政策发力，期待量变到质变

3 政策发力，期待量变到质变 非银金融行业 2023年2月28日 非银金融 王舫朝非银金融行业首席分析师 执业编号：S1500519120002 联系电话：+86（010）83326877 邮箱：wangfangzhao@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 行业周报 证券研究报告 行业研究 政策发力，期待量变到质变 2023年2月28日 本期内容提要: 核心观点：两会临近，央行发布2022年四季度政策执行报告，明确指出“2023年经济运行有望总体回升”。我们认为对经济预期的分歧压制着投资者对市场的风险偏好，亦对券商板块的估值提升有所影响。但我们认为，在1月份社融超预期后，报告提出“增强信贷总量增长的稳定性和持续性”，同时在持续落实2022年出台的稳经济一揽子政策下，全年经济有望逐渐回暖。目前资本市场的政策出台频率在逐步加快，全面注册制、转融资费率差降低等政策都在印证我们2022年底在纲领性策略报告中提出的服务于资本市场“资产端、资金端、市场端”三方面的券商行业有望逐渐从由量变到质变的政策中受益。我们认为券商行业在当前1.4XPB的情况下，我们认为配置性价比较高。 保险板块我们的推荐仍是以资负共振为主要逻辑，从复盘情况看，负债端和资产端同时表现有望推升板块估值，我们认为保险板块2023 年在基本面修复预期下，或有望对标201704-201711资负共振带来的超额收益表现。随着各大险企寿险改革和产品结构调整，相关改革效果逐渐开始显现，我们认为随着线下经济活动的不断恢复，保险消费有望逐步回暖。 建议关注：东方、广发、浙商、国联、太保、平安。 市场回顾：本周主要指数上行，上证综指报3267.16点，环比上周 +1.34%；深证指数报11787.45点，环比上周+0.61%；沪深300指 数报4061.05点，环比上周+0.66%；创业板指数报2428.94点，环 比上周-0.83%；非银金融（申万）指数报1562.94点，环比上周 +1.49%，证券Ⅱ(申万)指数报5443.31点，环比上周+2.26%，保险 Ⅱ(申万)指数1041.45点，环比上周-0.41%，多元金融(申万)指数报 1145.91点，环比上周+2.68%；中证综合债（净价）指数报99.59，环比上周-0.11%。沪深两市A股日均成交额8375.12亿元，环比上周 -15.19%，日均换手率1.05%，环比上周-0.18bp。截至2月23日， 两融余额15852.04亿元，较上周+0.84%。截至2023年1月31日，股票型+混合型基金规模为7.05万亿元，环比+0.74%，1月新发权益基金规模份额183亿份，环比-39.87%。个股股价方面，券商：中金公司环比上周+10.88%，华林证券环比上周+7.15%，国盛金控环比上周+6.98%。保险：中国平安环比上周+1.23%，中国人寿环比上周 +3.22%，中国太保环比上周+1.99%，新华保险环比上周+2.11%。 证券业观点： 转融资制度再迎利好，预计为券商融资业务降本。 2月21日，中证金融公司市场化转融资业务试点上线，预计利好两融业务成本降低。市场化转融资业务采取“灵活期限、竞价费率”交易方式，证券公司可以自主选择期限，自行申报费率，转融资交易通过 竞价方式完成。转融资期限范围为1-182天，分别设置为短（1-28天）、中（29-91天）、长（92-182天）三档，各档次对应的转融资费率下限由中证金融公司确定并发布。试点期间双轨并行。固定期限 �档中的182天期暂停，7天、14天、28天和91天保持不变。市场化转融资开放长档92-182天期限区间竞价交易。试点上线后，转融资合约到期的，证券公司可以申请当日归还、当日再借。 当前转融资业务规模仍较小，或由于费率较高。截至2023年2月23 日，转融资余额为1008.47亿元，市场融资余额为1.49万亿元，转融资规模约为市场融资规模的6.8%。当前7天/14天/28天/91天转融资固定期限费率为2.6%/2.6%2.5%/2.4%，而以2022年年内发行的证券公司短期融资券为例，最低/最高年化利率分别为1.58%/3.70%，平 均年化利率为2.29%。我们认为，市场化利率实施后，转融资利率有 望下降，转融资业务的业务规模或将提升，并有望为券商融资业务带来更低成本的资金。 2月20日，中国证券投资基金业协会起草了《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》。 《指引》明确，不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房 （包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等；主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方，因私募基金投资需要向房地产开发项目企业派驻管理人员的情形除外；管理人可以结合实际业务情况，对不动产私募投资基金设置合理杠杆比例，但不得利用分级安排变相保本保收益。不动产私募投资基金总资产不得超过净资产的200%。 我们认为，不动产私募投资基金有望在发挥专业化优势的基础上，与债券、其他股权融资等金融工具共同发力，引导权益资金投资经营性不动产，激活经营性不动产的流动性，从而增厚房地产行业的资本金，推动房地产向新发展模式平稳过渡。 保险业观点：2022年国内保险密度创近年新高，保险深度仍较低，整体保障空间仍较大。根据银保监会发布的2022年全国各地原保险 保费收入情况以及最新经济发展数据,2022年全国GDP达121万亿元，保险业累计实现原保费收入4.7万亿元，保险深度(保费收入 /GDP)为3.88%，保险密度为3326元/人(保费收入/总人口)。分地区来看，北京地区保险深度升至第一位，为6.63%，西藏地区1.85%的保险深度则最低。 相比海外，我国保险深度和保险密度与世界水平仍存在较大距离，提升空间较大。