油服设备龙头，“油气+新能源”双轮驱动发展

油服行业景气上行，设备龙头有望崛起。 ①原油市场从跌入低谷到逐渐走向复苏，全球油气勘探开发投资企稳。2022年，原油价格从年初开始大幅攀升，WTI原油期货价格均价94.30美元/桶，同比上涨38.47%。 高油价与气价促进油气公司加大勘探开发投资，IHS Markit预测2022年全球上游油气勘探开发投资将达到4330亿美元，同比增长29%。油气设备与服务需求得以提振，公司充分受益。 ②国内油气资本开支维持高位。2022年，中石油计划资本开支2420亿元，同比下降3.65%，其中勘探与生产开支1812亿元，同比增加1.65%；中石化计划资本开支1980亿元，同比增加17.93%，其中勘探开发资本支出815亿元，同比增加19.68%；中海油计划资本开支900-1000亿元，同比稳中有升，其中勘探投资约180-200亿元，开发投资约513-570亿元。预计未来三桶油还将持续深入扩大油气勘探开发投资，特别是页岩气、致密砂岩气等“非常规油气”。 ③国司订单复苏强劲，业绩有望持续增长。2021年，公司新增订单与在手订单分别为147.91亿元和88.60亿元，分别同比增长51.73%和91.20%；2022年上半年公司新增订单与在手订单分别为71.51亿元和106.16亿元，分别同比增长35.89%和93.90%。 公司新增订单及在手订单双增长，为业绩增长提供动能。 页岩气开采对压裂设备需求倍增，杰瑞设备竞争力强。 ①美国页岩气开发改变世界能源格局，将迎来压裂设备更新周期。2021年，美国页岩气产量达到7721亿立方米，同比增长4.30%。美国页岩气经过10多年的快速发展，相关压裂设备更新需求超512亿元。 ②中国页岩气在探索中前进，产量稳定增加，压裂设备需求旺盛。根据EIA统计，我国页岩气技术可采资源量达32万亿立方米，排世界第二。但是2021年我国页岩气产量仅230亿立方米，开采仍然处于初期阶段，开采潜力较大，压力设备市场空间广阔。 根据《页岩气发展规划（2016-2020年）》，当完成2020年页岩气产量300亿立方米的目标时，增量压裂设备市场空间为196亿元；当完成2030年1000亿立方米的目标时，增量压裂设备市场空间为910亿元。 ③杰瑞常规压裂设备引领市场发展，电驱压裂设备全球第一。国内压裂设备已实现国产化，四机厂和杰瑞引领常规压裂设备发展，电驱压裂只有杰瑞和宏华有成熟产品，杰瑞性能高。随着美国压裂设备更新周期的到来，以及国内页岩气开发的高景气，将迎来快速放量阶段。 进军锂电负极材料，开启“油气+新能源”双主业发展模式。 ①下游景气度较高，助力负极材料需求扩张。新能源汽车是负极材料的主要下游， 2017-2021年新能源汽车销量CAGR达35.28%，成为锂电产业发展的主驱动力。据GGII，2016-2022年中国负极材料出货量复合增长率为50%，2016-2021年市场规模每年同比增速超13%，预计2022~2023年市场规模分别达到180亿元、210亿元。 ②进军锂电负极材料，布局“油气+新能源”双主业。2021年9月，杰瑞股份与甘肃省天水市政府签署协议，拟投资25亿元于年产10万吨锂离子电池负极材料一体化项目； 2021年12月，杰瑞新能源拟投资2.5亿元建立硅基负极材料生产基地。上述项目建成后，公司将拥有国内大型锂电池负极材料生产基地，开启“油气+新能源”双主业发展模式，收入有望大幅增长。 维持“买入”评级。公司压裂设备竞争优势明显，有望受益于全球油气投资企稳，订单及业绩将持续增长；锂电负极项目进展顺利，下游持续高景气，预计贡献收入增量。 预计公司2020-2022年净利润分别为22.60、28.93、36.16亿元（前值为20.85、25. 