塞翁失马：谈3300点得而复失

一、3300点得而复失，需要担心市场的担忧吗？ 春节后上证指数分别于1月30日和2月16日盘中突破3300点，随后高开低走，得而复失。实际上，近期市场相对弱势的根本原因是以下两个方面：1）1月私募等绝对收益投资者大幅加仓，但在上证指数3300点关口，部分投资者认为驱动后市上行因素不明确，主题性机会难以持久，获利了结造成市场冲击。1月私募基金仓位上升8.7个百分点，仓位达71.2%，处在历史中位水平。1月私募加仓幅度在过去五年仅次于2019年2月。但2月以来A股市场走势相对波折，在上证指数3300点阶段性新高的关口，不排除部分对后市相对悲观的资金获利了结，进而对市场形成阶段性压力。2）近期密集披露的美国经济数据表现出一定韧性，市场对美联储紧缩缓和的预期有所降温。美元、美债持续上行，美股、贵金属明显承压。外围环境对A股投资者风险偏好形成负面影响。 需要担心上述市场的担心吗？驱动后市上行的核心因素“国内政策红利、海外紧缩缓和”并未发生实质性变化，短期预期扰动反倒意味着这一交易逻辑仍未形成强一致预期，交易持续性或延长。首先，国内政策红利在两会前和两会后都将是市场重点关注的焦点，特别是新兴产业政策领域。当前市场处在经济数据和公司业绩的真空期，市场在新技术和新应用的主题催化下形成了以主题性机会为主和行业轮动较快的特征；其次，美国经济数据阶段性韧性不改美国资本开支周期和库存周期向下、劳动生产力下降的事实。我们在此前多次强调美国劳动力市场和消费市场的负反馈是后续美国经济最大考验。美国经济走向通缩（甚至GDP同比负增长）是大概率事件，美联储紧缩缓和是大势所趋。 二、当前A股处在二次探底后短期小牛市的中段 去年11月以来，A股二次探底后市场进入反弹阶段,当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的二次探底后短期小牛市行情(具体参考我们上周策略谋势报告)。也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温去年11月以来的详细行情核心逻辑来自国内政策红利（地产政策、防疫政策等）和海外紧缩缓和。当前行情远未结束，仍处在短期小牛市的中段。复盘2019年1-4月和2020年4-7月的行情是如何见顶,当时都是驱动市场上行的核心逻辑出现扭转。当前驱动市场向上的核心逻辑“国内政策红利、海外紧缩缓和”仍在演绎当中。两会前后的政策预期仍将延续，特别是产业政策等方向。海外紧缩缓和的逻辑将延续到3月底或5月初的最后一次加息阶段。11月以来的反弹刚进入中段，此前大盘价值的估值修复行情将过渡到中小成长的高增长行情，下半场行情有望加速。 从微观数据来看，也验证了当前市场处在行情中段的判断。1）首先，尽管市场明显反弹，但换手率水平仍处在低位，行情并未进入情绪高涨阶段;2）其次，大股东增减持往往是企业内部人对当前市场情绪的反映，在本轮市场反弹过程中大股东减持规模并未呈现明显放量;3）最后,私募等仓位处在历史中位数水平。 三、市场观点：行情下半场，进击中小成长 国内政策红利期，海外紧缩预期缓和期，双期叠加，内外共振，A股市场或有望重演反转级别的行情，进击中小成长。尽管近期全球市场在紧缩预期变化之下波动有所加大，但随着美国经济持续下行和通胀回落，紧缩缓和大势所趋，这将持续成为市场交易主线。A股做多窗口或延续至2023年一季度末和二季度初，一方面全国两会召开引领政策预期达到高潮，另一方面美联储最后一次加息或发生在3月下旬或5月初的议息会议。 四、行业配置 布局产业政策和产业趋势共振的机会,重视券商与贵金属板块投资机会。推荐：1）计算机、通信、光伏、储能； 2）券商、黄金。 风险提示 经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 一、3300点得而复失，需要担心市场的担忧吗？ 春节后上证指数分别于1月30日和2月16日盘中突破3300点，随后高开低走，得而复失。1月30日是春节后第一个交易日，市场需要消化假期国内经济和海外事件的影响，波动较大在预期之内。但2月16日市场午盘后跳水对投资者情绪造成了明显的扰动，事后大家普遍解读市场受到中美“飞艇”等事件影响。但从外资流入情况和港股等境外市场表现来看，两者并未对所谓的事件冲击定价。实际上，近期市场相对弱势的根本原因是以下两个方面： 1）1月私募等绝对收益投资者大幅加仓，但在上证指数3300点关口，部分投资者认为驱动后市上行因素不明确，主题性机会难以持久，获利了结造成市场冲击。1月私募基金仓位上升8.7个百分点，仓位达71.2%，处在历史中位水平。1月私募加仓幅度在过去五年仅次于2019年2月。但2月以来A股市场走势相对波折，在上证指数3300点阶段性新高的关口，不排除部分对后市相对悲观的资金获利了结，进而对市场形成阶段性压力。 2）近期密集披露的美国经济数据表现出一定韧性，市场对美联储紧缩缓和的预期有所降温。