银行1月金融数据点评：企业中长期支撑信贷放量，“稳增长”特色明显

事件：2月10日，央行发布2023年1月金融统计数据。1月社融新增5.98万亿元，高于市场预期5.68万亿，同比少增1959亿；社融存量同比增速进一步降至9.4%。结构方面，人民币贷款、直接融资和表外融资新增为正，外币贷款新增继续为负。其中，人民币信贷新增4.9万亿，好于市场预期的4.1万亿，同比多增7308亿；外币贷款新增-131亿，同比少增1162亿；直接融资新增6590亿，同比少增6713亿；表外融资新增3485亿，同比少增996亿，较上月同比增长由正转负。 社融同比少增主要受直接融资和表外未贴现承兑汇票拖累。1月直接融资同比少增6713亿，其中企业债、政府债分别同比少增4352亿元/1886亿元。企业债预计仍是部分需求转为贷款影响，考虑合计口径下企业债+对公中长期同比仍多增9000亿，企业端整体需求不弱。政府债连续6个月同比少增，与去年发行前置、同期高基数有关，今年二三季度政府债对社融的支撑预计会逐步体现。1月未贴现票据同比少增1770亿，表内外票据合计新增-1164亿，同比少增7685亿，票据融资整体下降反映实体经济恢复在路上，但未贴现票据的同比少增则说明企业投资贸易尚未完全恢复。 人民币贷款特别是企业中长期贷款支撑社融高增。1月新增贷款4.9万亿元，创单月历史最高记录。其中对公中长期贷款同比多增1.4万亿元，同比多增规模也创历史新高。对公中长期贷款高增，既与宽信用政策继续发力、银行信贷开门红需求和贷债置换效应有关，也一定程度上反映了实体企业融资需求有所回暖。零售端居民需求恢复仍偏弱，1月居民贷款同比少增5858亿元，其中居民短期/中长期贷款分别同比少增665亿元/5193亿元。从住房销售数据看，1月30大中城市商品房成交面积同比-40%，整体地产销售仍未企稳恢复。 年初以来按揭提前还款同样制约居民中长期贷款投放。 M2-M1剪刀差缩窄，人民币存款结构优化。1月M1同比增速6.7%，M2同比增速12.6%，M2-M1剪刀差较上月缩窄2.2pct至5.9%，资金供给持续增加，货币政策仍保持宽松态势。1月人民币存款新增6.9万亿，同比多增3.05万亿。 其中，居民户存款继续保持正向新增，非金融企业存款新增由正转负，财政存款和非银存款新增由负转正。 投资建议：实体和信贷回暖皆已启程，看好2023年银行表现。1月对公中长期投放超预期推动信贷放量，进一步支撑社融超预期增长，稳增长政策效果显著，实体融资需求恢复已在路上，银行在信贷融资需求恢复情况下将实现板块估值修复。相关配置建议遵循两条主线：①地产和消费复苏下，受益居民信用回暖的银行，建议关注邮储银行；②营收增长确定性较强的城农商行，建议关注宁波银行、成都银行、江苏银行、苏州银行、常熟银行。 风险提示：经济复苏不及预期，政策力度不及预期，地产风险化解不足 表1：重点公司投资评级: 1社融增长超预期，信贷放量支撑作用明显 1.11月社融新增超预期，结构修复仍在路上 1月社融新增5.98万亿元，高于市场预期5.68万亿，同比少增1959亿；社融存量同比增速较上月下滑0.2pct至9.4%。结构方面，人民币贷款、直接融资和表外融资新增为正，外币贷款新增继续为负；仅人民币贷款实现同比多增，其他三项皆为同比少增，结构修复仍在路上。具体而言，人民币贷款新增4.9万亿，好于市场预期的4.1万亿，同比多增7308亿；外币贷款新增-131亿，同比少增1162亿；直接融资新增6590亿，同比少增6713亿，同比少增幅度较上月缩窄；表外融资新增3485亿，同比少增996亿，较上月同比增长由正转负。 图1.社融当月新增及存量同比增速 1.2直接融资和表外未贴现承兑汇票拖累社融增长 直接融资中企业和政府债延续上月态势继续拖累社融。1月直接融资同比少增6713亿：一是企业债同比少增4352亿，或与贷债置换效应有关。受去年11月以来资本市场波动和理财赎回潮的持续影响，1月企业债平均票面利率仍达4.24%，而去年9月末企业贷款加权平均利率已处于4%低位叠加政策引导贷款利率持续下行，预计企业债发行利率仍高于贷款利率。发债成本偏高叠加发债流程复杂，企业融资方式更多转向利率更低且更为便捷的银行贷款，从而导致贷款和企业债融资置换。考虑合计口径下企业债+对公中长期同比仍多增9648亿，企业端整体需求不弱。二是政府债同比少增1886亿，或与去年同期基数较高有关。1月政府债新增4140亿，同比少增趋势已持续六个月。今年1月地方政府专项债发行规模为4986亿，而去年同期为5765亿。去年财政靠前发力力度较大，年前政府债券集中发行和专项债额度提前下达推动2022年1月政府债新增6026亿，存量同比增速达15.94%。随高基数效应减弱，今年二三季度政府债对社融的支撑预计会逐步体现。 图2.直接融资结构（同比多增） 表外融资中未贴现银行承兑汇票同比少增拖累社融增长。1月未贴现银行承兑汇票新增2963亿，同比少增1770亿，主要受去年同期高基数影响。