货币政策回归常态，债市震荡走弱

周度报告-国债期货 货币政策回归常态，债市震荡走弱 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年02月26日 徐颖FRM宏观策略首席分析师 从业资格号：F3022608 ★一周复盘：债市整体走弱 本周（02.20-02.26）债市整体走弱。周一，各项高频指标表现较好，叠加权益资产走强，期债大幅下跌。周二，股市冲高回落，期债止跌反弹。周三、周四，市场消息面平静，资金面略有转松，债市小幅走强。周五，市场消息面依旧较为平静，股市走弱，期债小幅上涨。总体来看，本周缺乏数据验证经济修复的成色，债市整体受股市和资金面的影响较大。截至2月24 日收盘，两年、五年和十年国债期货06合约结算价分别为 国100.60、100.52和99.71元，分别较上周末变动-0.08、-0.115和- 债0.105元。 期★央行四季度《货币政策执行报告》点评 货预计未来货币政策将逐渐回归常态，宽松窗口期逐渐关闭。关注点如下：1）央行对于经济形势的判断趋向乐观；2）对于中长期通胀整体仍然是较为谨慎的，但表述较上期报告略显缓和；3）货币政策精准有力，预计总量型政策空间有限，且央行重提“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”，预计货币政策未来将回归常态；4）对地产方面的表述和近期中央对于地产行业的表述基本一致；5）央行对风险防范化解的关注度有所上升。 ★2月数据即将公布，建议以偏空思路对待 短期债市整体偏空。一者当前经济点状复苏的趋势仍在持续，而复苏预期经历了下修，预计2月经济指标或整体强于市场预期；二者降息等货币政策工具落地的可能性不高；三者临近“两会”，市场可能会对强政策存在担忧。建议以偏空思路对待。中长期06合约有一定收敛空间，但短期内若债市走弱，基差波动可能较大。 ★风险提示： 政策表述超预期，基本面超预期走弱。 投资咨询号：Z0013609Tel：63325888-1610 Email：ying.xu@orientfutures.com 联系人： 张粲东宏观策略分析师 从业资格号：F3085356Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：债市整体走弱5 1.2央行四季度《货币政策执行报告》点评5 1.3下周观点：2月数据即将公布，建议以偏空思路对待7 2、利率债周度观察8 2.1一级市场8 2.2二级市场9 3、国债期货10 3.1价格及成交、持仓10 3.2基差、IRR11 3.3跨期价差12 3.4跨品种价差，收益率曲线13 4、资金面周度观察13 5、海外周度观察15 6、通胀高频数据周度观察16 7、投资建议17 8、风险提示17 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：四季度货币政策执行报告与三季度对比6 图表3：本周利率债净融资额2231.12亿元8 图表4：本周地方债净融资额有所回升8 图表5：本周同业存单净融资额有所回落9 图表6：本周国债收益率小幅上行9 图表7：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差收窄9 图表8：隐含税率略有回升9 图表9：国债期货先跌后涨10 图表10：国债期货总成交量10 图表11：期货总持仓量10 图表12：国债期货总成交/总持仓10 图表13：T2306前5大席位净持仓变化11 图表14：TF2306前5大席位净持仓变化11 图表15：TS2306前5大席位净持仓变化11 图表16：国债期货CTD券IRR走势12 图表17：国债期货CTD券基差走势12 图表18：国债期货CTD券净基差走势12 图表19：国债期货跨期价差有所回升12 图表20：T-TF/TF-TS13 图表21：TS*2-TF价差收窄13 图表22：TF*2-T价差小幅收窄13 图表23：央行逆回购累计净回笼1720亿元14 图表24：DR007和R007走势分化14 图表25：SHIBOR隔夜下行、1周上行14 图表26：银行间市场质押式回购成交量小幅回升14 图表27：同业存单到期收益率小幅上行15 图表28：股份行同业存单发行利率上行15 图表29：城商行同业存单发行利率上行15 图表30：农商行同业存单发行利率涨跌互现15 图表31：美元指数震荡走强16 图表32：美国十年期国债利率震荡上行16 图表33：工业品价格普涨16 图表34：农产品价格涨跌互现16 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：债市整体走弱 本周（02.20-02.26）债市整体走弱。周一，各项高频指标表现较好，叠加权益资产走强，期债大幅下跌。周二，股市冲高回落，期债止跌反弹。周三、周四，市场消息面平静，资金面略有转松，债市小幅走强。周五，市场消息面依旧较为平静，股市走弱，期债小幅上涨。总体来看，本周缺乏数据验证经济修复的成色，债市整体受股市和资金面的影响较大。截至2月24日收盘，两年、五年和十年国债期货06合约结算价分别为100.60、100.52和99.71元，分别较上周末变动-0.08、-0.115和-0.105元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 2月28日 2月官方制造业PMI 现值--，前值50.1%，预期-- 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2央行四季度《货币政策执行报告》点评 2月24日，央行公布2022年Q4《货币政策执行报告》，关注点如下： 其一，央行对于经济形势的判断趋向乐观，指出“2023年经济运行有望总体回升”，而前一季度的表述则更倾向于强调“国内经济恢复发展的基础还不牢固”。 其二，央行对于中长期通胀整体仍然是较为谨慎的。三季度货政报告中，央行表达了对于输入性通胀压力和需求回暖引发通胀的担忧。