金工专题报告：海外文献推荐 第249期

金融工程 证券研究报告 2023年02月08日 作者 海外文献推荐第249期 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 文献一：股票和债券的相关性 投资者依靠股票-债券的相关性来构建最优投资组合、设计对冲策略和评估风险。大多数投资者只是通过推断月度收益的历史相关性来估计股票与债券的长期相关性，但这种方法显然是不可靠的。作者为产生可靠的股票-债券相关性的预测引入了四项创新。首先，本文引入单期相关的概念，以解决股票和债券收益的自相关和滞后交叉相关不为零以及长期相关性随时间变化的问题。第二，确定了股票-债券相关性的基本预测因子。第三，将股票和债券相关性建模为一些基本预测因子路径的函数，而不是单一观测值的函数。最后，对样本进行审查，进行部分样本回归。结果显示，股票-债券相关性预测的可靠性得到显著提高。 文献二：深度价值 本文围绕深度价值期（廉价和昂贵证券之间估值差距特别大的时期）的资产收益和基本面的演变进行研究，为理解市场和区分价值溢价的竞争理论提供了一个新的窗口。通过研究全球个股、股指期货、货币和全球债券的资产配置策略，发现深度价值策略具有：（1）高度补偿（过去表现不佳，未来回报很高）；（2）低beta系数，但全球价值因子具有高贝塔系数；（3）基本面恶化；（4）存在较高风险但产生的超额收益不能被已知风险因子完全解释；（5）负面新闻情绪；（6）抛售压力；（7）套利限制增加以及（8）套利活动增加。最后，作者发现深度价值机会存在聚集情况，即在研究的许多资产类别和证券中，广泛的价值差往往会在同一时间出现。 文献三：市盈率，商业周期和股市择时 作者利用1871年至2020年的月度股市数据，分析了市盈率与未来股市表现的关系，以及错误定价能否会为股市择时提供依据。研究发现，市盈率既反映了被误导的市场情绪，也反映了理性的投资者预期。经周期调整的市盈率更好地反映了错误定价，而传统的市盈率则更好地反映了市场基本面。市盈率所显示的错误定价不足以产生明确的市场投资时机，根据商业周期对股市择时更有利可图。通常情况下，股价会在衰退前或衰退期间暴跌，在接下来的两年左右迅速反弹，从而为把握市场时机创造了机会。尽管这涉及到经济衰退预测，并与复杂的税收管理相关，但潜在的利润巨大。 风险提示：本报告内容基于相关文献，不构成投资建议。 相关报告 1《金融工程：金融工程-行业流动性跟踪周报：近期行业流动性变化情况》2023-02-06 2《金融工程：基金研究-FOF组合推荐周报：上周无约束规模低估FOF组合超额基准收益0.81%》2023-02-06 3《金融工程：金融工程-量化择时周报：若调整如期出现，该增配哪个板块？》2023-02-05 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.股票和债券的相关性3 2.深度价值3 3.市盈率，商业周期和股市择时3 1.股票和债券的相关性 文献来源：Czasonis,M.,Kritzman,M.,&Turkington,D.(2021).TheStock-BondCorrelation.TheJournalofPortfolioManagement,47(3),67-76. 推荐原因：投资者依靠股票-债券的相关性来构建最优投资组合、设计对冲策略和评估风险。大多数投资者只是通过推断月度收益的历史相关性来估计股票与债券的长期相关性，但这种方法显然是不可靠的。作者为产生可靠的股票-债券相关性的预测引入了四项创新。首先，本文引入单期相关的概念，以解决股票和债券收益的自相关和滞后交叉相关不为零以及长期相关性随时间变化的问题。第二，确定了股票-债券相关性的基本预测因子。第三，将股票和债券相关性建模为一些基本预测因子路径的函数，而不是单一观测值的函数。最后，对样本进行审查，进行部分样本回归。结果显示，股票-债券相关性预测的可靠性得到显著提高。 2.深度价值 文献来源：Asness,C.,Liew,J.,Pedersen,L.H.,&Thapar,A.(2021).Deepvalue.TheJournalofPortfolioManagement,47(4),11-40. 推荐原因：本文围绕深度价值期（廉价和昂贵证券之间估值差距特别大的时期）的资产收益和基本面的演变进行研究，为理解市场和区分价值溢价的竞争理论提供了一个新的窗口。通过研究全球个股、股指期货、货币和全球债券的资产配置策略，发现深度价值策略具有：（1）高度补偿（过去表现不佳，未来回报很高）；（2）低beta系数，但全球价值因子具有高贝塔系数；（3）基本面恶化；（4）存在较高风险但产生的超额收益不能被已知风险因子完全解释；（5）负面新闻情绪；（6）抛售压力；（7）套利限制增加以及（8）套利活动增加。最后，作者发现深度价值机会存在聚集情况，即在研究的许多资产类别和证券中，广泛的价值差往往会在同一时间出现。 3.市盈率，商业周期和股市择时 文献来源：Park,S.(2021).TheP/Eratio,thebusinesscycle,andtimingthestockmarket.TheJournalofPortfolioManagement,47(8),165-183. 推荐原因：作者利用1871年至2020年的月度股市数据，分析了市盈率与未来股市表现的关系，以及错误定价能否会为股市择时提供依据。研究发现，市盈率既反映了被误导的市场情绪，也反映了理性的投资者预期。经周期调整的市盈率更好地反映了错误定价，而传统的市盈率则更好地反映了市场基本面。市盈率所显示的错误定价不足以产生明确的市场投资时机，根据商业周期对股市择时更有利可图。通常情况下，股价会在衰退前或衰退期间暴跌，在接下来的两年左右迅速反弹，从而为把握市场时机创造了机会。尽管这涉及到经济衰退预测，并与复杂的税收管理相关，但潜在的利润巨大。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com