资产价格泡沫总是源于原教旨主义者和宪章主义者（趋势追随者）之间的互动

2016年3月17日–第271号资产价格泡沫总是源于原教旨主义者和图表主义者（趋势追随者）之间的互动我们回顾一下引起资产价格泡沫并导致其破裂的原因：原教旨主义者和宪章主义者（趋势追随者）之间的行为互动：原教旨主义者会收到有关资产（金融，房地产）基本价值的信息。如果信息是肯定的，则他们购买并且所涉资产的价格上涨；图表专家（趋势追赶者）推断出资产价格的近期趋势。例如，如果某资产的价格在最近一段时间内上涨了，他们会购买该资产。无论从好的方面还是从好的方面来看，图表专家的行为都会放大资产价格与其基本决定因素相关的正常路径。在金融市场中，特许人的权重越大，更多的金融资产价格就会上下波动。当前，随着自动定量投资组合管理和对冲技术的发展，情况就是如此。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2016 – 271-页2资料来源：Datastream，Markit，Natixis泡沫及其破裂：以股票市场为例我们将采取欧美股票的例子。我们看到在牛市中，股票估值急剧上升（1997年至1999年底，2012年至2015年初），在熊市中（2000年至2003年，2007年至2009年）股权估值急剧下跌。这表明市场在两个方向上反应过度（图1A和B）。图1A美国：市盈率和股市指数图1B欧元区：市盈率和股市指数欧元斯托克远期市盈率（LH规模）标普远期市盈率（LH规模） 欧洲斯托克指数（1995：1 = 100，RH等级）32标准普尔指数（1995：1 = 100，RH标度）30282624222018161412108资料来源：Datastream，彭博社，Natixis95979901030507091113156005004003002001000403530252015105959799010305070911131540035030025020015010050这通常称为泡沫及其纠正。我们想回顾一下气泡出现的根本原因，即原教旨主义者和宪章主义者（趋势外推员）之间的相互作用。原教旨主义者和宪章1.原教旨主义投资者获得有关资产基本价值的信息（此处为股票），并使用此信息购买或出售此资产。在股票方面，此信息涉及：未来经济增长（图2A，B和C）;企业盈利能力和未来收益（图3）。图2A实际GDP增长率（以百分比表示）图2B美国：PMI（指数）6420-2-4资料来源：Datastream，BEA，Eurostat，Natixis-6美国欧元区67046560255050-245-44035-630制造PMI非制造业PMI70656055504540353095979901030507091113159597990103050709111315资料来源：Datastream，彭博社，Natixis 闪Flash 2016 – 271-页3图表2C欧元区：PMI（指数）制造PMI65非制造业PMI605550454035资料来源：Datastream，Markit，Natixis309597990103050709111315400656035055300502504520040150351003050图3每股收益*（1995：1 = 100）9596979899000102030405060708091011121314151640035030025020015010050让我们回到上面看到的牛市和熊市。它们都由有关增长的新闻（1997年和2011年好； 2000年和2007年不好，图表2B和C）和获利新闻（从2003年到2010年一直上升到2001年初；从2001年，2008年开始下降，图3).2.宪章（趋势追赶者）在资产价格（此处为股价）最近上涨时进行购买。因此，他扩大了原教旨主义者的运动。这样我们就可以看到气泡来自哪里：积极的基本信息被原教旨主义者接受；他们购买，资产（股票）价格上涨；股价上涨触发了图表师的购买，这将股价推高至其基本价值之上，随后又将其价格推低至其基本价值以下（参见附录）：泡沫膨胀然后破裂。结论：随着原教旨主义者的比例减少如果租船者的比例（趋势追赶者或追随者）成为相对于原教旨主义者而言，资产价格将在高于（泡沫）然后在下面（泡沫破裂）他们的基本价值。确实，最近一段时间已经观察到这种趋势与自动化的定量管理技术（例如高频交易，表格1）和动态对冲技术（当市场上涨时产生购买，而当市场下跌时产生销售）。表格1高频交易在股权交易中所占的比例（百分比）美国（卷）欧洲（标称）200521120062652007359200852212009612920105638201155382012513420134927201448.524资料来源：英国《金融时报》，TABB集团，ESMA，Natixis标普 欧元斯托克（*）股市指数/预期市盈率资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2016 – 271-页4퐀퐀퐀퐀1附录原教旨主义者和宪章专家资产价格为푃在期间푡。在每个期间，都会收到有关资产基本价值的信息퐹。该信息表示为퐼期间푡，具有：(1) 퐀퐀 = 퐀 + 퐀퐀퐀是影响信息的随机变量퐀, 퐀是白噪声。原教旨主义者在日期购买一定数量的资产퐀:(2) 퐴퐹 = 푎(퐼푡 − 푃푡)相对于资产价格而言，资产基本价值的信号越强。租船人购买：(3) 퐴퐶 = 푏(푃푡 − 푃푡−1)与푎 > 푏 根据资产价格的近期趋势。资产市场的均衡写为：(4) 퐀퐀 + 퐀퐀 = 퐀哪里퐀 是外来的资产供给。퐀퐀这导致均衡价格:递归求解，我们得到：(5) 푃푡(푎 − 푏) = 푎퐹 − 푆 − 푏푃푡−1 + 푎휀푡(6) 푃 = �퐹 − 푆� + 푎 − 푏 + � 푏 2... �퐀퐀푎−푏푎−푏푡−1푎−푏�휀푡−2假设日期풕 = ퟎ 一次性冲击휺关于信息푰 关于资产的基本价值。 如果只有原教旨主义者(，那么我们有：푃0 = 퐹 − 푆 + 휀0 与特许人(， 我们有：(7) �퐀푃 = 퐹 − 푆퐀⎧ 푃0 = 퐹 − 푆 + 푎 휀0푎푎−푏⎪ 푃1 = 퐹 − 푆 − 푎푏 휀0(8)푎(푎−푏)2⎨푃 = 퐹 − 푆 + 푎 � 푏 2宪章的出现导致： 价格过高풕 = ퟎ（泡沫）;⎪ 2⎩ 푒푡푒 ...푎푎−푏�퐀0 价格异常下跌풕 = ퟏ （泡沫破裂）。 闪Flash 2016 – 271-页5