石油涌入者#528：本周末对俄罗斯石油产品禁运之前的炼油经济

石油漏油事件#528 本周末对俄罗斯石油产品禁运之前的炼油经济 行业概述 可访问的版本 迫在眉睫的禁运以支持超级（波动性）利润率 在欧佩克+在本周三的简短会议上选择坚持其石油产量政策后，我们在欧洲之前盘点了欧洲成品油格局’即将 对俄罗斯石油产品的制裁从2月5日星期日开始生效（请参阅我们的欧洲炼油入门，为什么我们仍然担心柴油市场从已经超常的水平收紧）。然而，本周柴油裂解似乎不太令人担忧：温暖的冬季，温和的柴油库存增加 （见图表8）以及旨在限制供应冲击的G7/欧盟价格上限机制降低了风险溢价（见图表2）。但中间馏分油裂解仍>历史水平的2.5倍（见图表7和图表11），我们继续看到柴油供应面临风险，因为不够无缝“全球重组” ：我们的炼油利润率预测指出，1H23的上行空间与剥离相比（见图表2）–在22年第四季度业绩和迄今为止发布的交易更新中可见的持续相对盈利强劲： 报告的利润率指标环比增长~40% 纵观迄今为止发布的22年第四季度交易报表，以及昨天壳牌和OMV的业绩，证实了我们对提高利润率的预 期，从而为共识提供了上行空间。平均在22年第四季度，它们环比增长>40%，其中Galp的涨幅最大。壳牌和OMV的结果也证实了我们对高利用率的预期（见图表5）。我们继续看好Repsol和Neste的提炼上行空间–看到我们的 最新的欧洲下游行业基准报告）。 温暖的冬天会帮助炼油利润率为1h23 虽然最近欧洲天然气价格下跌了>50%，使那些在1H23（Equinor）中处于高于平均水平的负盈利势头的大型 石油公司暴露在外，但它们为炼油利润率和我们的纯游戏首选萨拉斯和图普拉斯提供了被低估的顺风。根据我们的大宗商品预测（离地带不远），我们估计一个典型的欧洲炼油厂（300kb/d）在2023年可以产生~7亿美元的EBITDA，假设开工率保持高位（接近90%的利用率）和可变成本同比下降~15%（见图表6）。 为了舒适而存储？~25%低于历史平均水平 天然气储存水平为欧洲提供了舒适感’s2023年展望。然而，整个欧洲产品市场的柴油库存水平比2015-2019 年的平均水平低25%，比2020年的水平低15%（见图表8）。最近中间馏分油库存的上升轨迹可能表明该行业 ’2月5日俄罗斯禁运前的准备工作;然而，与喷气燃料和汽油不同的是，柴油库存在22年第四季度没有大幅 补充，尽管出现了创纪录的裂缝，但自2021年7月以来一直低于5年平均水平。我们仍然担心，2月份欧洲的进口量将不足以抵消俄罗斯馏分油进口的损失。 2023年2月3日 股本Pan- Euro油 克里斯托弗Kuplent>>研究分析师多层互连(英国) +442079958222 KarenKostanianCFA>>研究分析师美林(MerrillLynch)(DIFC) +97144258224 约瑟夫Charuy>>研究分析师多层互连(英国) +442079966569 马修•史密斯>>研究分析师多层互连(英国) +442079967109 詹姆斯•温彻斯特>>研究分析师多层互连(英国) +442079950616 术语表: ARA:Amsterdam-Rotterdam-Antwerp(存储中心) 欧盟:欧盟 G7：七国集团国际能源署：国际能源署 NWE：西北欧 欧佩克+：石油输出国组织 采购经理人指数:采购经理人指数 >>受雇于美国银行的非美国子公司，并且未根据FINRA规则注册/有资格成为研究分析师。 有关某些在特定司法管辖区对此处的信息负责的美国银行证券实体的信息，请参阅“其他重要披露”。 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 请参阅第31至34页的重要披露。第28页的分析师认证。页面上的价格客观基础/风险25.12513807 时间戳:2023年2月0312:30AMEST 超级(挥发性)的利润 动态跟踪m/m1月上涨30%;本周下跌15% 欧洲炼油利润率在2022年升至新高，原因是疫情后需求的复苏与入侵引发的供应中断相冲突。