市场事件点评报告：全面注册制改革点评：引入活水，机遇与挑战并存

其他专题报告 撰写日期：2023年02月02日 证券研究报告—其他专题报告 全面注册制改革点评：引入活水，机遇与挑战并存 市场事件点评报告 分析师：卫以诺 执业证书编号：S0890518120001电话：021-20321014 邮箱：weiyinuo@cnhbstock.com 销售服务电话： 相关研究报告 021-20515355 1《其他：前沿科技展望：数字人民币引领交易模式变革-数字人民币研究专题报告》2022-11-30 2《其他：券商资管公募化——大财富管理时代破局之路-券商资管业务研究专题报告》2022-11-21 3《其他：海外融资新思路：国内企业出海为何选择GDR？-全球存托凭证（GDR）专题报告》2022-09-19 ◎报告摘要： 2023年2月1日，中国证监会就全面实行股票发行注册制主要制度规则向社会公开征求意见。全面注册制改革不仅涉及沪深交易所主板、新三板基础层和创新层，也涉及已实行注册制的科创板、创业板和北交所。 改革红利释放叠加政策预期，全面实行注册制的条件已经具备。其一，与海外主 要资本市场相比，A股股权融资规模表现强韧性，国内资本市场的向稳发展为全面注册制改革的推进提供了良好土壤。其二，全面注册制经过十年酝酿、四年试点，市场已对全面注册制今年落地有较充分的预期。其三，全面注册制的推行能够响应多层次资本市场建设的号召，明确板块定位，盘活市场存量资金。其四，全面注册制已被写入政府工作报告，是本届政府任期结束前的重要工作。 “变”与“不变”：全面注册制改革守正与进取。本次全面注册制改革征询意见 稿主要在以下几方面调整。一是上市发行制度：审核注册机制更加明晰，发行包容性明显增强。证监会职能转变；主板发行上市条件更加包容，优化盈利上市标准，设置多套多元包容的上市指标。二是交易制度：以市场便利化为导向，进一步改进主板交易制度。其一，新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制；其二，优化盘中临时停牌制度；其三，新股上市首日即可纳入融资融券标的。此次改革对两项制度未作调整：自新股上市第6个交易日起，日涨跌幅限制继续保持10%不变；维持主板现行投资者适当性要求不变。三是发行承销制度：完善新股询价定价机制。允许主板、科创板采取直接定价方式，增加期货公司作为参与询价的专业机构投资者类型，同时明确主板项目保荐人相关子公司不跟投。 关于全面注册制影响的三点思考。本次全面注册制改革启动，关键在以引入活水 为手段，以明确板块定位为指引，以细化监管分工为支撑，达到引导市场高质量发展，建立多层次资本市场，吸引长效投资资金的目的。同时，进一步健全常态化退市机制，畅通多元退出渠道，做到应退尽退高效高质发展。另一方面，注册制能否产生虹吸效应，在于优质企业的吸引与市场机制完善，优质企业的吸引点除了业绩优秀，业务拔尖，投资者关注的还有股票分红。 机遇与挑战并存，资源加人员的博弈。全面注册制改革直接利好券商的业务发展， 投行业务直接受益；提高直接融资比例，交投的活跃利好券商经纪业务；两融券源范围拓宽，数量提升，利好券商两融业务扩容。以注册制视角看证券行业未来的发展，应是三条主线贯穿始终，符合中国特色和发展阶段目标。 风险提示：本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信 息的准确性及完整性不作任何保证，在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 内容目录 1.改革红利释放叠加政策预期，全面注册制正式启动3 1.1.发展历程：市场预期充分，历经4年试点全面注册制向市场推开3 1.2.融资规模：资本市场改革红利释放，A股股权融资表现强韧性3 1.3.明确定位：响应多层次资本市场建设，盘活市场存量资金4 1.4.释放信号：拉开改革帷幕，准备大干一场4 2.“变”与“不变”：全面注册制改革守正与进取5 2.1.上市发行制度：审核注册机制更加明晰，发行包容性明显增强5 2.2.交易制度：以市场便利化为导向，进一步改进主板交易制度5 2.3.发行承销制度：完善新股询价定价机制，调整项目跟投机制6 3.关于全面注册制影响的三点思考6 3.1.注册制旨在引入活水，做到应退尽退高效高质发展6 3.2.注册制能否带来虹吸效应，在于优质企业吸引与市场机制完善7 3.3.全面注册制环境下，中介机构机遇与挑战并存8 4.总结：以注册制视角看证券行业发展的三条主线8 图表目录 图1：全面注册制大事记3 图2：A股与美股股权融资规模（亿元人民币）比较4 图3：A股和美股上市公司数量（家）及增速（%）7 图4：2020-2022年A股退市企业数量（家）7 图5：港股IPO企业数量及阿里巴巴在港股上市历程（2007-2022）7 图6：2022年度证券期货行业处罚情况8 图7：证券行业发展三条主线8 未找到图形项目表。 1.改革红利释放叠加政策预期，全面注册制正式启动 为落实“十四五”规划“提高直接融资特别是股权融资比重”、“全面实行股票发行注册制”的政策要求，2023年2月1日，中国证监会就全面实行股票发行注册制主要制度规则向 社会公开征求意见。由此，历经4年试点的全面注册制时代正式开启，标志着我国资本市场全面推行注册制改革更进一步，有助于夯实直接融资体系制度基石，提升投融资效率，有利于资本市场长期健康发展。 1.1.发展历程：市场预期充分，历经4年试点全面注册制向市场推开 2023年2月1日，全面实行股票发行注册制改革正式启动，成为进一步完善资本市场基础制度的重要拼图。在此之前，市场已对全面注册制今年落地有较充分的预期。 十年酝酿，四年试点：回顾A股市场，自1990年底成立以来，历经30余年，发行制度经历了由审批制到核准制，再到向注册制过渡的阶段。10年前已经开始对于注册制的探索。