公司信息更新报告：商务活动复苏&竞争格局改善，业绩有望加速释放

海澜之家（600398.SH） 2023年02月19日 商务活动复苏&竞争格局改善，业绩有望加速释放 ——公司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师） 投资评级：买入（维持） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 日期2023/2/17 当前股价(元)5.47 一年最高最低(元)6.26/4.06 总市值(亿元)236.28 流通市值(亿元)236.28 总股本(亿股)43.20 流通股本(亿股)43.20 近3个月换手率(%)29.71 股价走势图 海澜之家沪深300 8% 0% -8% -16% -24% -32% 2022-022022-062022-102023-02 数据来源：聚源 相关研究报告 《2022Q3主品牌收入增速转正，各渠道经营逐季向好—公司信息更新报告》-2022.10.30 《2022H1业绩承压，看好未来线上增长+线下直营提升—公司信息更新报告》-2022.9.1 《业绩小幅承压，看好未来线上增长+线下直营提升—公司信息更新报告》 -2022.4.30 商务活动复苏&竞争格局改善，业绩有望加速释放，维持“买入”评级 我们认为公司业绩与估值均有提升空间，预计2023年为业绩快速恢复期，主品牌线下拓店稳健店效恢复&电商高增长、新品牌减亏、运动潜力释放，乐观展望下整体业绩有望恢复接近2019年水平。中长期看公司战略方向清晰，产品、渠道及品牌革新效果渐显，支撑长期业绩，但考虑2022Q4业绩受疫情影响，我们下调2022年并上调2023-2024年盈利预测，预计2022-2024年净利润22.5/28.9/33.6亿元（原值22.6/26.6/29.6亿元），EPS为0.5/0.7/0.8元，当前股价 对应PE为8.5/6.6/5.7倍，考虑线下商务活动复苏乐观，继续维持“买入”评级。 HLA：预计商务活动增加后正装需求提升，行业竞争格局改善利好龙头品牌 随着欧美从2021H2放松管控，正装需求快速提升，2021Q3-2022Q3鲁泰A海外面料和衬衣的销量增加驱动收入增速分别为6%/10%/59%/50%//46%/37%，下游品牌HugoBoss正装业务（Boss品牌）2021Q3收入相较2019年恢复正增长，预计我国商务活动增加后正装市场增速提升，2023年1月我国商务活动指数PMI反弹至扩张区间。同时疫情期间行业洗牌，中小男装品牌及白牌渠道收缩，绫致集团旗下男装品牌selected国内大量闭店，释放购物中心资源，而海澜之家渠道逆势扩张，市占率稳定保持4.6%，龙头地位稳固，预计受益于商务场景放开驱 动的正装需求提升以及经济复苏驱动的大众消费力改善。 HLA：短期看店效恢复及扩店，中长期看产品驱动店效及电商扩规模 在行业需求提升背景下，客流恢复、管理优化（加大同店增长在考核中的占比）以及购物中心扩店驱动短期增长。产品结构及品质优化（设计感产品及休闲品类占比提升、新型面料应用）、聚焦年轻群体开发电商专供款驱动中长期店效增长，目前休闲类产品提升至60%，新面料从单一产品复制到全品类，年轻化的电商设 计团队操刀，把握年轻客群增量，提升设计感促进消费频次、转化与连带。 预计2023年新品牌整体减亏，运动品牌Head潜力释放 预计2023年4个子品牌整体盈亏平衡。分品牌看，英氏2021年已实现经营层面盈利，2023年盈利趋势明朗，OVV、男生女生2023年预计实现减亏。切入运动赛道：2021年代理运动品牌海德，海德以夏网球冬滑雪为经营特色，在网球及 滑雪运动中品牌美誉度较高，预计随着品牌知名度提升，将成为公司新增长动力。 风险提示：疫情反复影响终端客流恢复、消费者偏好变化、新品研发不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 17,959 20,188 19,582 22,069 24,027 YOY(%) -18.3 12.4 -3.0 12.7 8.9 归母净利润(百万元) 1,785 2,491 2,251 2,892 3,355 YOY(%) -44.4 39.6 -9.6 28.5 16.0 毛利率(%) 37.4 40.6 41.0 41.5 41.5 净利率(%) 9.9 12.3 11.5 13.1 14.0 ROE(%) 12.4 15.9 13.0 15.5 16.5 EPS(摊薄/元) 0.41 0.58 0.52 0.67 0.78 P/E(倍) 10.8 7.7 8.5 6.6 5.7 P/B(倍) 1.5 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 目录 核心观点3 1、主品牌：商务场景恢复&竞争格局改善，短期关注店效恢复及扩店进度3 1.1、行业：商务场景恢复后正装需求提升，竞争格局利好头部品牌3 1.2、产品：继续优化结构及品质，加强线上产品定向开发能力5 1.3、渠道：2023年继续开设购物中心店，产品&管理共驱同店增长6 2、新品牌：拓店及提升店效，预计2023年实现盈亏平衡8 3、运动赛道：代理HEAD，切入网球及滑雪高景气赛道9 4、低估值&高分红的高性价比资产10 5、盈利预测与投资建议10 6、风险提示10 附：财务预测摘要11 图表目录 图1：鲁泰A收入快速增长系海外正装需求提升4 图2：2023年1月我国商务活动指数PMI反弹至扩张区间4 图3：疫情后boss品牌收入提速体现商务需求提升4 图4：2020-2022年我国男装市场复合增速-3%5 图5：疫情间我国男装市场集中度下降，HLA保持稳定5 图6：疫情期间海澜之家逆势扩张体现较优秀的渠道盈利能力5 