强势主要出 现在桶的中间，俄罗斯桶的自我制裁造成的供应侧中断超过了天然气价格上涨和持续通胀对需求的破坏。石脑油是表现最差的产品;去年需求崩溃，因为高油价刺激了石化原料的转换。炼油利润率在23年第一季度仍然很高（+3%环比），但裂解的近期波动很大。 在连续三周上涨后，馏分油最近几天将整个综合体拉低（图表1）。 图表1：NWE炼油利润率跟踪器（裂缝与布伦特）汽油是1月份表现最好的成品油 产品平均裂缝 年度 季度 每月 每周 美元/桶 2019 20202021 2022 同比 2023% 2022 第一季度 202220222022第二季第三季度第四季度 2023不可第一小觑 季度% 10月 -22 11月-12月 2222 1- 23 妈妈% 05- 1月 12-19- 1月1月 26- 1月 哇% 动态产品裂缝(Brent) 美国银行RM动态跟踪 5.4 1.9 3.1 17.6 19.3 10% 8.8 25.0 17.7 18.8 19.3 3% 25.3 16.4 15.0 19.5 30% 17.6 19.5 22.1 18.4 -16% 汽油 6.3 2.2 8.5 15.3 14.2 -7% 8.2 31.3 11.9 9.6 14.2 48% 16.6 9.5 3.0 14.1 368% 10.5 14.1 16.6 16.6 0% 柴油 13.1 6.1 6.0 37.2 39.0 5% 18.6 43.7 41.8 44.4 39.0 -12% 56.9 39.1 37.8 39.5 4% 37.8 39.7 43.4 34.7 -20% 飞机 16.4 4.3 6.7 40.0 47.3 18% 20.6 53.1 42.5 43.4 47.3 9% 47.9 41.0 41.5 47.7 15% 45.4 46.8 53.2 45.8 -14% HSFO -14.5 -8.5 -12.3 -27.9 -27.0 3% -20.3 -23.7 -34.0 -33.6 -27.0 20% -37.7 -34.7 -28.8 -26.9 6% -26.2 -27.0 -27.3 -27.5 -1% LSFO -13.8 -10.7 -19.5 -14.4 -16.5 -15% -7.9 -16.3 -16.0 -17.2 -16.5 4% -15.6 -18.4 -17.4 -16.6 4% -17.4 -16.3 -17.3 -15.2 12% 石脑油 -6.2 -1.1 2.2 -12.1 -4.6 62% 1.3 -12.9 -21.8 -14.5 -4.6 68% -16.6 -14.8 -12.1 -4.7 61% -6.5 -3.6 -3.4 -3.4 1% 液化石油气 -30.6 -13.6 -17.7 -40.9 -32.3 21% -31.3 -47.1 -45.8 -39.2 -32.3 18% -43.9 -40.3 -33.6 -32.5 3% -33.7 -36.6 -34.5 -25.8 25% 来源:美国银行全球研究,Refinitiv 远期曲线并未定价本季度裂缝的飙升 我们在23年第一季度比远期高出~40%;23财年以上20% 在他们的2023年未来年度报告（见报告）中，我们的大宗商品策略师预测，由于俄罗斯在23年第一季度供应严重中断，柴油裂解的平均价格为49.50美元/桶，随着经济放缓和产能继续增加，到年底将降至22美元/桶。从那以后，欧洲经历了创纪录的温暖冬季，ARA柴油库存（温和）增加（见图表8），G7/EU提出了俄罗斯产品的价格上限机制，旨在限制即将到来的制裁制度对产品的干扰。上述情况给中间馏分油利润率带来了下行压力，因为2月5日俄罗斯产品禁运的风险溢价已经开始流失。因此，我们对23年第一季度NWE毛利率~21美元/桶的预测比远期毛利率高出~40%，然后在2H23回落至一致（见图表2）。 