全球电池王者风范尽显，动力储能引领星辰大海

宁德时代（300750） 证券研究报告·公司深度研究·电池 全球电池�者风范尽显，动力储能引领星辰大海 买入（维持） 2023年01月21日 证券分析师曾朵红 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 130,356 331,970 458,607 576,202 同比 159% 155% 38% 26% 归属母公司净利润（百万元） 15,931 30,652 48,309 65,543 同比 185% 92% 58% 36% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 6.52 12.55 19.78 26.83 P/E（现价&最新股本摊薄） 69.30 36.02 22.85 16.84 关键词：#市占率上升投资要点 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 宁德时代厚积薄发，竞争力预计长期维持。公司管理层技术出身，深耕锂电领域，战略发展定位精准，多个时间节点做出正确选择，助力公司成为全球锂电�者，实现十年十倍增长。22-24年为获得25-30年定点的窗口期，电池技术、成本仍为核心竞争力，预计龙头仍主导行业发展。 技术方面，宁德时代产品迭代引领行业，研发投入遥遥领先，专利布局涉足全产业链，新技术23-24年落地进一步拉大与竞争对手差距；成本 股价走势 0% -4% -8% -12% -16% -20% -24% -28% -32% -36% 宁德时代沪深300 方面，公司具备卓越的技术和工艺水平，叠加原材料一体化布局、规模效应带来的极强本土采购议价能力，打造的成本优势预计长期维持。 动力技术全面领先，海外市占率提升，盈利能力提升，全球龙头优势突出。爆款车型供给成为电动化核心驱动力，叠加单车带电量提升，动力电池需求高增长持续。22年1-11月宁德全球份额37%，海外市占率升 至20-25%。22Q4动力出货85GWh，环增20%，22年出货近250GWh，同增110%，23年40%+增长至350GWh，全球份额37%+。远期看，国 2022/1/202022/5/212022/9/192023/1/18 市场数据 收盘价(元)452.00 一年最低/最高价353.00/609.98 市净率(倍)7.37 内市占率预计45%+，欧洲逐步提升至40%+，美国有望实现突破，预计份额20%+，全球其他区域45%+，全球份额有望40%。盈利方面，22 流通A股市值(百万元) 945,794.76 年碳酸锂上涨，Q1盈利承压，金属联动机制建立，Q2迎来拐点，Q4盈 利恢复至0.08元/Wh，23年材料叠加车企降价，电池降价，依靠碳酸锂资源的全面布局和自供比例提升，叠加规模化和技术降本，预计23年盈利能力提升，依靠技术进步和产业链布局，盈利未来持续高增长可期。 储能业务快速放量，盈利大幅恢复，引领全球爆发大趋势。得益于中美大储和欧洲户储的爆发，储能迎来黄金发展期，23年储能电池需求增速预计超100%。公司前瞻布局储能市场，产品以外供280Ah电芯为主，EnerC/One等集成系统为辅，并通过技术合作、合资建厂、战略入股等 总市值(百万元)1,104,016.56 基础数据 每股净资产(元,LF)61.35 资产负债率(%,LF)70.24 总股本(百万股)2,442.51 流通A股(百万股)2,092.47 方式深度布局储能产业链。22年公司储能电池出货55GW（h户储5GWh， 国内大储10GWh，海外大储40GWh），全球市占率近40%，位列榜首，美国市占率第一，遥遥领先同行。23年预计出货100GW（h户储10GWh），龙头地位稳固。