美元、美债持续上行，美股、贵金属明显承压。外围环境对A股投资者风险偏好形成负面影响。 需要担心上述市场的担忧吗？驱动后市上行的核心因素“国内政策红利、海外紧缩缓和”并未发生实质性变化，短期预期扰动反倒意味着这一交易逻辑仍未形成强一致预期，交易持续性或延长。首先，国内政策红利在两会前和两会后都将是市场重点关注的焦点，特别是新兴产业政策领域。当前市场处在经济数据和公司业绩的真空期，市场在新技术和新应用的主题催化下形成了以主题性机会为主和行业轮动较快的特征；其次，美国经济数据阶段性韧性不改美国资本开支周期和库存周期向下、劳动生产力下降的事实。我们在此前多次强调美国劳动力市场和消费市场的负反馈是后续美国经济最大考验。美国经济走向通缩（甚至GDP同比负增长）是大概率事件，美联储紧缩缓和是大势所趋。 图表1：1月30日和2月16日上证指数两次盘中突破3300点 图表2：过去五年，今年1月私募加仓幅度仅次于2019年2月 二、当前A股处在二次探底后短期小牛市的中段 去年11月以来，A股二次探底后市场进入反弹阶段,当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的二次探底后短期小牛市行情(具体参考我们上周策略谋势报告)。也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温。触发2019年1-4月向上行情的逻辑是宽信用和贸易战真空期，触发2020年4-7月向上行情的逻辑是流动性宽松和疫情缓和。去年11月以来的详细行情核心逻辑来自国内政策红利（地产政策、防疫政策等）和海外紧缩缓和。 当前行情远未结束，仍处在短期小牛市的中段。复盘2019年1-4月和2020年4-7月的行情是如何见顶,当时都是驱动市场上行的核心逻辑出现扭转。当前驱动市场向上的核心逻辑“国内政策红利、海外紧缩缓和”仍在演绎当中。两会前后的政策预期仍将延续，特别是产业政策等方向。海外紧缩缓和的逻辑将延续到3月底或5月初的最后一次加息阶段。 11月以来的反弹刚进入中段，此前大盘价值的估值修复行情将过渡到中小成长的高增长行情，下半场行情有望加速。 从微观数据来看，也验证了当前市场处在行情中段的判断。1）首先，尽管市场明显反弹，但换手率水平仍处在低位，行情并未进入情绪高涨阶段;2）其次，大股东增减持往往是企业内部人对当前市场情绪的反映，在本轮市场反弹过程中大股东减持规模并未呈现明显放量;3）最后,私募等仓位处在历史中位数水平,尽管1月经历了急速加仓,但近期存在一定获利了结的现象。 图表3：A股历史上的5次二次探底 三、市场观点：行情下半场，进击中小成长 国内政策红利期，海外紧缩预期缓和期，双期叠加，内外共振，A股市场或有望重演反转级别的行情。尽管高频数据对紧缩缓和预期造成一定扰动，但这也正说明市场仍未形成强的一致预期。但随着美国经济持续下行和通胀回落，紧缩缓和大势所趋，这将持续成为全球市场交易主线。A股做多窗口或延续至2023年一季度末和二季度初，一方面全国两会召开引领政策预期达到高潮，另一方面美联储最后一次加息或发生在3月下旬或5月初的议息会议。 后续交易逻辑需要更侧重基本面一阶拐点，进击中小成长。实际上，2019年以来，每年年初市场都对政策预期有较强预期，但实际上2019年以来国内经济总体缺乏弹性，每年基本面的验证都普遍导致市场强预期落空。政策预期二阶拐点迎来经济基本面一阶拐点的考验，消费、地产等行业基本面回升的强度和持续性能否符合市场预期，仍存在较大的不确定性。 过去五年，每年春节后中小成长风格都开始跑赢大盘价值风格。核心原因是过去五年政策预期强，但经济基本面实际并不强。核心催化方面，首先，聚焦3月初两会相关政策定调。 其次，关注3月美联储政策边际变化，全球流动性宽松是大势所趋。最后，跟踪各大新兴成长产业政策，特别是安全发展大战略下的政策催化。除了政策预期和催化之外，核心的变化在于相关板块的基本面变化。计算机、通信等自主可控相关行业基本面处在触底回升阶段，业绩逐步改善或持续支撑市场行情。 图表4：历年春节前后上证50/中证1000的走势 四、行业配置：计算机、通信、光伏、储能;券商、黄金 布局产业政策和产业趋势共振的机会,重视券商与贵金属板块投资机会。 主线1：计算机、通信、光伏储能 计算机：政策持续加码，业绩持续验证。 通信：低估值安全垫，业绩在持续改善。 光伏、储能：板块基本面和政策面均呈现积极向上变化，整体板块业绩仍维持高景气。 主线2：券商、黄金 券商：在市场向上阶段有望演绎beta性行情。此外，主板全面注册制将助力券商基本面保持相对较强。 贵金属板：美国经济下行，美元实际利率下行支撑贵金属价格。此外，美联储紧缩预期缓和是大概率事件。 重要事件前瞻 图表5：重要事件前瞻 风险提示 全球经济下行超预期（国内经济超预期下行、海外经济下行风险）宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表） 海外黑天鹅事件（俄乌局势、地缘政治风险）