MDI需求有望逐步回暖，万华上调2月MDI挂牌价

万华化学（600309） 公司研究/公司点评 MDI需求有望逐步回暖，万华上调2月MDI挂牌价 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-01-31 收盘价（元） 96.61 近12个月最高/最低（元） 100.98/73.16 总股本（百万股） 3,140 流通股本（百万股） 3,140 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 3,033 流通市值（亿元） 3,033 主要观点： 事件描述 2023年1月30日下午，万华化学发布公告，自2023年2月份开始，中国地区聚合MDI挂牌价为17800元/吨（比1月份价格上调1000元/吨）；纯MDI挂牌价为22500元/吨（比1月份价格上调2000元/吨）。 公司价格与沪深300走势比较 19% 6% -8%2/225/228/2211/22 -21% -34% 万华化学沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.乙烯二期项目方案落地，新能源发电持续推进2022-12-13 2.万华化学：MDI挂牌价小幅下调，电池材料领域加速布局2022-11-30 3.短期需求偏弱业绩承压，长期产能释放贡献增量2022-10-25 MDI节后补库叠加需求回暖预期，MDI价格后续有望止跌逐步反弹节前MDI需求处于传统淡季，整体需求呈下滑趋势，厂商对原料按需采购，以集中消耗库存为主，目前MDI下游厂家库存整体偏低。根据百川数据，1月3日，聚合MDI价格14600元/吨，1月19日，聚合MDI价格14800元/吨，价格在低位震荡相对稳定。需求端来看，12月份国内冰箱产量745.1万台，同比下降-1.68%，环比下降-1.78%，节前冰箱产量仍处在底部区间震荡。随着节后下游厂商对MDI逐步补库，现阶段MDI价格具有支撑，截至1月30日，聚合MDI价格上涨到15250元/吨。我们预计短期MDI补库以及后续春季行情外加地产竣工端逐步修复，MDI需求端将呈现边际改善趋势，需求端虽然需要时间释放，但需求回暖确定性较强，未来MDI价格仍有逐步反弹空间。MDI作为公司最主要的业务和利润来源，公司福建基地40万吨MDI装置于2022年底投产后，目前MDI总产能达到305万吨，MDI价格的止跌反弹将逐步改善公司盈利水平。 TDI供给端受影响，市场及下游厂商库存有限，后续价格有望反弹TDI近期供给端受到影响，根据百川资讯，万华福建10万吨TDI装置将于2月1日关停，韩国巴斯夫16万吨TDI装置处于检修期，甘肃银光12万吨TDI装置推迟重启。供给端长期看，除公司有新产能外，上海巴斯夫和沧州大化TDI新产能投产时间具有不确定性，海外没有TDI新增产能计划，全球TDI供给格局将保持稳定。随着节后陆续开工，当前市场以及中下游TDI库存不多，在对未来需求回暖预期下，TDI价格持续上涨。截至1月30日，TDI价格已经上涨到20300元/吨，节后3天涨幅5.3%，相比12月1日，价格反弹17.00%，据百川资讯，上海巴斯夫2月开盘价已经达到25000元/吨，在TDI供给受影响及下游补库、需求复苏预期下，我们认为TDI后续价格仍有一定上升空间。公司在烟台及匈牙利分别具有30和25万吨TDI产能，福建新建25万吨TDI项目预计将于2023年年底前投产，TDI规模化及一体化将继续保持行业领先优势。 投资建议 考虑到2022年MDI价格整体低迷，预计公司2022-2024年归母净利润分别为165.28、235.16、260.71亿元，同比增速为-32.9%、 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 42.3%、10.9%，2022年业绩较前值下调7.42%，当前股价对应PE 分别为18、13、12倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）原材料价格大幅波动的风险； （4）产品价格大幅下跌的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 145538 160262 185713 201450 收入同比（%） 98.2% 10.1% 15.9% 8.5% 归属母公司净利润 24649 16528 23516 26071 净利润同比（%） 145.5% -32.9% 42.3% 10.9% 毛利率（%） 26.3% 21.7% 23.4% 23.5% ROE（%） 36.0% 19.4% 21.7% 19.4% 每股收益（元） 7.85 5.26 7.49 8.30 P/E 12.87 18.35 12.90 11.63 P/B 4.63 3.57 2.79 2.25 EV/EBITDA 9.12 9.99 9.07 7.97 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 72291 44123 51145 59534 营业收入 145538 160262 185713 201450 现金 34216 570 2462 8034 营业成本 107317 125435 142200 154060 应收账款 8646 11243 13339 13523 营业税金及附加 880 1267 1433 1455 