成屋销售复苏好于预期

2023年2月22日 招银国际全球市场|股票研究|公司更新 柯Ho脚手架(BEKE我们) 存在家里年代啤酒侦察很好过预期 我们预计全行业现有房屋交易（EHT）的复苏将是强于当前市场预期（我们的预测：GTV同比增长17%）2023e。我们也希望北的网络效率应放大 这种复苏，因为EHT的贡献利润率高于集团平均水平 （CPM）。此外，高每千次展示费用带来的收入贡献增加（80%+）北科已建立的代理合作网络产生的服务收入 （ACN）可能有助于长期利润率扩张。EHT的恢复和联合治疗运营优化工作可能会在2023E年推动底线的节拍。我们 在北科再次买入，基于SOTP的目标价为23.3美元。 EHT处于复苏趋势，而新房销售仍在苦苦挣扎。每个风, 8个主要城市的成屋销售在春节后同比增长53%（1月28日 至2023年2月20日）与春节前同比+15%，以及30个主要新屋销售我们所做的城市在春节后同比增长15%，比春节前的-25%有所改善。 人民币。在离职率的推动下，我们对2023E年的EHT复苏持乐观态度复苏和自然现有房屋规模增长。我们认为政策将继续 在未来几个月保持支持，因为现有房屋的房地产价格市场保持相对稳定。我们预测全行业EHTGTV将增长17%2023e和估计北科的市场份额在过去的业务 2023/2024E年扩大至30.6/31.0%（2021年：29.4%），得益于其强大的网络效应和优越的服务能力。 完善的ACN网络助力服务费收入弹性增长 和长期利润的扩张。北科的建立ACN网络可以 目标价格上/下行当前价格 中国互联网 他Saiyi,CFA (852)39161739 hesaiyi@cmbi.com.hk Jeffrey曾 (852)39163727 jeffreyzeng@cmbi.com.hk 你们道 franktao@cmbi.com.hk 苗族咋NG zhangmiao@cmbi.com.hk Wentao陆 luwentao@cmbi.com.hk 李贝拉 bellali@cmbi.com.hk 股票数据 23.30美元 25.3% 18.60美元 帮助以高每千次展示费用产生弹性服务收入。我们估算服务 Mkt帽(mn)美元22,004.6 费用有贡献了北科总收入的5.8/20%/非gaap净利润 Avg3mt/o(mn)美元 52w高/低(美元) 17.0 20.35/9.00 在2022E中。我们预计服务费的收入贡献将增加到 6.0/6.7年占2023年总额的2024%，这将有助于推动北科的整体非- 2023/2024年GAAP净利润率为8.1/9.2%（2022年：3.3%）。 总发行股票(mn)1183.0 来源:FactSet 股权结构 2023年盈利增长可能超过预期。比 预计相对较高的CPMEHT业务将恢复，我们将北科的运营费用优化工作可能会推动底线的节拍 我们认为，2023E。我们预测EHT/集团级每千次展示费用将扩展到 2023年为42.2/33.5%（2022年：40.3/31.1%），以及我们的2023年非GAAP净值收入预测比彭博社的共识高出7%。基于我们的SOTP TP的23.3美元每广告是由:1)美元22.3北科的核心住房交易业务（WACC增长10.5%;终端增长2.5%）;和2）1.0美元收购胜都，基于北科为收购支付的80亿元人民币 盛都。我们的目标价转化为34倍/27倍23/24EPE（非GAAP）。 催化剂:1）4Q22结果;2）强于预期的住房交易市场复苏;3）盈利复苏好于预期。 业绩总结(你们12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入(mn)元 70,481 80,752 58,744 69,515 76,594 同比增长(%) 53.2 14.6 (27.3) 18.3 10.2 净利润(mn)元 2,613.5 (524.1) (1,920.2) 2,551.1 3,947.5 调整后的净利润(mn)元 5,719.7 2,294.0 1,965.1 5,647.0 7,047.2 轮廓分明的NP(共识;RMBmn) 2,019.6 5,280.1 6,705.3 每股收益(调整)(元) 3.60 7.71 1.94 1.65 4.75 P/E(x) na 204.8 na na 59.6 净资产收益率(资%料)来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 5.3 (0.8) (2.9) 3.6 5.2 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 彭博社的更多报道：RESPC<GO>MBR或http://www.cmbi.com.hk 吉祥全球腾讯移动来源:港交所 绝对 相对 1-mth -3.9% -9.5% 3-mth 19.7% 13.2% 6-mth 15.0% 26.2% 来源:FactSet12-mth性价比 分享的性能 来源:FactSet 23.3% 10.0% 1 图1：中国：8个主要城市的成屋销售（7天滚动） (0000平方米) 30 2021 2022 2023 25 20 15 10 5 0 图2：现有房屋GTV预测（2023年同比+17%） 住房价值Turnov市场(RMB 1月2月3月4月五月小君7月8月9月10月11月12月来源:风,CMBIGM (RMBbn) er率bn) 同比 2016 191,889 3.0% 5,700 2017 215,115 2.4% 5,200 -9% 2018 254,781 2.2% 5,700 10% 2019 293,340 2.0% 5,900 4% 2020 328,823 2.0% 6,500 10% 2021 354,702 1.7% 6,200 -5% 2022e 360,439 1.3% 4,650 -25% 2023e 376,111 1.4% 5,435 17% 2024e 391,950 1.5% 6,036 11% 