软商品策略日报：节后首日走势偏暖，宏观仍将引领板块偏强

中信期货研究|软商品策略日报 2023-01-31 节后首日走势偏暖，宏观仍将引领板块偏强 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：冲高回落，首日涨势趋缓；纸浆：走势仍以区间为主，基差水平是关键；棉 花：首日冲高回落，关注下游需求；白糖：内外倒挂加大，郑糖短期有支撑。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：冲高回落，首日涨势趋缓 明年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。短期来说，边际供需恶化较快（港口库存快速累库），不考虑追高，依旧维持回调做多策略。 操作策略：逢低做多。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：走势仍以区间为主，基差水平是关键 由于流通货源持续性的不足，期货的深度贴水，限值下行空间。但海外向中国输入的价格下行压力仍在，进口价格的下降限值上涨空间。我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主 操作策略：区间逢高偏空对待，6500以下，不追空风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：首日冲高回落，关注下游需求 市场对于年后下游消费预期较好，当前纯棉纱厂棉花及棉纱库存均处于低位，年后有补库需求，关注下游纺织厂订单、采购及销售情况。国际市场方面，前两周美棉周度签约量环比持续增长，利多ICE棉价，但在海外高通胀、经济增速向下的背景下，欧美纺服需求中长期向下。总体来看，关注国内需求变化，短期棉价预计震荡偏强走势。操作：短期单边及近远月价差看多为主。 风险因素：宏观利空、需求不及预期 白糖：内外倒挂加大，郑糖短期有支撑 国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行。国内方面，受内外倒挂及国内消费环境预期改善支撑，短期有支撑，但预计高度有限。 操作策略：观望。 风险因素：疫情、天气、进口政策变化、货币。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：冲高回落，首日涨势趋缓（1）青岛保税区人民币泰混价格11200元/吨，+120，对上一交易日RU05收盘价基差为-2145；国产全乳老胶12650元/吨，-50。保税区STR20价格1500美元/吨，+30。（2）1月30日合艾原料市场报价：白片48.60涨1.45；烟片53.53平；胶水51.50涨1.20；杯胶40.75涨0.55。（3）统计局：2022年12月中国外胎产量同比降15.2%。据国家统计局最新公布的数据显示，2022年12月中国橡胶轮胎外胎产量为6990.8万条，同比降15.2%。1-12月橡胶轮胎外胎产量较上年同期降5%至8.56003亿条。（4）2022年四季度欧洲替换胎市场销量下降13.2%。1月19日，欧洲轮胎和橡胶制造商协会（ETRMA）发布市场数据显示，2022年四季度欧洲替换胎市场销量同比下降13.2%至5455.2万条。逻辑：节后第一天，橡胶跟随向好的宏观氛围冲高后回落。市场对于后续橡胶走高预期较强，但受制于现货端的疲弱表现，整体涨势有限。供应方面，泰国南部逐步进入减产期，原料价格走高，成本端对胶价形成支撑。需求端春节期间天胶库存持续累计，下游仍有大部分工厂未复工，需求维持较弱。政策层面，总体维持稳增长定位，但在内需消费上，可能还是会有刺激政策。此外随着感染高峰过后，内需修复也必然会出现。因此，明年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。我们认为，对于年后的供需表现，我们同样持有乐观判断。然而在当前的上涨过程中，非标基差不断扩大，现实需求还未启动，预期与现实的偏离度再加深。因此追涨的风险偏高。我们建议等待回落后逢低偏多操作。关注万三附近。操作策略：逢低做多。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：走势仍以区间为主，基差水平是关键（1）针叶浆银星参考报价在7300-7300，-50/-50；俄针报价7100-7150，-100/-50；阔叶鹦鹉6200-6250，平。（2）据Europulp数据显示，2022年12月欧洲港口总库存环比提升0.04%，较2021年同期提升17.58%。其中2022年12月除荷兰/比利时以及法国/瑞士港口库存环比提升外，英国、德国、意大利以及西班牙港口库存环比均有下滑。逻辑：浆期货昨日震荡为主，收盘价格相较于春节前略有下行。春节后，现货端，针叶浆价格维持平稳，当前依旧持稳于7200一线。因此，纸浆期货的各个合约依旧有着比较明显的贴水。在流通货源不足的背景下，这种贴水对于盘面会产生向上的影响。短期节后来看，中国需求会逐步复苏，宏观预期也向好发展，这对纸浆期货形成一定程度上的利多。而这一利多因素在3月之前是无法证伪的。叠加针叶浆流通货源没有出现显著宽松的背景，现货价格偏坚挺的现象或许不会改变。而利空因素更多的来自于中长期的海外市场变化。欧洲市场不断的累库过程会形成美金价格的下挫，进而传导至中国的美金盘报价，这一表现在去年12月已经看到。