中位数和均值均上行，7成转债溢价率提升。上周中证转债指数全周上涨0.56%。我们计算的转债平价指数全周上涨0.78%，全市场转股溢价率与上周相比+0.79%。个券层面，上周数字经济主题的特一、太极和传统基建的中钢、北方、法兰等涨幅居前，盘龙、卡倍、杭叉、百达等公告赎回标的跌幅较大。 观点及策略（3月6日-3月10日） 债市波动减弱前提下转债易涨难跌，择券关注正股性价比：近期债市波动缩小，转债估值与权益市场方向趋同性强，权益市场上行则转债估值抬升。经济数据显示国内制造业和基建领域复苏强劲，餐饮等消费也已呈现明显复苏态势，在此大背景下，我们看好经济复苏带动权益市场上涨，转债平价提升。下周建议重点关注两会政府工作报告及增量政策信息、中国1-2月进出口数据、2月CPI数据、美国2月非农数据等。 择券策略方面，不同行业景气回暖有先后，部分正股上涨幅度已比较可观，转债所处的位置（对正股价格敏感度）也不相同，后续建议关注正股性价比，积极布局景气度率先回升的部分消费和制造业领域，左侧埋伏景气筑底的公司： 1.春节后景气度提升的工程机械、服装及面料、风电、包装造纸、工程机械、化纤等，偏股型转债数量多，可选空间也比较大； 2.强预期弱现实继续，但年内景气度提升可期的水泥、钢铁、消费电子等，转债大多平价较低，溢价率较高，适宜左侧埋伏； 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数225.8855 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.9258 企业/公司/转债规模(千亿)65.4503/29.2617/8.5495 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-在景气度率先复苏的板块找寻弹性》——2023-02-27 《转债市场周报-后半周转债估值压缩,关注热点概念板块波动》 ——2023-02-19 《转债市场周报-平价提升，估值略降》——2023-02-13 《转债市场周报-转债估值再至高位，看好景气投资回归》——2023-02-05 《转债市场周报-回归景气投资-1月市场回顾及2月择券思路》 ——2023-01-29 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 债市波动减弱前提下转债易涨难跌，择券关注正股性价比 上周市场焦点（2023/2/27-2023/3/3） 股市方面，上周大基建央企、工程机械及数字经济等板块拉动上证综指上涨，创业板指继续下跌。30大中城市商品房成交面积环同比均大幅上升，显示国内地产销售回暖，且周三发布的PMI数据显示国内生产与需求均强劲复苏，顺周期板块表现较好；周四运营商数据资产重估继续发酵，光模块、6G、AIGC等概念再度活跃；北京集成电路企业发展调研座谈会指出发展集成电路产业必须发挥新型举国体制优势，周五先进封装、半导体设备等板块领涨；全周北上资金累计净流入 66.19亿元。指数方面，上证综指全周上涨1.87%，上证50全周上涨1.72%，中证1000指数全周上涨0.56%，创业板指全周下跌0.27%。 分板块看，上周申万一级行业多数收涨，通信（6.64%）、建筑装饰（6.10%）、传媒（4.43%）、计算机（4.26%）和交通运输（2.62%）领涨，电力设备（-1.63%）、汽车（-1.27%）、有色金属（-0.89%）、美容护理（-0.85%）等收跌。 债市方面，上周十年期国债利率超窄幅波动（2.90%-2.92%），短端利率先升后降，周二DR007最高触及3.2%，后半周短端利率有所下降；部分期限和评级的信用债收益率有所上行。 转债市场方面，上周市场价格中位数和均值均上行，7成转债溢价率提升。上周中证转债指数全周上涨0.56%。我们计算的转债平价指数全周上涨0.78%，全市场转股溢价率与上周相比+0.79%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+0.63%、-0.11%、+3.17%，目前处于历史90%、83%、88%分位数。 图1：个券溢价率分布（截至2022/2/24） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场多数行业收涨，其中国防军工（3.11%）、煤炭（2.44%）、钢铁（2.33%）、家用电器（1.88%）、石油石化（1.86%）涨幅较大，传媒（-0.51%）、美容护理 （-0.47%）等行业小幅收跌。 图2：申万一级行业转债行情（2023/2/27-2023/3/3) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，上周数字经济主题的特一、太极和传统基建的中钢、北方、法兰等涨幅居前，盘龙、卡倍、杭叉、百达等公告赎回标的跌幅较大。 图3：转债涨幅前十个券（2023/2/27-2023/3/3)图4：转债跌幅前十个券（2023/2/27-2023/3/3) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为2918.59亿元，日均成交额为583.72亿元，较上周基本持平。 观点及策略（2023/3/6-2023/3/10） 债市波动减弱前提下转债易涨难跌，择券关注正股性价比：近期债市波动缩小，转债估值与权益市场方向趋同性强，权益市场上行则转债估值抬升。