其他应收款 1394 1475 1757 1897 销售费用 1052 3144 2326 2644 预付账款 1367 1490 1829 1924 管理费用 1892 3099 3591 3896 存货 18282 20958 23373 25770 财务费用 1479 2528 2278 1948 其他流动资产 8386 8386 8386 8386 资产减值损失 -1075 -355 -415 -552 非流动资产 118018 152207 170465 180989 公允价值变动收益 -7 0 0 0 长期投资 3930 3930 3930 3930 投资净收益 492 0 0 0 固定资产 65233 86977 98443 100163 营业利润 29425 19975 28303 31292 无形资产 7982 10643 12412 14248 营业外收入 97 0 0 0 其他非流动资产 40873 50657 55680 62648 营业外支出 371 0 0 0 资产总计 190310 196330 221610 240522 利润总额 29151 19975 28303 31292 流动负债 98002 85140 86233 78405 所得税 4112 2905 4117 4551 短期借款 53873 24175 21157 12090 净利润 25039 17070 24186 26740 应付账款 11403 18302 19901 20136 少数股东损益 391 542 671 669 其他流动负债 32726 42664 45176 46180 归属母公司净利润 24649 16528 23516 26071 非流动负债 20612 22425 22425 22425 EBITDA 39391 35184 38202 41642 长期借款 15644 17457 17457 17457 EPS（元） 7.85 5.26 7.49 8.30 其他非流动负债 4968 4968 4968 4968 负债合计 118614 107565 108658 100830 主要财务比率 少数股东权益 3197 3739 4410 5079 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 3140 3140 3140 3140 成长能力 资本公积 2161 2160 2160 2160 成长能力 留存收益 63198 79726 103242 129313 营业收入 98.2% 10.1% 15.9% 8.5% 归属母公司股东权益 68499 85027 108542 134613 营业利润 148.8% -32.1% 41.7% 10.6% 负债和股东权益 190310 196330 221610 240522 归属于母公司净利润 145.5% -32.9% 42.3% 10.9% 获利能力 现金流量表 单位:百万元 毛利率（%） 26.3% 26.3% 21.7% 23.4% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率（%） 16.9% 10.3% 12.7% 12.9% 经营活动现金流 27922 44218 33144 35619 ROE（%） 36.0% 19.4% 21.7% 19.4% 净利润 24649 16528 23516 26071 ROIC（%） 18.1% 14.2% 16.7% 16.4% 折旧摊销 8161 12326 7207 7851 偿债能力 财务费用 2086 3110 2355 2053 资产负债率（%） 62.3% 54.8% 49.0% 41.9% 投资损失 -492 0 0 0 净负债比率（%） 165.4% 121.2% 96.2% 72.2% 营运资金变动 -7323 11358 -1019 -1578 流动比率 0.74 0.52 0.59 0.76 其他经营现金流 32814 6067 25620 28870 速动比率 0.54 0.25 0.30 0.41 投资活动现金流 -28758 -46869 -25879 -18927 营运能力 资本支出 -26845 -46869 -25879 -18927 总资产周转率 0.76 0.82 0.84 0.84 长期投资 -1996 0 0 0 应收账款周转率 16.83 14.25 13.92 14.90 其他投资现金流 83 0 0 0 应付账款周转率 9.41 6.85 7.15 7.65 筹资活动现金流 17587 -30995 -5373 -11120 每股指标（元） 短期借款 15628 -29698 -3018 -9067 每股收益 7.85 5.26 7.49 8.30 长期借款 3822 1813 0 0 每股经营现金流薄） 8.89 14.08 10.56 11.34 普通股增加 0 0 0 0 每股净资产 21.82 27.08 34.57 42.87 资本公积增加 -1 0 0 0 估值比率 其他筹资现金流 -1862 -3110 -2355 -2053 P/E 12.87 18.35 12.90 11.63 现金净增加额 16711 -33646 1892 5572 P/B 4.63 3.57 2.79 2.25 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议