盈利方面，受原材料涨价和交付周期影响，22年H1储能毛利率仅6.4%，Q3-4随着新项目交付，碳酸锂价格传导顺利，毛利率恢复至19%，23年预计进步恢复至20%+，户储毛利率近30%，公司储能电芯持续溢价，储能利润预计23年爆发，未来保持高速增长。 盈利预测与投资评级：维持公司22-24年归母净利润307/483/655亿元的预测，同增92%/58%/36%，对应36/23/17xPE，考虑到公司为全球电池龙头，动力海外份额快速提升，储能业务保持高速增长，23年量利双升，给予23年36xPE，目标价712元，维持“买入”评级。 风险提示：价格竞争超市场预期，原材料价格不稳定，投资增速下滑。 相关研究 《宁德时代(300750)：2022年业绩预告点评：Q4业绩好于市场预期，海外市占率快速提升》 2023-01-13 《宁德时代(300750)：宁德时代与本田签订123GWh长单，全球龙头地位稳固》 2022-12-09 1/60 东吴证券研究所 内容目录 1.复盘：十年厚积薄发，全球锂电龙头崛起之路6 1.1.股权结构：股权结构集中，前十大股东持股58.94%6 1.2.管理层：技术出身深耕锂电领域，战略发展定位精准6 1.3.公司发展历程：脱胎于ATL，具备锂电基因，技术储备深厚7 1.4.财务：厚积薄发，营收�年增长超�倍，体量规模迅速扩大9 2.动力电池：技术、产能、成本全面领先，海外市占率快速提升，长期竞争力始终维持12 2.1.行业：电动化大势所趋，下游需求旺盛，公司出货大幅增长12 2.2.格局：全球装机份额持续提升至37%，国内维持50%以上，龙头地位稳固13 2.3.技术：产品力极强，技术迭代引领行业，研发投入遥遥领先15 2.4.产能：产能规划庞大，远期规划近1TWh20 2.5.成本：生产工艺、一体化、规模优势铸造核心壁垒，成本优势长期始终维持21 2.6.盈利（动力+储能电池）：23年电池价格下行，通过一体化全面布局、规模降本、技术降本，盈利能力持续提升，与海外/二线电池厂拉开差距26 2.7.客户：深度绑定国内外主流车企，21-25年全球龙头地位稳固29 数据来源：公司公告，东吴证券研究所37 2.8.公司：海外份额快速提升，远期全球份额预计突破40%37 3.储能：需求爆发成为第二成长极，材料业务稳定增长40 3.1.行业：可再生能源发电占比提升，全球储能需求爆发40 3.2.技术：全系统长循环寿命，极限制造打造工艺之�42 3.3.客户：深入布局产业链，合力开拓市场43 3.4.出货：储能电池出货连续翻倍增长，成为第二增长极44 4.锂电材料及其他业务46 4.1.锂电材料业务：收入及利润持续高增，营收占比约12%46 4.2.其他业务：研发服务收入为主力，高盈利体现核心实力49 5.会计处理审慎，折扣、质保金未来反哺利润50 5.1.会计计提严谨，表观利润被低估50 5.1.1.折旧：经过大幅转固期后，折旧逐年减少，开始释放利润51 5.1.2.质保金：售后期过后反哺利润，预计23-24年逐渐体现52 5.1.3.存货减值：会计处理审慎，售出后转回53 5.1.4.递延收入：会计计提严格，递延收益大幅增加53 5.2.存货大幅增长，在手订单充足54 5.3.上下游议价能力强，资本开支稳步增长55 6.盈利预测及投资建议56 7.风险提示58 2/60 东吴证券研究所 图表目录 图1：宁德时代股权结构及部分子公司（截止22Q3末）6 图2：宁德时代发展历程8 图3：宁德时代营收及同比增速（亿元）9 图4：宁德时代归母净利润及同比增速（亿元）9 图5：宁德时代销售毛利率、销售净利率10 图6：宁德时代四费情况10 图7：宁德时代分业务占比11 图8：宁德时代各项业务毛利率11 图9：宁德时代重要财务指标变化（百万元）12 图10：宁德时代经营性活动现金流净额及增速（亿元）12 图11：公司动力电池出货量及增速（GWh，%）13 图12：公司动力电池国内外出货量及增速（GWh，%）13 