经济数据显示国内制造业和基建领域复苏强劲，餐饮等消费也已呈现明显复苏态势，在此大背景下，我们看好经济复苏带动权益市场上涨，转债平价提升。下周建议重点关注两会政府工作报告及增量政策信息、中国1-2月进出口数据、2月CPI数据、美国2月非农数据等。 择券策略方面，不同行业景气回暖有先后，部分正股上涨幅度已比较可观，转债所处的位置（对正股价格敏感度）也不相同，后续建议关注正股性价比，积极布局景气度率先回升的部分消费和制造业领域，左侧埋伏景气筑底的公司： 1.春节后景气度提升的工程机械、服装及面料、风电、包装造纸、工程机械、化纤等，偏股型转债数量多，可选空间也比较大； 2.强预期弱现实继续，但年内景气度提升可期的水泥、钢铁、消费电子等，转债大多平价较低，溢价率较高，适宜左侧埋伏； 表1：转债密集行业近期重要关注点/转债配置观点 行业近期重要关注点/转债配置观点主要相关转债 银行行业资产规模平稳增长，经济回暖央行降息可能性降低，银行净息差维持稳定，经济持续复苏苏农转债、常熟转债、张行转债、 下板块估值有望修复；业绩增速视角，江浙地区城农商行占优；苏银转债、杭银转债 消费电子过去一年终端去库存，三季度全球智能手机出货量有望反弹，关注智能手机销量拐点；此外权环旭转债、立讯转债、洁美转债益市场行情的反弹有可能先于基本面实质性改善，可配置绑定全球消费电子龙头的IDM公司； 板块估值具有较高安全边际，但基本面改善；全球半导体销售同比增速已连续12个月下降，闻泰转债、韦尔转债、南大转债、 半导体 汽车零部件 过往经验看本轮下行周期持续时间已达到历史平均水平，结合半导体大厂近期行业研判，半导立昂转债体板块景气度有望筑底后回升；转债平价多在60-90元，对正股价格敏感度有待观察； 需求端新能源汽车销量暂未回暖，竞争格局方面大部分零部件细分市场份额未定，存在降价抢爱迪转债、三花转债、拓普转债、占市场空间的博弈格局，另外北美车企率先调价、整车厂价格战背景下零部件有降价压力，寻伯特转债 找对下游话语权较强的龙头公司、产能比较紧张、增长逻辑坚实格局稳定的零部件环节； 化学纤维PTA产量、工厂开工率均连续上升；涤纶长丝价格上行；多只转债目前符合“双低”标准，弹性凤21转债、盛虹转债、恒逸转2可期； 风电年内装机预期较高，整机厂和部分环节龙头股价盘整，但平价时代招标降价风险仍存，部分风天能转债、通裕转债、广大转债、 机零部件供应商估值（广大、天能）回落至10x-15x；起帆转债、金盘转债 服饰家纺消费端回暖迹象体现，面料企业库存仍在去化；部分家纺、面料公司估值仍处于历史较低水平；台21转债、富春转债、盛泰转债、 转债目前符合“双低”标准，赔率较佳； 鲁泰转债 金属加工 受限电等事件影响，铝及部分小金属价格在年内有一定上涨预期，经济回暖需求回升，加工行楚江转债、金田转债、顺博转债、 业中小产能出清，龙头公司高毛利产品出货占比提升，后续主要关注开工率和出货量的变化； 转债价格不高但溢价率也不低，可埋伏正股低估的弹性标的； 明泰转债、鼎胜转债 稀土供给受生产配额限制，需求场景则不断延申，相关公司产能利用率延续高位；转债以中高价格华宏转债、正海转债、金田转债新券为主，建议关注； 需求侧基建投资增速有望保持高增，但全年地产开工悲观预期持续；原材料价格方面澳煤到港 钢铁/建材 后成本压力有望改善；近期高频数据显示行业底部回暖迹象，螺纹钢产量、水泥价格底部上行；中特转债、友发转债、甬金转债转债以偏债型为主，对正股价格敏感度有待观察； 农林牧渔猪养殖行业未有明显产能去化，猪价维持底部，与猪价联动性较强的白羽鸡价格受到压制；转牧原转债、禾丰转债、希望转2债目前符合“双低”标准，赔率较佳； 家居建材数据真空期，12月国内出口承压、国内消费低迷；2022年10月底以来龙头公司股价涨幅超过欧22转债、江山转债、蒙娜转债50%，后续关注地产销售数据回暖程度，修正盈利预期；转债建议关注赎回风险； 医疗器械集采落地降价幅度温和，医疗新基建落地财政贴息贷款有望支持国内医疗机构购置和更新医疗乐普转2、奕瑞转债设备，国家政策鼓励医疗器械领域创新，医疗器械板块景气度有望持续修复； 造纸包装：消费场景修复带动造纸和包装需求回升；造纸方面，关注南美产能投产浆价下降， 包装造纸 造纸厂盈利有望修复，此外特种纸竞争格局较好，盈利高增有望延续；金属包装方面，春节以景兴转债、嘉美转债、万顺转2、来年节消费带动行业开工率大幅改善，高价原材料也消耗完毕，需持续跟踪需求修复的持续性鹤21转债 和斜率； 工程机械1月信贷高增或反映基建投资保持较高增速，工程机械板块业绩有望回暖；偏股型弹性转债标法兰转债、合力转债、杭叉转债的比较多，建议关注赎回风险，择优选择转股期前的新券次新券； 资料来源：国信证券经济研究所整理 估值一览 截至上周五（2023/3/3），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为39.74%、32.76%、22.01%、19.16%、9.84%、8.55%，位于2003年以来/2010年以来84%/84%、 90%/91%、83%/82%分位值、88%/89%分位值、72%/67%分位值、86%/82%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.42%，位于2003年以来/2010年以来的32%