2021年，我国保险深度和保险密度分别为3.9%和3180 元/人；2020年，世界保险密度平均水平为818美元/人，保险深度平均水平为7.23%。 个人养老金产品不断扩容，有望不断带来个人养老金产品销售增量。 2月24日，中国理财网更新名单显示，个人养老金理财产品由3家公 司7款产品扩容至4家公司18款产品。此次更新，新增了工银理财 的2款产品、中银理财的5款产品、农银理财的3款产品、中邮理财 的1款产品。此前工银理财、农银理财、中邮理财首批发售共7款个人养老金理财产品。 整体看当前行业负债端仍处于“磨底”阶段，近年来随着各大险企寿险改革和产品结构调整，相关改革效果已逐渐开始显现，我们认为随着线下经济活动的不断恢复，保险消费有望逐步回暖。我们前期在报告《保险投资逻辑有望逐渐从估值修复转向资负共振》（2023年2月 3日发布）中提出，后续板块表现有望逐渐从“估值修复”逻辑转向 “基本面改善”。 流动性观点：本周央行公开市场净回笼1720亿元，其中逆回购投放 14900亿元，到期16620亿元。价方面，本周短端资金利率分化。1月加权平均银行间同业拆借利率上行至1.44%。本周银行间质押式回 购利率R001下行101bp至1.54%,R007下行16bp至2.56%，DR007上行1bp至2.26%。SHIBOR隔夜利率下行68bp至1.43%。同业存单发行利率1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别+2bp/+7bp/+7bp至2.29%/2.48%/2.58%。债券利率方面，本周1年期国债收益率上行10bp至2.29%,10年期国债收益率上行3bp至2.93%，期限利差下行7bp至0.63%。 风险因素：新冠疫情恶化，险企改革不及预期，中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，金融监管政策收紧，代理人脱落压力，保险销售低于预期，资本市场波动对业绩影响的不确定性等。 目录 证券业务概况及一周点评6 保险业务概况及一周点评8 市场流动性追踪9 行业新闻12 表目录 表1：央行操作（2/18-02/24）和债券发行与到期（02/20-02/26），亿元9 图目录 图1：本周券商板块跑赢沪深300指数1.61pct6 图2：2023年以来证券板块跑赢沪深300指数2.11pct6 图3：本周A股日均成交金额环比-15.19%6 图4：沪深300指数和中证综合债指数6 图5：截至2023年2月24日IPO、再融资承销规模7 图6：截至2023年2月24日，年内累计债券承销规模10862.96亿元7 图7：本周两融余额较上周上升0.84%7 图8：本周股票质押市值较上周-1.64%7 图9：4Q22券商资管规模降至6.87万亿7 图10：券商板块PB1.38倍7 图11：截至2023年1月股票+混合型基金规模7.05万亿元8 图12：1月新发权益类基金183亿份，环比-39.87%8 图13：2022年2月-2023年1月累计寿险保费增速8 图14：2022年2月-2023年1月累计财险保费增速8 图15：2022年2月-2023年1月单月寿险保费增速8 图16：2022年2月-2023年1月单月财险保费增速8 图17：10年期国债收益率及750日移动平均线（%）9 图18：公开市场操作：投放、回笼、净投放量9 图19：地方债发行与到期10 图20：同业存单发行与到期10 图21：加权平均利率10 图22：shibor隔夜拆借利率10 图23：DR007和R00711 图24：同业存单到期收益率11 图25：国债收益率（%）11 图26：国债期限利差11 证券业务概况及一周点评 证券业务： 1.证券经纪：本周沪深两市累计成交3348.70亿股，成交额41875.59亿元，沪深两市A股日均成交额8375.12 亿元，环比上周-15.19%，日均换手率1.05%，环比上周-0.18bp。 2.投资银行：截至2023年2月24日，年内累计IPO承销规模为320.04亿元,再融资承销规模为1863.86亿元；券商债券承销规模为10862.96亿元。 3.信用业务：（1）融资融券：截至2月23日，两融余额15852.04亿元，较上周+0.84%，占A股流通市值 2.21%；（2）股票质押：截至2月24日，场内外股票质押总市值为33,997.03亿元，较上周-1.64%。 4.证券投资：本周主要指数上行，上证综指报3267.16点，环比上周+1.34%；深证指数报11787.45点，环比上周+0.61%；沪深300指数报4061.05点，环比上周+0.66%；创业板指数报2428.94点，环比上周-0.83%；中证综合债（净价）指数报99.59，环比上周-0.11%。 5.资产管理：截至2022年Q4，证券公司及资管子公司资管业务规模6.87万亿元，较年初-16.53%。其中单一资产管理计划10102只，资产规模3.10万亿元，集合资产管理计划7066只，资产规模3.18万亿元，证券公司私募子公司私募基金规模1246只，资产规模5895.72亿元。 6.基金规模：截至2023年1月31日，股票型+混合型基金规模为7.05万亿元，环比+0.74%，1月新发权益基金规模份额183亿份，环比-39.87%。 图1：本周券商板块跑赢沪深300指数1.61pct图2：2023年以来证券板块跑赢沪深300指数2.11pct 周 周最高 周最低 1.49 ².²6 ².68 –0.41 0.66 10 5 0  –5 ½fiñ300 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 年年最高年最低 12.58 7.00 4.89 6.10 2.75  ½ fiñ300 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图3：本周A股日均成交金额环比-15.19% $(K) $(%) 5000.00 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图4：沪深300指数和中证综合债指数