石油沥青月报：供应维持低位，市场短期压力或有限

期货研究报告|石油沥青月报2023-02-05 供应维持低位，市场短期压力或有限 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 联系人 陈莉 020-83901030 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 在供应偏紧、库存压力有限的环境下，沥青市场短期或维持震荡偏强走势。考虑到沥青估值已经不低，对待BU建议以逢低多思路为主，并注意来自原油端的波动。 核心观点 ■市场分析 当下原油市场处于多空因素交织的状态，对于下游能化品而言，来自成本端的方向指引并不明确，需要更多关注自身的供需矛盾。 在供应维持低位、库存压力有限的环境下，沥青基本面短期或维持坚挺。但当前沥青估值已经处于中性偏高的位置，除非�现原料、供应端的瓶颈问题，或者终端需求表现大超预期，我们认为价格进一步上涨的驱动不足。往后需要注意高利润导致供应回升超预期的风险，以及对终端消费的恢复节奏保持跟踪。 ■策略 中性偏多；等待原油企稳后逢低多BU2306合约 ■风险 沥原油价格大幅下跌；沥青炼厂开工率大幅提升；终端需求不及预期；宏观经济表现不及预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：多空因素交织，油价短期驱动不明朗3 沥青市场维持偏紧格局，短期库存压力或有限4 开工率维持低位，2月排产或进一步降低4 需求维持淡季氛围，关注终端对高价承受能力6 库存维持低位，炼厂压力有限7 沥青市场总结8 图表 图1:全球原油库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶4 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶4 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:山东沥青炼厂理论利润丨单位：元/吨5 图8:焦化利润丨单位：元/吨5 图9:地炼焦化装置开工率丨单位：%5 图10:主营炼厂焦化装置开工率丨单位：%5 图11:国内沥青装置开工率丨单位：无5 图12:国内沥青产量（2月为预估）丨单位：万吨/月5 图13:国内沥青总需求丨单位：万吨6 图14:国内道路沥青需求丨单位：万吨6 图15:国内船燃市场沥青需求丨单位：万吨6 图16:国内防水市场沥青需求丨单位：万吨6 图17:政府专项债发行额丨单位：亿元7 图18:交通固定资产投资额丨单位：亿元7 图19:沥青炼厂库存率丨单位：无7 图20:沥青社会库存丨单位：万吨7 图21:沥青盘面与原油价格丨单位：元/吨；美元/桶8 图22:山东沥青基差丨单位：元/吨8 原油：多空因素交织，油价短期驱动不明朗 当下原油市场处于多空因素交织的状态。站在宏观面角度，美国近期经济数据表现连续超预期，一方面缓和了市场对短期经济衰退的担忧，但另一方面也降低美联储加息放缓的动力，二者在当下形成一定博弈关系，对油价的影响方向尚未稳定。 站在原油自身基本面角度，目前市场交易的主线逻辑依然在于：1、俄罗斯实质性减产的兑现量级与节奏；2、中国需求复苏的节奏；3、美国收储以及欧佩克应对。首先从俄罗斯减产情况来看，此前市场预计俄罗斯产量将会同比减少100至200万桶/日，俄 罗斯官方也曾表态将减产50至80万桶/日。但需要注意的是，俄罗斯原油可能会通过各种规避制裁的手段流入到欧美外的第三方市场，如果亚太等地玩家对俄原油的采购力度较强，未来该国供应的实际数量可能会显著超�预期，因此暂时还不能断定欧盟禁运对油价的影响方向是利多；其次是中国需求复苏的节奏，管控放开后第一轮感染高峰过去，交通�行需求（与汽柴煤消费直接相关）逐渐恢复。而从炼厂开工以及原油采购来看，可能存在一定滞后，目前还未显著增加。预计将从一季度末开始回升。最后是美国收储与欧佩克应对，考虑到油价与能源安全问题，美国2022年的抛储将会 转为2023年的收储。不过目前美国收储的节奏仍不确定，将取决于油价走势。欧佩克方面，沙特维持一个市场平衡者的角色，需要同时兼顾俄罗斯减产以及中国需求复 苏，欧佩克产量短期维持在2800至2900万桶/日。整体来看，当前原油市场缺乏明显的驱动，短期或延续区间震荡走势。 对于下游能化品而言，来自成本端的方向指引并不明确，需要更多关注自身的供需矛盾。另外，虽然我们对油价大方向持区间震荡的判断，但受到宏观、地缘政治、资金等多方面的影响，价格可能在短时间里�现较大波动，并扰动下游产品定价，需要保持谨慎。 图1:全球原油库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2023202220212020ICEBrentNymexWTI 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 010203040506070809101112 135 115 95 75 55 35 15 2021/092021/122022/032022/062022/092022/12 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 10 8 6 4 2 0 -2 2022/022022/052022/082022/11 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 2022/022022/042022/062022/082022/102022/12 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 135 115 95 75 55 35 15 120 110 100 90 80 70 60 130 120 110 100 90 80 70 60 2022/022022/052022/082022/11 2022/022022/052022/082022/112023/02 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 沥青市场维持偏紧格局，短期库存压力或有限 开工率维持低位，2月排产或进一步降低 随着终端需求进入尾声，1月份国内沥青装置开工负荷也呈现�边际下滑的态势，部分地方炼厂陆续进入检修阶段，带动国内沥青供应持续收紧。