33、30.07亿元），按照最新收盘价，对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际油价大幅下跌；油服行业复苏不及预期的风险；国内页岩气等非常规油气开发不及预期；锂电池负极材料项目进展不及预计；锂电池负极材料价格波动的风险；海外市场业务不达预期；订单执行不达预期；汇率波动对公司业绩的不确定性影响；第三方资料更新不及时风险。 1、油气田设备和技术工程服务龙头，业绩持续快速恢复 1.1、国内民营油气田设备和技术工程服务龙头，业务持续创新 公司为国内民营油气设备及服务龙头，业务不断实现创新突破。公司成立于1999年，于2007-2013年积极布局国际市场，产品与业务延伸到印度、美国、加拿大等国家，于2010年2月5日成功登陆深交所上市。 2014-2020年，公司进行多元化发展，在压裂设备取得突破的同时，做大环保产业；2021-2022年，公司成立杰瑞新能源科技有限公司，形成“油气”和“新能源”双主业发展战略，并且公司控股子公司德石股份上市，有助于改善公司信息披露效率，提升整体估值水平。2023年，公司发行GDR并在瑞交所上市获得批准，GDR有助于公司获取海外资金支持，增强公司在海外的知名度。 图表1：公司发展历程 1.2、油气行业景气回升，公司业绩持续增长 油气行业景气回升，公司业绩快速增长。2015-2017年公司营收与归母净利润处于较低水平，主要原因是2015-2017年油价处于低位，油公司勘探开发投资相比以往大幅缩减，油服设备市场景气度受挫，此后，油气市场景气回升，公司业绩开始改善。2022年受需求提振及俄乌冲突等因素影响，国际原油价格从年初开始大幅攀升，WTI原油期货价格均价94.30美元/桶，同比上涨38.47%。2022年前三季度，公司实现营业总收入71.13亿元，同比增长28.66%，归母净利润14.95亿元，同比增长30.47%。根据公司2022年预告，2022年公司归母净利润为20.62~24.58亿元，同比增长30%~55%，主要原因为高油价与气价促进油气公司加大勘探开发投资，油气设备与服务需求旺盛，公司充分受益。 图表2：公司营收情况 图表3：公司归母净利润情况 盈利能力：公司整体毛利率和净利率稳步回升。2022年上半年公司整体毛利率34.37%，同比下降3.19pct，整体净利率21.83%，同比增加0.69pct。 从2017年以来，公司的整体毛利率和净利率呈现稳步回升态势。 公司费用率持续降低。2021年以来，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率均呈现下降的趋势，体现公司精细化管理有所成效。2022年前三季度，公司财务费用率较同期减少3.96pct，减少幅度较大，主要原因是美元、卢布升值，导致汇兑收益较高。 图表4：公司毛利率与净利率 图表5：公司三项费用率持续降低 公司油气业务占比最大，近期增长较快。分产品看，2022年上半年油气装备制造及技术服务收入占比最大，约占86%，其次是维修改造及配件销售与环保工程服务，三种产品毛利率水平分别为34.57%、35.18%、24.94%。受益于油价攀升，公司油气装备制造及技术服务收入增加，2022年上半年，公司油气装备制造及技术服务实现销售收入39.35亿元，同比增长37.17%。 图表6：2022年上半年公司主营业务构成 图表7：公司2022年上半年分产品收入及毛利率 应收账款及存货周转率呈增长趋势，运营效率不断提高。2022年前三季度，公司应收账款及存货分别为52.98亿元、53.61亿元，周转率分别为1.48、0.89，同比分别减少0.02、提高0.29。自2015年以来，公司应收账款及存货周转率总体上呈增长趋势，平均收账期缩短，坏账损失减少，资产流动性加快，运营效率不断提高。 公司新增订单及在手订单双增长，为后续业绩持续增长提供动能。2021年，公司新增订单与在手订单分别为147.91亿元和88.60亿元，分别同比增长51.73%和91.20%；2022年上半年公司新增订单与在手订单分别为71.51亿元和106.16亿元，分别同比增长35.89%和93.90%。 