图13：全球主流电池厂商动力电池装机量（GWh）14 图14：22年1-11月全球动力电池竞争格局（GWh）14 图15：宁德时代国内动力电池装机量（GWh）14 图16：22年1-11月国内动力电池竞争格局（GWh）14 图17：2018-2022年宁德时代合计专利全产业链布局15 图18：宁德时代专利注册情况（单位：项）15 图19：宁德时代CTP/CTC技术规划17 图20：二线厂商与宁德研发投入对比（亿元）18 图21：海外厂商与宁德研发投入对比（亿元）19 图22：宁德时代与二线电池厂技术对比20 图23：宁德时代与海外电池厂商盈利能力对比（税前利润率）22 图24：宁德时代与国内二线电池厂商毛利率对比22 图25：宁德时代国内市场出货量测算（gwh）37 图26：宁德时代2023年市占率测算（万辆，%）37 图27：宁德时代海外装机及市占率测算（gwh）38 图28：宁德时代海外装机及市占率测算（gwh）38 图29：宁德时代除美国外市占率测算（gwh）38 图30：美国地区日韩电池产能规划（GWh）39 图31：美国地区电池需求及宁德出货量预测（GWh）39 图32：宁德时代动力出货及全球份额预测39 图33：宁德时代远期全球市占率敏感性测算39 图34：宁德时代超长寿命技术42 图35：宁德时代极限制造工艺42 图36：2021年全球锂电池储能出货竞争格局45 图37：宁德时代储能出货量及预测45 图38：宁德时代储能业务营收(亿元)45 图39：宁德时代储能业务毛利(亿元)、毛利率45 图40：锂电材料营收及占比、毛利及毛利率（亿元）46 图41：广东邦普主要基地及中心布局46 图42：其他业务营收及占比、毛利及毛利率（亿元）50 3/60 东吴证券研究所 图43：季度经营净现金流和扣非利润情况（亿元）51 图44：宁德时代单wh折旧计算（元）51 图45：宁德时代折旧计算（百万元）51 图46：宁德时代存货/在建工程情况（亿元）55 表1：CATL管理层介绍（部分）7 表2：CATL与ATL间的互通7 表3：全球动力电池需求测算12 表4：优质二线厂商研发进展18 表5：海外厂商与宁德技术布局对比19 表6：宁德时代产能规划（GWh）20 表7：考虑原材料采购成本差异及良品率差异，宁德时代成本与竞争对手对比23 表8：宁德时代上游资源布局24 表9：宁德时代中游材料资源布局25 表10：电池成本降价幅度测算（三元）27 表11：电池成本降价幅度测算（三元）28 表12：宁德时代锂资源对利润贡献（公司利润全口径）28 表13：宁德时代电池盈利水平预测29 表14：2018-2022年Q3宁德时代国内装机结构29 表15：国内车企供应商份额（22年Q1-3）30 表16：宁德时代市占率敏感性测算31 表17：宁德时代装机量（GWh）32 表18：宁德时代装机量占比32 表19：大众海外电动车销量及宁德时代占比预测33 表20：宝马海外新能源车销量及宁德时代占比预测33 表21：Stellantis新能源车销量及宁德时代占比预测34 表22：现代起亚海外新能源车销量及宁德时代占比预测35 表23：海外电池厂在美布局35 表24：宁德时代在美布局36 表25：全球储能市场空间测算40 表26：全球储能电池市场竞争格局（出货量，GWh）41 表27：国内主流钠离子电池性能对比43 表28：宁德时代2022年储能订单43 表29：宁德时代储能中标项目44 表30：宁德时代储能出货量及盈利水平预测46 表31：广东邦普三元前驱体产能测算（万吨）47 表32：广东邦普三元正极产能测算（万吨）47 表33：广东邦普（万吨）48 表34：湖北宜昌邦普一体化电池材料产业园项目投产进度预测（万吨）48 表35：邦普回收业务产能规划及测算（万吨）49 表36：宁德与合作方签订技术许可协议统计50 表37：国内外电池厂