景气度逐季提升，看好高端运动赛道高增

行业研究|深度报告 看好（维持） 景气度逐季提升，看好高端运动赛道高增 纺织服装行业 国家/地区中国 行业纺织服装行业 报告发布日期2023年03月03日 核心观点 2022年运动服饰行业回顾：运动赛道增速领跑服饰行业，国产品牌市占率继续提升。根据欧睿数据，2022年国内运动服饰零售额为3,627亿元，同比增长2.2%。增速领先同行业男装、女装和童装，预计2022-2026年复合增速为9.1%。竞争格 局方面，国内品牌市占率继续提升，安踏、李宁和特步2022年市占率同比提升1.9、1.1和1.3pct，耐克和阿迪分别同比下滑1.1和4pct，其中耐克下滑幅度有所收窄、阿迪下滑幅度进一步扩大。 2023年运动服饰行业展望： 1）成长性：市场重回成长，景气度逐季提升。22Q2和Q4受疫情影响，行业表现大幅低于预期。春节期间，国内运动消费市场复苏趋势得以基本确立。展望全年，我们 预计国内消费复苏趋势有望逐季加强。在消费板块中，我们认为运动行业增长的可持续性和韧性较强，预计未来成长性也更好，核心依据包括行业有更好的竞争格局、相对海外较低的渗透率和明晰的消费升级趋势。 2）库存：预计23H2库存水平将回归正常。回顾2022年，由于全国各地的疫情反复，服饰品牌短期多数面临较大库存压力（特别是22Q4）。我们认为，2023H1库存压 力预计逐步消化，23H2有望轻装上阵，各大运动品牌也已抓住今年春节假期的窗口期，配合全国范围的降温，通过加大折扣力度清理库存，我们预计目前进展顺利。 3）细分亮点：户外、滑雪、高尔夫等高端运动板块有望引领增长。高端消费目标人群对宏观经济敏感度更低，大环境的波动主要影响这部分高净值人群的消费信心和购 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 买渠道，不影响实际消费能力与习惯，分赛道来看：a）滑雪：目前我们最看好的细分赛道。国内滑雪人次在疫情期间仍然实现逆势增长，凭借冬奥会热度+政策催化， 未来景气度有望快速提升。此外，国内室内滑雪场的快速发展，将给户外冰雪运动 带来新一轮增长动能，在解决华东、华南等经济发达地区需求瓶颈的同时，也大幅降低了滑雪运动的进入门槛；b）户外露营：我们认为，尽管疫情的反复是过去三年国内露营行业快速增长的重要因素之一，但消费升级带来的内生需求也是行业快速 增长的另一重要推动力，露营文化正在逐步成为高线城市中产阶级的一种生活方式。同时行业也在逐步向专业化、细分化方向发展，叠加国内较低的渗透率，我们 预计行业景气度和红利仍然能延续。c）高尔夫：2017年前国内高尔夫行业面临长 期整治状态，2017年整治完成后，行业进入发展新阶段，更加普及化（渗透率提升）和年轻化，众多时尚品牌也在积极拓展该品类，赛道景气度有望持续提升。 4）格局：国潮延续，但国产替代幅度将更为温和。2021年新疆棉事件激发民众爱国热情，叠加代际切换+制造水平提升，预计国潮带来的影响深远，但短期国产替代的幅度将更为温和，核心原因为：1）新疆棉事件影响有所淡化，未来竞争将回归经营本 质（包括产品、渠道、营销、品牌等）。虽然外资品牌在部分强功能性的产品中仍具备优势，但我们认为国内品牌近年来奋起直追，竞争已不落下风；2）外资品牌近年增长基数更低，随着库存水平逐步恢复（耐克截止2022年11月底大中华区库存回归到正常水平），短期向上的增长弹性将有所显现。 投资建议与投资标的 我们认为，国内运动服饰行业赛道在未来5年内仍将延续高景气，户外、滑雪、高尔夫等高端运动赛道有望引领增长。在国潮深化和本土品牌市占率持续提升的大背景下，看好短期基本面表现强劲、在户外板块有提前布局的国内龙头品牌，推荐李宁(02331，买入)、安踏体育(02020，买入)、特步国际(01368，买入)、波司登(03998，买入)，关注滔搏(06110，增持)和牧高笛(603908，买入)。 风险提示：经济减速、疫情的波动反复、原材料成本上涨等 低估值品牌龙头表现强劲，行业继续跑赢大盘 美妆和中高端服饰龙头表现活跃，看好可选消费的复苏前景 1月珠宝龙头终端恢复较快，短期可选消费更多是结构性机会 2023-02-26 2023-02-20 2023-02-13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 2022年回顾：4 运动赛道增速领跑服饰行业，国产品牌市占率继续提升4 2023年展望5 成长性：市场重回成长，景气度逐季提升5 库存：预计23H2库存水平将回归正常7 细分亮点：滑雪、户外、高尔夫等高端运动板块有望引领增长8 格局：国潮延续，但国产替代幅度相比以往将更为温和15 相关公司17 李宁17 安踏体育17 特步国际17 波司登18 滔搏18 牧高笛18 投资建议19 风险提示20 图表目录 图1：预计中国运动服饰市场在未来三年仍能保持双位数增长（百万元）4 图2：限额以上批发和零售业零售额：服装类（当月同比）5 图3：宝胜国际月度销售额（同比）5 图4：疫情后主要节假日国内旅游人次恢复情况（以2019为基数）6 图5：疫情后主要节假日国内旅游人均消费恢复情况（以2019为基数）6 图6：国内举办马拉松赛事分月度数量6 图7：李宁历史零售折扣率变化8 图8：国内滑雪运动参与人次（万人）8 图9：各国滑雪运动渗透率8 图10：2022年春节期间中国冰雪运动类商品同比增幅10 图11：国内已投入运营的室内滑雪场数量统计10 图12：室内滑雪场2018至2021年滑雪人次复合增速最高10 图13：美国户外运动和露营参与率变化12 图14：2014-2025年露营核心市场规模（亿元）12 图15：中国高尔夫行业市场规模（亿元）14 图16：中国高尔夫行业发展仍在初级阶段（万人）14 图17：消费者对国潮产品的购买意愿较强15 图18：消费者对国潮产品的复购比例超过80%15 表1：运动赛道在行业增速和市场集中度维度均保持领先4 表2：运动龙头公司在中国市场市占率变化4 表3：重点龙头公司对库存情况的表述7 表4：国内滑雪场按核心目标客群分类9 表5：2016年来冬奥申办成功以来国家对冰雪运动的支持政策9 表6：全球室内滑雪场雪区面积排名（Top10）11 表7：海外知名滑雪品牌进入中国情况（元）11 表8：十三五和十四五规划涉及高尔夫运动内容13 表9：运动和休闲时尚服饰对高尔夫品类的扩展14 表10：国际龙头和国内龙头大中华区收入和零售表现比较15 2022年回顾： 运动赛道增速领跑服饰行业，国产品牌市占率继续提升 市场规模：运动服饰赛道表现领跑行业。