从中长期逻辑来说一个月的美金价格下调不足以完全反馈完这一利空，外部下行驱动逻辑并没有消退。而美金盘的不断下挫导致期货上行空间受限。综合以上因素，我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主。操作策略：7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：首日冲高回落，关注下游需求数据1、棉花仓单7840张，折合31.36万吨，环比+732张，折合+2.93万吨；有效预报1355张，折合5.42万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2023年1月29日，新疆地区皮棉累计加工总量496.31万吨，同比减幅4.30%；29日当日加工增量2.3万吨，同比增幅618.75%。3、截止到2023年1月29日24点，新疆棉累计公检量456万吨，同比减少11%。逻辑昨日，郑棉5月合约收于14885，环比+35，郑棉9月合约收于15010，环比+65。昨日郑棉期价高开低走，5月合约最高至15120元/吨，但随后走低，收于15000元/吨之下。下游纯棉纱纺企、全棉织厂陆续开工，据TTEB，开机率环比有抬头之势，但还未全面复工，预计市场将逐步活跃。春节期间，国内出行需求明显增长，春运客流总量虽不及2019年同期，但同比增长近1倍。消费已有复苏表现，但终端纺服内需数据滞后，截至12月份纺服零售额同比依旧负增长，关注后续数据变化。市场对于年后下游消费预期较好，当前纯棉纱厂棉花及棉纱库存均处于低位，年后有补库需求，关注下游纺织厂订单、采购及销售情况。国际市场方面，前两周美棉周度签约量环比持续增长，利多ICE棉价，但在海外高通胀、经济增速向下的背景下，欧美纺服需求中长期向下。总体来看，关注国内需求变化，短期棉价预计震荡偏强走势。操作：短期单边及近远月价差看多为主。风险因素：宏观利空、需求不及预期 震荡偏强 白糖 观点：内外倒挂加大，郑糖短期有支撑（1）广西白糖现货成交价为5770-5820元/吨，较昨日上涨20元/吨，云南新糖报价区间为5720～5750元/吨，较昨日上涨10元/吨，加工糖厂报价区间为5870～5940元/吨，较昨日上涨10元/吨。逻辑：国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行；后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新榨季生产预期。国内方面，国内消费环境预期改善，叠加内外倒挂严重，价格存较强的支撑，但节后处于消费淡季，原糖上方压力犹存。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，本榨季，供需较为宽松，糖价上方空间有限。操作策略：观望。风险因素：疫情、天气、进口政策变化、货币。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1480 1470 10 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 395 640 -245 山东全乳胶老胶（元/吨） 12950 12750 200 NR主力-STR20(人民币计） 240 288 -48 山东RSS3（元/吨） 14850 14500 350 NR主力-STR20(美金计） 35 43 -7 山东越南3L（元/吨） 12200 11800 400 RU5-1 -645 -570 -75 期货价格 RU01（元/吨） 13990 13960 30 RU9-5 -195 -295 100 RU05（元/吨） 13345 13390 -45 RU1-9 840 865 -25 RU09（元/吨） 13150 13095 55 NR02-NR01 0 -35 35 NR主力（元/吨） 10260 10240 20 RU主力-NR主力 3085 3150 -65 表1：橡胶近日期现价格变化 数据 来源：Wind，中信期货研究所 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 基差（对老全乳） 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 橡胶期、现货走势 国产全乳 泰国RSS3 沪胶主力 20号胶主力 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 25800 20800 15800 10800 5800 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 沪胶主力-NR主力 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000 500 0 2000 2022 2021 2020 1500 1000 500 0 -500 2022 2021 2020 2020/01 2020/01 2020/02 2020/03 2020/03 2020/04 2020/05 2020/05 2020/06 2020/07 2020/07 2020/08 2020/09 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2