表内外票据合计新增-1164亿，同比少增7685亿，票据融资整体下降反映实体经济恢复在路上，但未贴现票据的同比少增则说明企业投资贸易尚未完全恢复。此外，1月委托贷款、信托贷款分别新增584亿、-62亿，分别同比多增156亿、618亿，非标融资压降趋缓。 图3.表外融资结构（同比多增） 1.3对公中长期支撑信贷高增，信贷放量支撑社融高增 对公中长期贷款强势支撑新增信贷创新高。1月新增人民币贷款4.9万亿，同比多增7308亿，新增量创单月历史最高记录，次高为去年1月的4.2万亿。其中对公中长期贷款新增3.5万亿，同比多增1.4万亿，连续6个月同比多增，且同比多增规模也创历史新高。对公中长期贷款高增，既与宽信用政策继续发力、银行信贷开门红需求和贷债置换效应有关，也一定程度上反映了实体企业融资需求有所回暖。一方面，1月10日信贷座谈会要求各主要银行适度靠前发力和及时跟进政策性开发性金融工具配套融资政策，开发性金融工具配套贷款投放加快；另一方面，银行信贷投放秉承“早投早受益”原则和部分银行或为锁定优质企业信贷资源主动降价，这都进一步促动银行“早投放”以锁定收益，且预计银行贷款主要投向仍为基建，还包括绿色、小微、设备更新改造、制造业等其他重点领域。而在金融十六条、房企融资“三支箭”和首套住房贷款利率动态调整机制等地产政策密集托底下，银行对优质房企的开发贷支持也有增多。此外，企业贷款利率走低和企业债利率居高情况下，贷债置换也支撑了部分企业中长期贷款需求。中长期贷款高增现象与实体经济运行表现也较为一致，1月PMI达50.1%，回升至荣枯线以上； 2022年12月末基建投资累计同比增长9.4%，1月以来国有大行和政策行增加城投平台信贷投放和政策性开发性金融工具落地生成实物工作量，1月基建投资需求或将进一步同比增长。除对公中长期贷款以外，企业短贷亦有一定冲量，1月新增1.5万亿，同比多增5000亿。1月票据贴现减少4127亿元，同比多减5915亿元，预计主要是信贷投放节奏较快，大行月末主动出票控制信贷额度。今年1月以来，6个月SHIBOR保持在2.41%-2.5%区间内，银行负债成本基本稳定；而国股半年转贴票据价格则在1.41%-2.51%，区间内呈迅速上升趋势，银行票据投放意愿整体偏低。 图4.国股行转贴利率（%） 零售贷款延续同比少增态势，居民需求恢复仍偏弱。1月居民贷款新增2572亿，同比少增5858亿元。其中，居民短期贷款新增341亿，同比少增665亿，说明疫情防控政策调整后，线下消费场景仍在复苏途中。居民中长期贷款新增2231亿，同比少增5193亿元，或与居民提前还贷意愿强烈有关。1月5日首套住房贷款利率政策动态调整机制推出以来，多地首套房贷款利率进一步下降，据贝壳研究院监测数据显示，截至1月31日，已有30个城市首套房贷款利率低于4.1%。但从住房销售数据看，1月30大中城市商品房成交面积同比-40%，除春节因素影响外，整体地产销售仍未企稳恢复，按揭贷款需求仍然不多。而年初以来按揭提前还款则进一步制约居民中长期贷款投放。虽然银行已采取多种措施控制按揭早偿现象，但在存量按揭利率未调整、居民后续收入增长信心仍未恢复的前提下，预计按揭提前还款仍是居民较优选择，未来一段时间仍是制约居民中长期贷款增长的主要因素。 图5.信贷结构（同比多增） 1.4M2 -M1剪刀差缩窄，人民币存款结构优化 M2-M1剪刀差缩窄。1月M1同比增速较上月提升3pct至6.7%，去年同期为-1.9%； M2同比增速较上月提升0.8pct至12.6%，去年同期则为9.8%。在去年同期低基数效应作用下，1月M1和M2同比增速仍处高位。此外，1月M2-M1剪刀差较上月缩窄2.2pct至5.9%，资金供给持续增加，货币政策仍保持宽松态势。而1月社融增速-M2增速剪刀差为-3.2%，降幅环比扩大1pct，信贷需求和货币供给仍然存在错配，但随经济回暖资金空转现象将得到边际改善。 人民币存款结构优化。1月人民币存款新增6.9万亿，同比多增3.05万亿。其中，居民户存款继续保持正向新增，非金融企业存款新增由正转负，财政存款和非银存款新增由负转正。1月新增居民户存款6.2万亿，同比多增7900亿，在疫情导致收入不确定性增强和资本市场波动较大的背景下，居民储蓄避险意愿依旧强烈。 1月企业存款减少7155亿，同比多增6845亿。1月财政性存款新增6828亿，同比多增979亿。1月非银存款新增1万亿，同比多增1.2万亿。 图6.人民币存款结构 2投资建议 实体和信贷回暖皆已启程，看好2023年银行表现。1月对公中长期投放超预期推动信贷放量，进一步支撑社融超预期增长，稳增长政策效果显著，实体融资需求恢复已在路上，银行在信贷融资需求恢复情况下将实现板块估值修复。相关配置建议遵循两条主线：①地产和消费复苏下，受益居民信用回暖的银行，建议关注邮储银行；②营收增长确定性较强的城农商行，建议关注宁波银行、成都银行、江苏银行、苏州银行、常熟银行。 图7.银行板块PB估值处于历史低位 3风险提示 经济复苏不及预期，政策力度不及预期，地产风险化解不足。