与此同时，在国内防疫放开、且第一轮感染高峰过去的背景下，交通�行与运输需求近期显著改善，生产汽柴油的效益要好于生产沥青的效益，焦化等装置开工负荷要明显高于沥青装置负荷，在一定程度上分流了渣油资源。 进入2月初，沥青装置开工率仍维持在30%以下。往前看，低供应的格局有望在2月 份延续。参考百川口径，2月国内沥青排产量预计为182.1万吨，环比下降13.4万 吨，隆众口径则预计2月排产量在178万吨。主要的减量或来自于地方炼厂。其中， 华东地区的宁波科元、江阴阿尔法1月份开始停工检修，预计到2月下旬才会复产。 此外，华北地区的凯意石化等炼厂计划2月份开始停工检修，其他前期停工的地炼暂未有明确开工计划，沥青整体供应量短期或继续受限。 但值得一提的是，随着沥青市场偏强、且近日国际原油价格�现一定回撤，沥青装置利润得到显著改善。因此不应忽视高利润导致供应回升超预期的风险，需对装置开工动向保持紧密关注。 图7:山东沥青炼厂理论利润丨单位：元/吨图8:焦化利润丨单位：元/吨 20232022202120202023202220212020 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 010203040506070809101112 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 010203040506070809101112 数据来源：隆众资讯华泰期货研究院数据来源：隆众资讯华泰期货研究院 图9:地炼焦化装置开工率丨单位：%图10:主营炼厂焦化装置开工率丨单位：% 2023202220212020202320222021 80 75 70 65 60 55 50 45 40 010203040506070809101112 74 72 70 68 66 64 62 60 58 56 010203040506070809101112 数据来源：隆众资讯华泰期货研究院数据来源：隆众资讯华泰期货研究院 图11:国内沥青装置开工率丨单位：无图12:国内沥青产量（2月为预估）丨单位：万吨/月 2023202220212020国内沥青产量 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 010203040506070809101112 300 250 200 150 100 50 0 2023/012023/042023/072023/10 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰期货研究院 需求维持淡季氛围，关注终端对高价承受能力 受到季节性的影响，沥青终端需求当前仍处于低位。虽然随着春节假期过去，沥青市场贸易环节、物流运输等将陆续进入营业状态，社会端补库需求相对旺盛，市场交投气氛逐步改善。但是，北方地区气温依旧偏低，不具备项目施工条件，刚性需求短期难以显著回升。与此同时，南方地区道路项目有望在2月中下旬逐步开工，并带动沥青刚性需求提升。 此外，在近期沥青价格走势偏强的背景下，需要关注终端对高价原料的接受程度。虽然我们认为基于国内整体经济形势改善的预期，市场对高价沥青的承受能力将有所提升。但预期到现实并非一蹴而就，我们仍需要对终端消费的恢复节奏保持跟踪。 图13:国内沥青总需求丨单位：万吨图14:国内道路沥青需求丨单位：万吨 20222021202020192022202120202019 350 300 250 200 150 100 50 0 010203040506070809101112 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 010203040506070809101112 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰期货研究院 图15:国内船燃市场沥青需求丨单位：万吨图16:国内防水市场沥青需求丨单位：万吨 20222021202020192022202120202019 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 010203040506070809101112 60 50 40 30 20 10 0 010203040506070809101112 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰期货研究院 图17:政府专项债发行额丨单位：亿元图18:交通固定资产投资额丨单位：亿元 2022202120202019投资额同比变化 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2022/012022/042022/072022/10 40