点评报告：营收和利润符合预期，弹性可期

jiashixxbmnxxbmn 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 营收和利润符合预期，弹性可期 —重庆啤酒（600132.SH）点评报告 马铮食品饮料首席分析师S1500520110001 mazheng@cindasc.com 营收和利润符合预期，弹性可期 2023年2月9日 证券研究报告公司研究公司点评报告重庆啤酒（600132.SH）投资评级买入上次评级买入信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 本期内容提要: 事件：公司发布2022年业绩快报，经公司初步核算，2022年实现营收140.39 亿，同比+7.01%；归母净利润12.64亿元，同比+8.35%。 点评： 2022Q4销量有所下滑，全年收入微增。经公司初步核算，2022Q4公司营收18.56亿元，同比-4.0%，符合市场预期。其中2022Q4销量实现33万千升，同比-11.4%，我们认为主要系Q4嘉士伯传统基地市场重庆、新疆等地受疫情影响较大，动销受限；千升酒收入实现5622元，同比+8.4%。2022Q4价格带偏高的产品乌苏、1664消费场景受限，我们预计产品结构有所受损。 我们预计2022年毛利率略降，费用投放减少。2022年啤酒成本走势分化，大麦价格涨幅在20%以上，铝材价格5月后高位震荡，同比涨幅控制在个位数，瓦楞纸和玻璃价格3月份后跌幅扩大。公司成本环比改善，2022Q1、Q2、Q3千升酒成本分别同比+5.2%、+4.8%、+4.5%，我们预计2022年千升酒成本同比+5.4%，预计毛利率为50.5%，同比 -0.4pct。从费用投放角度来看，公司根据实际市场环境调整费用投放节奏，考虑到2022年现饮场景受疫情影响较大，我们预计公司费用投放有所减少。综上，公司2022年实现归母净利润12.64亿元，同比+8.35%，归母净利率为9%，同比+0.1pct；其中2022Q4实现归母净利润8217万元，同比-32.7%，主要系Q4销量下滑严重。 困境反转，弹性标的。公司短期遭遇增长瓶颈，但是长期我们看好重庆啤酒对旗下产品品牌调性的提炼。受疫情影响比较大的乌苏和1664，2022年都是自身的业绩洼地，看向2023年旺季，我们认为乌苏和1664有望恢复较好的增长。我们预计2022-2024年归母净利润CAGR为28.0%，营收CAGR为17.0%，持续看好产品结构提升后净利率改善的长期趋势。我们预计重庆啤酒2022-2024年EPS分别3.03元、3.38元、4.21元，对应2023年2月8日收盘价（120.03元/股）市盈率40、36、28倍，维持“买入”评级。 股价催化：渠道改善超出市场预期、原料成本下降 风险因素：新冠疫情反复、乌苏增长不达预期、原材料价格波动等 重要财务指标营业收入（百万元） 2020A10,942 2021A13,119 2022E14,039 2023E16,479 2024E19,060 增长率YoY% 7.1% 19.9% 7.0% 17.4% 15.7% 归母净利润(百万元) 1,077 1,166 1,468 1,636 2,039 增长率YoY% 3.3% 8.3% 25.9% 11.4% 24.6% 毛利率% 47.7% 50.9% 50.5% 51.4% 53.7% 净资产收益率ROE% 184.0% 66.5% 90.4% 50.2% 38.5% EPS(元) 2.23 2.41 3.03 3.38 4.21 市盈率P/E(倍) 53.36 62.79 39.56 35.50 28.49 市净率P/B(倍) 98.39 41.74 35.75 17.81 10.96 EV/EBITDA 25.96 21.32 19.99 16.92 12.70 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测；股价为2023年2月8日收盘价 负债合计 8,027 8,405 7,946 9,102 10,000 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 984 1,374 2,926 4,656 6,811 经营活动现金流3,690 3,565 2,874 4,568 5,220 归属母公司股东权益 585 1,755 1,625 3,261 5,300 净利润1,752 2,399 3,021 3,366 4,194 负债和股东权益 9,595 11,533 12,497 17,019 22,111 折旧摊销414 452 346 371 396 财务费用36 14 32 23 23 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-180 -180 -58 -76 -73 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动1,809 874 -529 810 623 营业总收入 10,942 13,119 14,039 16,479 19,060 其它-141 -116 80 70 68 同比(%) 7.1% 19.9% 7.0% 17.4% 15.7% 投资活动现金流-2,805 -1,152 -966 -959 -1,031 归属母公司净利润 1,077 1,166 1,468 1,636 2,039 资本支出-519 -716 -989 -978 -1,062 同比(%) 3.3% 8.3% 25.9% 11.4% 24.6% 长期投资-2,335 -486 -53 -53 -53 毛利率(%) 47.7% 50.9% 50.5% 51.4% 53.7% 其他50 50 76 73 84 ROE(%) 184.0 66.5% 90.4% 50.2% 38.5% 筹资活动现金流-588 -2,014 -13 -6 -6 EPS（摊薄）（元） 2.23 2.41 3.03 3.38 4.21 吸收投资0 0 2 0 0 P/E 53.36 62.79 39.56 35.50 28.49 借款890 0 0 0 0 P/B 98.39 41.74 35.75 17.81 10.96 支付利息或股息-1,373 -857 -32 -23 -23 EV/EBITDA 25.96 21.32 19.99 16.92 12.70 现金净增加额297 399 1,894 3,603 4,183 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,658 4,993 6,941 10,872 15,314 营业总收入 10,942 13,119 14,039 16,479 19,060 货币资金 1,956 2,355 4,250 7,853 12,036 营业成本 5,725 6,436 6,947 8,016 8,827 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 762 892 983 1,153 1,334 应收账款 115 109 132 155 179 销售费用 1,984 2,213 1,191 2,237 2,668 预付账款 23 45 38 44 49 管理费用 684 517 927 659 762 存货 1,421 1,887 1,880 2,170 2,389 研发费用 84 163 140 148 172 其他 144 596 641 651 662 财务费用 6 -16 29 17 15 非流动资产 5,938 6,540 5,556 6,146 6,797 减值损失合计 -70 -79 -75 -76 -75 长期股权投资 197 240 273 306 339 投资净收益 180 58 76 73 84 固定资产（合计） 3,233 3,705 2,601 3,077 3,594 其他 157 55 56 78 92 无形资产 588 615 636 652 663 营业利润 1,964 2,948 3,879 4,322 5,383 其他 1,919 1,980 2,045 2,111 2,201 营业外收支 167 -6 -6 -6 -6 资产总计 9,595 11,533 12,497 17,019 22,111 利润总额 2,131 2,941 3,873 4,316 5,377 流动负债 6,912 7,882 7,407 8,546 9,427 所得税 378 542 852 949 1,183 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 1,752 2,399 3,021 3,366 4,194 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 675 1,233 1,552 1,730 2,155 应付账款 1,940 2,213 1,637 1,889 2,080 归母净利润 1,077 1,166 1,468 1,636 2,039 其他 4,972 5,670 5,770 6,657 7,347 EBITDA 2,177 3,327 2,696 2,974 3,632 非流动负债 1,115 522 539 556 573 EPS（当年）（元） 2.23 2.41 3.03 3.38 4.21 长期借款 365 0 0 0 0 其他 750 522 539 556 573 现金流量表 单位:百万元 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。产业理解接地气， �足长期，重视估值和安全边际的思考。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、�高食品）、调味品（深度研究安琪酵母，熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际）。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒、金种子酒）。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料（深度研究农夫山泉）行业。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cinda