和上季度报告相比，本次报告再度指出，要持续关注这两种渠道带来的通胀反弹压力，但删除了“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”表述，新增了“密切关注通胀走势变化”。 其三，货币政策精准有力，预计总量型政策空间有限。和上季度报告相比，货币政策的总基调从“加大力度”转为“精准有力”，这延续了中央经济工作会议的基调。一方面，当前经济形势较此前有所变化，推出总量型政策，尤其是降息政策的必要性下降；另一方面，本次报告更为强调信贷总量的“有效增长”，相较于总量型政策，结构性政策更为精准、直达，支持特定行业的有效性更强。 其四，央行对地产方面的表述和近期中央对于地产行业的表述基本一致，未来仍需密切关注房企资产负债表改善情况和保交楼的进度，预计地产供给侧风险会在相对可控的范围内释放。另外，央行删除了“着力稳定银行负债成本”的表述，不排除未来通过缓和商业银行成本来引导5YLPR利率下降的可能性。 其五，央行对风险防范化解的关注度有所上升。本次报告专门用一个专栏强调风险化解的重要性，另外也新增了“稳步推动重点企业集团、中小金融机构等风险化解”的表述。地产市场化出清、地方政府隐性债务等风险不时发酵，且银行等金融机构的风险也有所上升，央行对此高度警惕。 总结来看，本次报告所表达的政策导向基本符合市场预期。央行对于经济形势的判断偏乐观，但对于通胀形势仍较为谨慎，未来推出总量型货币政策的必要性和空间都相对有限，结构性政策大概率继续发力。 图表2：四季度货币政策执行报告与三季度对比 栏目 2022Q4 2022Q3 国内经济形势 当前我国经济韧性强、潜力大、活力足，随着疫情防控进入新的阶段，消费环境、消费秩序逐步改善，市场预期和信心平稳，加之政策支持效果持续显现，2023年经济运行有望总体回升。 当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大，国内经济恢复发展的基础还不牢固。但要看到，我国构建新发展格局的要素条件较为充足，有效需求恢复的势头日益明显，经济韧性强、潜力大、回旋余地广，长期向好的基本面没有改变。 通胀 密切关注通胀走势变化，支持能源和粮食等保供稳价，保持物价水平基本稳定。 高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化，不断夯实国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件，做好妥善应对，保持物价水平基本稳定。 货币政策基调 稳健的货币政策要精准有力。要搞好跨周期调节，既着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持，又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，稳固对实体经济的可持续支持力度。 加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持。 信贷 保持流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，助力实现促消费、扩投资、带就业的综合效应。 保持流动性合理充裕，指导政策性、开发性银行用好用足政策性开发性金融工具额度和8000亿元新增信贷额度，引导商业银行扩大中长期贷款投放，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，力争经济运行实现更好结果。 政策工具 结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退，引导金融机构加强对普惠金融、科技创新、绿色发展等领域的金融服务，推动消费有力复苏，增强经济增长潜能。持续发挥政策性开发性金融工具的作用，更好地撬动有效投资。继续深化利率市场化改革，优化央行政策利率体系，发挥存款利率市场化调整机制的重要作用，发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动降低企业融资和个人消费信贷成本。 落实好普惠小微贷款支持工具、碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用、科技创新、普惠养老、交通物流、设备更新改造专项再贷款，强化对重点领域、薄弱环节和受疫情影响严重的行业、市场主体的支持。落实落细金融服务小微企业、民营企业敢贷会贷长效机制，增强微观主体活力。继续深化利率市场化改革，优化央行政策利率体系，发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银行负债成本，释放贷款市场报价利率改革效能，推动降低企业融资和个人消费信贷成本。 房地产 牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业 牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，稳妥实施房地产金融审慎管理制度，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，推动保交楼专项借 重组并购，改善优质头部房企资产负债状况，因城施策支持刚性和改善性住房需求，做好新市民、青年人等住房金融服务，确保房地产市场平稳发展。 款加快落地使用并视需要适当加大力度，引导商业银行提供配套融资支持，维护住房消费者合法权益，促进房地产市场平稳健康发展 汇率 坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，坚持市场在汇率形成中起决定性作用，增强人民币汇率弹性，优化预期管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，坚持市场在汇率形成中起决定性作用，坚持底线思维，加强预期管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 风险防范 统筹金融支持实体经济与风险防范，稳步推动重点企业集团、中小金融机构等风险化解，保持金融体系总体稳定，守住不发生系统性金融风险的底线。 统筹做好经济发展