根据欧睿数据，2022年国内运动服饰零售额为3,627亿元，同比增长2.2%。横向比较来看，2022年男装、女装和童装同比增速分别为-6.7%、-6.6%和-5.7%，运动行业保持领先。展望未来，2022-2026E年运动服饰零售额复合增速为9.1%，同样领跑服饰行业。 图1：预计中国运动服饰市场在未来三年仍能保持双位数增长（百万元） 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 13% 11% 9% -2%-3% 10% 国内运动服饰零售额YoY 21% 19% 16% 13%14% -2% 14% 11%10%9%8% 2% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 数据来源：欧睿，东方证券研究所 表1：运动赛道在行业增速和市场集中度维度均保持领先 2008-2019CAGR 2019-2022CAGR 2022-2026ECAGR 2022YoY 运动服饰 10.8% 4.3% 9.1% 2.2% 男装 7.2% -2.9% 4.6% -6.7% 女装 8.6% -2.4% 5.1% -6.6% 童装 11.5% -0.2% 9% -5.7% 数据来源：欧睿，东方证券研究所 竞争格局：国内品牌市占率继续提升，阿迪下滑幅度进一步扩大。2022年运动服饰行业公司CR10为85.5%，同比小幅下滑0.4pct。分品牌来看，国内品牌市占率继续提升，安踏、李宁和特步2022年市占率同比提升1.9、1.1和1.3pct，耐克和阿迪分别同比下滑1.1和4pct，其中耐克下滑幅度有所收窄、阿迪下滑幅度进一步扩大。 表2：运动龙头公司在中国市场市占率变化 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2021vs2020 2022vs2021 1 Nike 22.4% 23.1% 24.0% 26.0% 23.7% 22.6% -2.3pct -1.1pct 2 安踏 11.0% 12.9% 15.0% 16.0% 18.5% 20.4% 2.5pct 1.9pct 3 adidas 18.6% 19.4% 19.0% 16.8% 15.2% 11.2% -1.6pct -4.0pct 4 李宁 6.2% 6.0% 6.5% 6.8% 9.3% 10.4% 2.5pct 1.1pct 5 特步 4.5% 4.7% 4.8% 4.6% 5.0% 6.3% 0.4pct 1.3pct 6 Skechers 3.9% 4.9% 5.3% 5.9% 6.6% 6.0% 0.7pct -0.6pct 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 361度 3.8% 3.1% 2.9% 2.7% 2.7% 3.1% 0.0pct 0.4pct 8 VF 2.2% 2.2% 2.3% 2.5% 2.3% 2.4% -0.2pct 0.1pct 9 NewBalance 3.0% 2.2% 1.8% 1.6% 1.5% 1.7% -0.1pct 0.2pct 10 lululemon 0.2% 0.3% 0.5% 0.8% 1.1% 1.4% 0.3pct 0.3pct 75.8% 78.8% 82.1% 83.7% 85.9% 85.5% 2.2pct -0.4% 数据来源：欧睿，东方证券研究所 2023年展望 成长性：市场重回成长，景气度逐季提升 22Q2和Q4受疫情影响，行业表现低于预期。根据wind数据，受疫情影响，2022年的3-5月及 11-12月，国内限额以上批发和零售业零售额（服装类）当月实现同比双位数以上的下滑幅度，由于服装行业Q4占全年销售比重较高，因此对公司经营影响更大。龙头品牌的Q4流水数据也验证了行业趋势，其中安踏、FILA和特步分别下滑高单位数、10%-20%低段和高单位数。 图2：限额以上批发和零售业零售额：服装类（当月同比） 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 9% -8% -5%-3% -1%-1% -15% -20% 3%1% 6% -1% -9% -14% -17% -20% -25% -30% -26% 数据来源：wind，东方证券研究所 春节期间，国内运动消费市场复苏趋势得以基本确立。根据国家税务总局最新增值税发票数据， 2023年春节假期，全国消费相关行业销售收入同比增长12.2%，其中商品消费和服务消费分别同比增长10%和13.5%。考虑到此次春节仍有部分疫情影响，我们认为消费端尚未实现完全恢复，但复苏趋势已得到确立。根据文旅部数据，2023年春节国内旅游人次已恢复至2019年的89%，人均消费也恢复至83%，呈良好复苏态势。 另外，宝胜（国内第二大运动零售商）发布的月度销售