内销增速较好，外销压力将逐渐减弱

事件：公司发布22年业绩快报，22年公司实现营业收入136.96亿元，同比-8.15%，其中22Q4实现营收29.79亿元，同比-29.2%。22年公司实现归母净利润9.59亿元，同比+20.97%，其中22Q4实现归母净利润1.15亿元，同比-41.88%。22年公司实现扣非归母净利润9.98亿元，同比+46.25%，其中22Q4实现扣非归母净利润0.65亿元，同比-56.98%。 分业务看：22年公司实现外销收入97.33亿元，同比约-16%，内销收入39.63亿元，同比约+21%，其中根据我们的拆分，22Q4外销收入约17.46亿元，同比约-43%，内销收入约12.25亿元，同比约+8.2%。外销方面受海外宏观环境影响增速承压，但随着海外去库周期进入尾声，整体来看外销已处于阶段性底部；内销全年收入增速亮眼，根据魔镜数据，百胜图等子品牌全年增速向好。 利润端：我们预计整体毛利率水平有所提升，主要系外销代工业务占比下降而内销自有品牌占比提升所致，同时公司通过产品调价、技术创新、生产效率提升等降本增效措施，亦对盈利能力有一定程度改善。净利率方面，22年公司归母净利率7%，同比+1.69pct，其中22Q4归母净利率3.86%，同比-0.84pct；22年公司扣非归母净利率7.28%，同比+2.71pct，其中22Q4扣非归母净利率2.19%，同比-1.42pct，全年净利率同比提升部分来自于汇率波动对业绩的贡献。 汇兑损益的影响：根据我们的计算，22年汇兑变动对于净利润合计影响约为1.7亿左右【其中，22年汇兑收益2.44亿元（21年汇兑损失0.64亿元，22年汇兑损失同比减少3.08亿元）。远期外汇/期权合约投资亏损0.74亿元（21年投资收益0.66亿元，22年收益同比减少1.4亿元）】，剔除汇兑相关的影响后公司22年净利率同比提升0.5pct（21年剔除影响后的净利润为7.9亿，22年为7.88亿；对应21年剔除影响后净利率为5.3%，22年为5.8%），我们认为可能是由于原材料价格以及公司内销占比提升带来的贡献。 投资建议：公司内销自主品牌强势增长，外销主业受海外宏观环境影响短期增速承压，但后续我们认为随着海外去库存进入尾声，其业务有望逐步企稳。利润方面22年受益于汇率贬值等因素逐步释放弹性，后续外销ODM与内销自主品牌品类拓展或可进一步增厚盈利能力，增长可期。基于公司业绩快报，我们下调了公司22年的内外销增速，同时由于外销代工比例的下降，使内销自有品牌的营收比例上升，因此我们略上调了23年的销售费用率，预计22-24年业绩分别为9.59/10.9/12亿元（前值分别为11.6、13.5、14.3亿元），对应PE16.5x/14.5x/13.2x，维持“买入”评级。 风险提示：内销新品销售不及预期，外需恢复不及预期，市场竞争风险，原材料成本上行风险，汇率波动风险；业绩快报为初步测算结果，请以实际年报公布数据为准 财务数据和估值