2025e 403,196 1.6% 6,451 7% 2026e 413,423 1.6% 6,739 4% 2027e 423,843 1.7% 7,036 4% 2028e 434,458 1.7% 7,342 4% 2029e 444,720 1.7% 7,649 4% 2030e 455,132 1.8% 7,965 4% 来源:CMBIGM估计 图3：北科现有房屋/新房GTV交易 (RMBtn) 2.5 现有的家庭事务新的家庭事务 35% 现有的国内市场份额(生殖卫生图书馆)新屋市场份额(RHL) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2019202020212022e2023e2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图5:北科:SOTP估值 每个广告SOTP基于估值的23.3美元 我们的零件总和（SOTP）方法对北科的估值为每ADS23.3美元，由 :1)美元假设WACC 10.5%，终端增长2.5%;2）盛都每股ADS1.0美元，基于以下北科出资80亿元收购胜都。我们的目标价格转化为33.9倍 非GAAP下的2023EPE和27.2x2024EPE，以及2.8/2.5x2023/2024EPS。 图4：北科核心：DCF估值，WACC为10.5%，终端增长2.5% (RMBmn)自由现金流量的净 2023e 51,474 2024e 49,345 2025e 45,811 2026e 41,773 2027e 35,089 2028e 28,716 2029e 19,998 2030e 11,198 现值打折的终值 71,661 企业价值 123,135 净现金 60,199 股权价值 183,334 不。广告(稀释、锰) 1,188 估值每广告(美元) 22.3 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 (RMBmn)北科的核心 2023e183,334 成都举债营建 8,000 北科总估值 191,334 北科总估值(mn)美元 27,730 估值/广告 23.3 注：我们的汇率假设是RMB：USD=6.9：1 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 财务总结损益表 2019年,一个 2020年,一个 2021年,一个 2022e 2023e 2024e 你们12月31日(mn)元收入 46,015 70,481 80,752 58,744 69,515 76,594 销货成本 (34,747) (53,621) (64,933) (45,890) (52,278) (56,736) 总利润 11,268 16,860 15,819 12,853 17,237 19,858 营业费用 (13,054) (14,018) (17,174) (14,435) (14,837) (15,620) 销售费用 (11,482) (11,304) (13,234) (10,273) (10,558) (11,135) 研发费用 (1,571) (2,478) (3,194) (4,086) (4,279) (4,485) 其他人 0 (236) (747) (76) 0 0 营业利润 (1,786) 2,842 (1,355) (1,582) 2,400 4,238 Otherincome 431 781 1,702 1,192 953 763 其他费用 (54) (2) (163) (685) 0 0 Investmentgain/损失 (109) 473 565 (378) 0 0 的份额的利润(亏损)/同事/JV 11 (34) 37 45 0 0 利息收入 230 163 355 687 727 925 税前利润 (1,276) 4,223 1,141 (721) 4,080 5,926 所得税 (904) (1,609) (1,665) (1,200) (1,530) (1,980) 税后利润 (2,180) 2,614 (525) (1,921) 2,550 3,946 少数民族的利益 (3) (1) 1 1 1 1 净利润(2,184)2,613 (524) (1,920) 2,551 3,947 核心的净利润(4,050)922 (524) (1,920) 2,551 3,947 调整后的净利润1,6565,720 2,294 1,965 5,647 7,047 资产负债表2019年,一个2020年,一个 2021年,一个 2022e 2023e 2024e 你们12月31日(mn)元流动资产 51,912 87,539 69,926 67,241 74,955 82,792 现金等价物 24,319 40,970 20,446 23,516 31,136 39,927 限制现金 7,380 8,567 6,286 6,600 6,930 7,277 Accountreceivables 8,093 13,184 9,325 4,374 4,363 3,219 其他流动资产 12,120 24,818 33,869 32,750 32,526 32,368 非流动资产 15,353 16,756 30,393 30,309 30,258 30,279 PP&E 1,134 1,472 1,972 1,710 1,411 1,107 使用权资产 5,625 6,821 7,244 7,969 8,765 9,642 无形资产 2,560 1,643 1,141 595 47 (506) 善意 2,477 2,467 1,806 1,806 1,806 1,806 其他非流动资产 3,556 4,353 18,230 18,230 18,230 18,230 总资产 67,265 104,296 100,319 97,550 105,213 113,071 流动负债 27,798 3