广发郭磊-出口没有想象中那么差
到了去四季度，s们看到中ÿ出口一Q子到了-7%的增长2 以，关于2023出口承压的一个预期很快就P来了2 今年的情况怎N样？ àî及到第二个问题2 从年初以来的情况来看，欧美经济数据ß是比去年预期得要好的2 s们从欧洲的数据来看，无论是服ó业ß是制 业，去10o份是个小的谷á2 在11112o份都p一个à弹2 à个s猜测，可能和y然气的供给þ束减缓之后，微观面的改善p关系2 美ÿ也是差不多的2今1o份，包括2o份，s们看到从就业到零 ，到通胀数据，到PMI数据，都呈现出非常明显的韧性2 韧性到ß是怎N来的？ s理解，可能p两个很重要的原因2 第一个，是美国经济à一轮的低失业率2 s们再回到两之前想，可能大家都不会料到美ÿ3.4%13.5%þô的一个失业率能够持续那么长时间2 à个原因，我觉得将来才能看得更清楚2我猜测ÿ能跟几个因素p关2 一个是劳动力供给曲线的变化2 在àO，它整个劳ú力供给的数量，确实可能会随着人口周期以及新冠影响在Ø少2 w次，制 业的回流2 s们看美ÿ一ß资本品相关的行业是非常清楚的2 很多ý厂实现了一个回流，导ô制 业对就业的[ 能力p增ò2 另外，ÿ能p一些新业态的就业， ÿ如在油管P，在TikTokP，也p美ÿ轻一代新的就业方式2 不管原因是Ā么，它都导ô了à样一个P失业率2 第二个原因，是居民部门资产负债表相对ß算健康2s理解跟à一轮财政¯_化的à样一个救û方式p关系2作为结果，只要失业率低，它的收入端就不会O降太快2只要居民资产负债表ß健康，支出端就不会O降太快2 à两个结果结合起来，带来了美国经济à一轮非常明显的韧性2 s们从`场预期来看， 目前3o份ò息的概率已经超ÿ高了，5o份也P升到百分之六七十à样一个量ÿ，6o份基本P接近半对半了2 s们知道资本`场是非常p效的2 s们看了一Q初以来，从资本`场的表现来看，超额收益排在前几的行业p很多都是出口大行业，包括通°1«算机1机械2 s们以机械行业~例，大家看à张Ā2 机械作为中国出口的第一大行业，历史N它的股价走势，基本N和出口走势是高度相关的2 今年年初以来没p出口数据，但是从市场定价来看，它似乎用脚投票 ——今年出口没p想象中那N差2 理论P，如果今出口增很P，s们Z才讲到的àß行业à该都是会跑输`场整体的2 目前他跑赢`场整体，s觉得一的一个解释， 就是在去四季度，在对出口预期很P的时候，`场定价p一个UQ的修正2 而初`场看到港口¯物吞T量的数据，以及行业¬单的数据，Y进行UP的修正2 当然，à个修正短期来说不一定是对的21o份韩ÿ和越南的数据都ÿ较P， 基本P都是一个ßO数的负增长，以一季度的出口，s觉得不一定会超预期2 但是全年来看，在欧美经济à样一个特征之O， 我倾向于认为，出口比去年ß的预期要好，Þ该是大概率2 à进一步î及到对出口今走势的一个看法2 我自ý判断出口的一个经验，也是我自ý看宏观的一个经验，就是经验规律性重于逻辑2 从历史N来看，判断出口节奏最好的一个指标，就是CRB指数的\比，两者基本N是高度吻合的2 出口是一个含价的指标，s们统«的是出口额，而不是出口量2 另外，在ý业品价格Q行的周期，需求方会觉得未来的价格会更P，à时候进口不会增ò的2 很多产品，它会等到价格调整到O之后，它才会启ú一轮典型的补ß存2 以，à个逻辑关系导ô出口周期历óP基本持于CRB周期2à个是p点à直觉的2 如果按照à个基本规律，à一轮CRB的\比，目前þ经到O行期的^半段2 如果按照ÿ比去递推，我们猜测Þ该在今年的二季度，4o份到5o份，意味着出口今年的走势—— 前低^高，先O^N2 大致是à样的一个情况，全年不一定会太高，比去年ß的预期要好2 整个走势可能会呈现YQ后P，压力要在一季度2 历史N，中国曾经出Ā过几轮系统性的出口负增长，基本N都出Ā了大规模的扩内需1稳增长的措施2 第一轮是1998到1999，要是东南Þ金融危机了2 当时s们是发特别ÿ债拉基建，一的时间把基建增拉到百分之二O十à个量ÿ2 第二轮是2008-2009，出口负增长，那一轮是全球金融危机2 当时是s们在200810o份贷利率7折，11o份推ú一轮大规模的投资«划，就是4万ÿ2 第O轮，是2015到2016， 它的一个背景就是金砖四ÿ整个增长中枢的一个Q沉，导ô全球大宗品的深度通缩，原油在那一轮基本P跌掉2/32 那一轮s们是推ú了一轮地产去ß存，基本P在推出政策之后一的时间，把地产销带到了40%2 目前à一轮，去年四季度是负增长，而且负的程度ß比较深，-6%到-7%2 如果是今P半，尤其是一季度，依然是一个负增长，s们倾U于à一轮的扩内需1稳增长也是一个必然2 因~对政策来说，它中间没p进一步的判断窗口2 Q一个时点是4oá的高层会¯，再Q一个时点是7oá的会¯2 à一轮的特殊性在于，地产à一轮的中枢O沉是非常剧烈的2 我们简单算了一O，假如出口从去年的7%1降到一个比较保守的数字2 如果从7%降到-6%，对]OGDP的负向拉动大概在2.5个点2 而s们推测了一Q，整个í费，它今的回升形r的一个带ú，基本P也是2.5个点，也就是à两块可以相互对ó2 而à一轮地产目前的状况不明，对政策来说，依然是需要照顾的因素2 它会直接ô定à一轮的经济修复斜率以及微观预期2 以跟过去O轮稳增长1扩内需的周期不z一样的是，s觉得à一轮本 °P对ó的不Z是出口，而是出口ò地产2 最^一个问题就是拉长时间来看，我觉得中国出口依然是x备一定的竞争力2 s们算了一Q，在疫情前的10，中ÿ出口的复合增长率差不多在5.9%16%þô2 à个也是可以理解的2 中ÿ出口Āÿ对à的是发达ÿ家的进口， 海外的整个增没那么高，也就是中等增à该是出口的一个合理增 2 未来s觉得，维持à样一个中等增à该是问题不大2 中国经济依然pÿ以利用的优势2第一，人口红利和规模经济2 虽然人口绝对增在Q行，但总量是很大的2à对à着制 业的规模优势依然ß是非常明显2 第二，基础设施的高效率以及供à链的高效率2 全产业链带来的供à链效率以及基础设施的高效2à个是s们和越南1和东南Þ相ÿ，s觉得最明显的2 虽然s们看到目前越南àß`场在快地进步，但是在很多行业的要求来说，s觉得不一定能够达到门槛2 未来真正跟中ÿ形r相对à的þ争优势，ó少ß需要10以P的时间2 第O，ý程师红利2 到2030，s们估«中ÿà该大概在2ÿ多人×过高等教育，类似à样一个量ÿ的×过教育的劳ú力人群，s觉得在全世界à该ß是相对来说ÿ较少p的2 以如果能够对à几个因素p效地进行利用，我们未来出口依然p望维持复合增的中增长2 à是我大致的一个看法2