美国银行全球研究 2石油漏油事件#528|2023年2月3日 图表2：美国银行NWE毛炼油利润率跟踪器与远期曲线我们的GRM追踪器比远期1/2Q23高出41%/18%... 25 2015 10 起 5 0 1q23处2q23处3q23处4q23处1抓起2抓起3抓起4抓动态筛选炼油利润(美元/桶)(美国银行) NWE炼油保证金（$/bbl）（远期曲线）差异（%） 来源:美国银行全球研究,Refinitiv 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 图表3：美国银行NWE毛精炼利润率跟踪器与远期曲线 2023 1q23 处 2q23处 3q23处 4q23 处 FY23 动态筛选炼油利润(美元/桶)(美国银行) 21.9 17.0 12.1 9.9 15.2 炼油利润率净化工艺(美元/桶)曲线(向前) 15.6 14.4 12.2 9.9 13.0 差异(美元/桶) 6.3 2.6 -0.1 0.0 2.2 ...在撤退之前与前锋2H23保持一致 来源:美国银行全球研究,Refinitiv 美国银行全球研究 美国银行全球研究 4的时候结果到目前为止,仍然领先 ~40%q/q报告利润指标 纵观迄今为止发布的交易报表，以及壳牌/OMV昨天的业绩，证实了我们对22年第四季度炼油利润率提高 的预期。平均而言，报告的利润率环比增长>40%，其中Galp的增幅最大（75%）。我们认为，22年第4季度和第23季度的超常裂缝应继续激励我们覆盖范围的高利用率，OMV报告称Schwechat停机后的利用率恢复了52pp，壳牌报告了90%（见图表4). 图表4：我们报道中公布的22年第四季度炼油利润率指标 公司公布的数据重申了我们对22年第四季度炼油利润率环比增长的预期 4温度系数 3的时候 4的时候 不可小觑的变化 同比变化 OMV 欧洲炼油利润率指标(美元/桶) 6.2 14.4 17.5 22% 185% 欧洲炼油厂利用率 95% 44% 96% 52% 1% 英国石油公司 炼油利润率——动态标志(美元/桶)精炼可用性(全球) 11.595% 28.6 94% 30.0na 5%na 161%na 壳牌 表明炼油利润(美元/桶) 6.6 15.0 18.7 25% 186% 炼油厂利用率 75% 88% 90% 2% 15% 萨拉斯 EMC参考保证金 -1.5 8.0 13.3 66% na na na GalpEnergia Galp炼油利润(美元/央行) 5.6 7.7 13.5 75%na 141%na 雷普索尔 在西班牙炼油利润率指标 4.4 12.7 18.9 49% 330% 蒸馏利用西班牙精炼 76% 88% 88% 0% 12% 来源:美国银行全球研究公司报告 改善保证金顺风有助于共识上行 我们继续看好雷普索尔和内斯特，它们具有炼油驱动的上行空间，而不是共识–正如22年第4季度业绩 之前的共识修订所证明的那样。下周，我们预计Neste，Tupras和TotalEnergies的4Q22结果会有更多的证据（均在2月8日报告）。 美国银行全球研究 石油漏油事件#528|03年2月20233 图表5：22财年彭博共识NI共识估计（1圣1月-现在) 年初至今，在第四季度交易报表的背后，22财年收益修正在我们的大部分报道中都是负面的，但雷普索尔、埃尼和内斯特除外 6% 5% 英国石油公司壳牌tteequinor雷普索尔埃尼galpomvneste 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% 2022共识倪%的变化 来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 4石油漏油事件#528|2023年2月3日 气体提高炼油厂经济便宜 可变成本下降>10%