2013年底，十八届三中全会提出“推进股票发行注册制改革”，注册制首次写入中央文件；2018 年11月5日，总书记在首届进博会宣布设立科创板并试点注册制，标志试点注册制改革正式 开启；2019年7月22日，首批科创板公司上市交易，承担起资本市场注册制改革“试验田”的重要使命；2020年注册制改革试点由增量市场正式迈向存量市场，运行一年的科创板各项制度创新经受住了市场考验，并向创业板注册制改革中“输出”成功经验，8月24日创业板试点注册制改革正式落地；2021年11月15日，北交所揭牌开市，同步试点注册制。 经过4年的试点，市场各方对注册制的基本架构、制度规则总体认同，各试点注册制板 块平稳运行。截至2023年1月底，A股市场通过注册制上市的企业共1004家，总市值达9.6万亿元，占A股整体比例分别为19.8%/10.5%。其中，科创板、创业板、北交所通过注册制上市的企业分别有504、413、87家，市值分别为6.8、2.8、0.09万亿元。此外，监管、企业、中介机构、投资者等各资本市场参与主体对注册制理念、制度、影响理解渐深，市场优胜劣汰机制更趋完善，全面实行注册制的条件已经具备。 图1：全面注册制大事记 资料来源：华宝证券研究创新部 1.2.融资规模：资本市场改革红利释放，A股股权融资表现强韧性 二十大报告中明确提出“健全资本市场功能，提高直接融资比重”。中国证券监督管理委 员会主席易会满指出，注册制是全面深化资本市场改革的“牛鼻子”工程，是发展直接融资特别是股权融资的关键举措，也是完善要素市场化配置体制机制的重大改革。 2022年，随着资本市场改革提速，与海外主要资本市场相比，A股股权融资规模表现优异。据Wind统计，2022年A股股权融资规模达到5868.86亿元人民币，远高于美股股权融资规模1494.50亿元人民币。同时，受市场动荡、疫情反复等影响，2022年美股股权融资规模较2021年出现大幅缩减，A股市场股权融资规模不降反升，表现出较强韧性。国内资本市场的向稳发展为全面注册制改革的推进提供了良好土壤。 图2：A股与美股股权融资规模（亿元人民币）比较 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 201420152016201720182019202020212022 A股股权融资规模美股股权融资规模 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 注：汇率采用2023年2月2日13:27汇率，1美元=6.7121元人民币、1英镑=8.3175元人民币 1.3.明确定位：响应多层次资本市场建设，盘活市场存量资金 注册制与核准制最大的区别就是打破公司申请上市所需要经历层层审批的繁琐模式，提升上市效率，同时使得上市过程更加规范、透明、可预期。聚焦国内资本市场，随着市场优胜劣汰机制逐步完善，投资者更加趋于理性。当前，亟需响应多层次市场建设号召，开展一场能够牵动资本市场全局的改革，从而有的放矢盘活市场存量资金，为资本市场稳健高质量发展助力。 全面注册制下，相关板块定位进一步明确，包括了各板块，首发、再融资、并购重组、发行交易、持续信披等内容的全面改革，这与当下资本市场发展所需契合。全面注册制改革后，主板突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。科创板面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求。优先支持符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。创业板深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。 1.4.释放信号：拉开改革帷幕，准备大干一场 全面注册制是近年来两会关注重点，本次意见最终细则出台预估在3月两会后落地。2022年，“全面注册制”写入政府工作报告，报告提出“全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展”。在2022年全国两会期间，全国政协委员、原证监会主席肖钢表示，注册制改革试点先后在科创板、创业板和北交所推出，取得了显著成效。在本届政府任期内，完成了科创板、创业注册制试点，加上证券法已修订多年，全面注册制改革的全面推进是本届政府任期结束前的重要工作。全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办 法》等主要制度规则草案公开征求意见反馈截止时间为2023年2月16日，在两会召开前完 成意见公开征求工作，能够为2023年两会提案打基础。 2.“变”与“不变”：全面注册制改革守正与进取 全面实行注册制不仅涉及沪深交易所主板、新三板基础层和创新层，也涉及已实行注册制的科创板、创业板和北交所。通过深度解析发现，本次全面注册制改革征询意见稿最主要的制度变化主要体现在上市发行制度、交易制度、发行承销制度等方面。 2.1.上市发行制度：审核注册机制更加明晰，发行包容性明显增强 其一，证监会职能转变，交易所和证监会职责分工明晰。主板由交易所承担全面审核判断企业是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求的责任，并形成审核意见。审核过程中，如果发现在审项目涉及重大敏感事项、重大无先例情况、重大舆情、重大违法线索的，及时 向证监会请示报告。证监会基于交易所审核意见依法履行注册程序，在20个工作日内对发行 人的注册申请作出是否同意注册的决定。此外，将由证监会对发行人是否符合国家产业政策和板块定位进行把关。全面注册制的放开在保持交易所审核、证监会注册的基本架构不变的前提下，进一步优化审核机制，保证上市节奏整体可控，提高审核注册的效率和可预期性。 其二，主板上市规则优化，市场包容性增强。相较2022年1月修订的沪深交易所交易所股票上市规则，目前征求意见的注册制下的主板，优化了盈利上市标准，取消最近一期末不存在未弥补亏损、无形资产占净资产的比例限制等要求，并且在发行环节主板结束23倍市