图表8：公司应收账款及存货周转率情况 图表9：公司历年新增订单及年末在手订单情况 1.3、管理层充分持股，员工实施激励 实控人持股充分，员工持股激发团队积极性。公司实际控制人为孙伟杰、王坤晓、刘贞峰三人，截至2022年半年报，三人合计持股为45.83%，直接持股比例较为充分。此外，公司从2015年开始实施“奋斗者”系列员工持股计划，截至2022年底，该系列股权激励已经实施7次；公司从2021年开始实施“事业合伙人”员工持股计划，目前已实施第2期。两类股权激励计划为核心员工累计发放3283万股。通过员工持股计划的激励形式有利于激发管理团队的积极性，确保团队的稳定性，从而提高经营效率，因此我们看好公司业绩的长期发展。 图表10：公司股权结构 图表11：公司员工持股计划 2、全球油气勘探开发投资企稳，国内油气资本开支维持高位 2.1、原油市场从跌入最低谷到逐渐走向复苏 全球石油需求整体上呈现增长态势。2010-2021年，受益于中国、美国等国经济稳步增长，全球石油需求持续增加，年消费量从2009年的39.60亿吨增长至2021年的42.46亿吨，年复合增长0.58%。2019年以来，以美联储为代表的各国央行停止缩表并降息，对油价形成较好支持。 2021年油价快速回升，石油产量反弹。2020年初在新冠疫情影响下燃油需求创纪录下滑，同时3月的OPEC+大会未能达成减产协议，此后沙特等产油国大幅降低原油售价，供求失衡进一步将石油价格拖至历史低位。此后，在5月至6月初期，受OPEC减产以及原油需求恢复的利好消息支撑，月内油价延续上行走势，WTI与布伦特两油再度回到40美元上方。5月初，OPEC+创纪录970万桶/日的减产正式落地，且各国减产执行良好，6月初，OPEC又将这一减产规模延续至7月末，这为油价提供了有力支撑。2021年4月以来，随着油价快速回升，全球石油产量开始反弹，2021年全球石油产量约42.21亿吨，同比增长1.2％。 图表12：全球原油年产量及增速 图表13：全球原油年消费量及增速 图表14：全球原油年供需缺口（=供给-需求） 图表15：原油价格变化（截至2023年2月3日） 2.2、2022年全球上游油气勘探开发投资预计为4330亿美元 随着油价上涨，油气公司投资意愿强，以及OPEC+推出增产策略，预计2022年石油供给略大于需求。据国际能源服务机构IHS Markit预测，未来一段时期内油价将在中高位徘徊，全球上游勘探开发投资将持续增加，预计2022年的勘探开发投资为4330亿美元，同比增长29%。以海外四大油企为例，2021年，埃克森美孚资本开支为165.95亿美元，同比下降6.01%；壳牌资本开支为190.00亿美元，同比增加14.56%；BP资本开支为128.00亿美元，同比下降8.57%；康菲资本开支为53.00亿美元，同比增加12.77%。 图表16：全球上游油气勘探开发投资 图表17：埃克森美孚资本开支（亿美元）及增速（%） 图表18：壳牌资本开支（亿美元）及增速（%） 图表19：BP资本开支（亿美元）及增速（%） 图表20：康菲资本开支（亿美元）及增速（%） 2.3、能源安全战略背景下，国内油气资本开支维持高位 受国内资源禀赋条件的限制，我国自1993年起原油对外依存度达到6.7%，成为石油净进口国；2011年达到了55.2%；2022年上半年，原油对外依存度上升至71.05%，远超国际安全警戒线。 图表21：中国原油对外依存度（%） 国内油气投资维持高位。2022年，中石油计划资本开支2420亿元，同比下降3.65%，其中勘探与生产开支1812亿元，同比增加1.65%；中石化计划资本开支1980亿元，同比增加17.93%，其中勘探开发资本支出815亿元，同比增加19.68%；中海油计划资本开支900-1000亿元，同比稳中有升，其中勘探投资约180-200亿元，开发投资约513-570亿元。 图表22：中石油资本开支 图表23：中石油勘探与生产开支 图表