图7：开发年轻、休闲及有设计感的产品6 图8：年轻化电商设计团队操刀，聚焦年轻群体开发电商专供款（标※为线上专供款，明星及IP联名为线上线下同款） ............................................................................................................................................................................................................6 图9：根据1625家样本门店，1月累计月流水相较2022年及2021年1月均有提升7 图10：直营门店占比提升主要系渠道结构性调整7 图11：2021年老店的店效同比持平，为2019年的76%7 图12：其他品牌直营平均月店效受疫情影响8 图13：其他品牌仍有较大扩店空间8 图14：英氏及男生女生收入端快速增长8 图15：英氏受疫情影响较小，男生女生定位大众受消费力下降影响8 图16：海德签约多位国际国内知名网球明星9 图17：2022北京冬奥中滑雪板使用排名中海德位于第二9 图18：2020年开设海德北京芳草地首店9 图19：2021年海德开设上海嘉里建设广场店9 图20：公司自上市以来维持较高的分红率10 图21：海澜之家分红率处于男装品牌中中等偏上水平10 核心观点 我们认为海澜之家业绩与估值均有提升空间，2023年为海澜之家业绩快速恢复期，主品牌线下拓店稳健店效恢复&电商高增长、新品牌减亏、运动潜力释放，乐观展望整体业绩有望恢复接近2019年水平。中长期看，公司战略方向清晰，产品、渠道及品牌革新效果渐显，支撑长期业绩。 第一，国民品牌受益行业需求恢复和竞争格局改善，自身产品渠道优化及电商打法变革，业绩预计稳健增长。 （1）行业迎来修复期，行业竞争格局改善利好龙头品牌：海澜之家作为男装大众市场品牌龙头，预计受益于商务场景放开驱动的正装需求提升以及经济复苏驱动的大众消费力改善，根据欧睿数据，疫情三年男装市场规模复合增速-3%，2023年预计增长9%。疫情期间行业洗牌，中小男装品牌及白牌渠道收缩，释放购物中心资源，海澜之家渠道逆势扩张，市占率稳定保持4.6%，龙头地位稳固。 （2）短期看店效恢复及购物中心扩张性成长，中长期看产品驱动店效增长及电商扩规模：在行业恢复背景下，客流恢复、管理优化（加大同店增长在考核中的占比）以及购物中心扩店驱动短期增长。产品结构及品质优化（设计感产品及休闲品类占比提升、新型面料应用）、聚焦年轻群体开发电商专供款驱动中长期店效增长，目前休闲类产品提升至60%，新面料从单一产品复制到全品类，年轻化的电商设计团队操刀，产品可退货，主要目的为把握年轻客群增量，提升设计感促进消费频次、转化与连带。 第二，新品牌减亏盈利。2022年新品牌整体亏损，预计2023年4个子品牌盈亏平衡。分品牌看，英氏2021年已经实现经营层面盈利，2023年盈利趋势明朗，预计OVV、男生女生2023年减亏。 第三，代理运动品牌海德切入运动赛道。海德以夏网球冬滑雪为经营特色，在网球及滑雪运动中品牌美誉度较高，目前已开出4家门店，预计随着品牌知名度提升，将成为公司的新增长动力。 1、主品牌：商务场景恢复&竞争格局改善，短期关注店效恢复及扩店进度 1.1、行业：商务场景恢复后正装需求提升，竞争格局利好头部品牌 海外正装需求疫情后迎来快速复苏。从出货端看，鲁泰A为国际一线品牌衬衫制造商，下游客户主要系Burberry、CalvinKlein、HUGOBOSS、Armani、Gucci、OLYMP、UNIQLO、利郎、海澜之家，根据其公告，随着欧美从2021H2开始陆续放开疫情管控措施，正装需求快速提升，2021Q3-2022Q3鲁泰A收入增速分别为6%、10%、59%、50%、46%、37%，快速增长主要系面料和衬衣的销量增加所致。从品牌端看，下游品牌HugoBoss在2021Q3正装业务（Boss品牌）收入相较2019年恢复正增长。 预计我国商务活动提升后正装市场增速提升。预计2023年随着线下办公恢复、商务旅行、商务宴请等商务场景稳步复苏，正装消费将快速恢复，2023年1月我国商务活动指数PMI反弹至扩张区间，对比美国，从2020年下半年第一次推动复工开 始到2021年下半年正式放开，基本两年维持在枯荣线之上。根据Euromonitor，在欧洲和美国，预计2022-2026年衬衫和女式衬衫、非牛仔长裤和裙子的零售额增长速 度将比疫情前10年更快。 图1：鲁泰A收入快速增长系海外正装需求提升图2：2023年1月我国商务活动指数PMI反弹至扩张区 间 80 70 60 50 40 30 20 10 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 0 鲁泰A收入（亿元）YOY 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图3：疫情后boss品牌收入提速体现商务需求提升 1000 800 600 400 200 0 150% 905 614 744 793 655 754 571 559 100% 50% 0% -50% -100% boss品牌收入（百万欧元）yoy非货币中性 数据来源：hugoboss公司公告、开源证券研究所 疫情下行业洗牌。2020-2022年我国男装市场规模复合增速-3%尚未回到2019 年水平，疫情期间国际品牌及部分本土男装品牌门店收缩，行业集中度也略有下降，如绫致集团旗下SELECTED等早期进入中国市场的男装品牌国内大量闭店，释放较多购物中心资源。同时批发市场白牌在疫情封控期间困于租金、库存等，如上海七浦等服装批发市场中的多数店家转租