开源量化评论（70）：北上资金2022年全方位回顾

2023年01月13日 北上资金2022年全方位回顾 ——开源量化评论（70） 金融工程研究团队 魏建榕（首席分析师） 魏建榕（分析师）胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790519120001 weijianrong@kysec.cn 证书编号：S0790519120001 huliangyong@kysec.cn 证书编号：S0790522030001 张翔（分析师） 证书编号：S0790520110001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 �志豪（研究员） 证书编号：S0790120070080 盛少成（研究员） 证书编号：S0790121070009 苏良（研究员） 证书编号：S0790121070008 何申昊（研究员） 证书编号：S0790122080094 相关研究报告 《陆股通解析—寻找真正的“北境之 🖂”》-2020.08.04 《北上资金高频数据的CTA潜力》 -2020.11.14 《北上资金行业配置的双轮驱动力》 -2021.02.23 《北上资金攻守兼顾因子的构造—定价权与协同效应的融合》-2022.07.01 北上资金2022年的流入流出大开大合，波动率显著攀升 北上资金2022年全年累积净流入900.2亿元，自沪深港通开通以来，是累计净流入金额最低的一年，且全年净流入波动幅度显著放大。 在托管机构层面，2022年北上资金净流入金额主要来源于配置型资金中的外资银行对于A股的增持，全年累计净流入金额超千亿元，交易型资金则整体小幅流出。 在行业层面，北上资金整体增仓金额较高的行业包括有色金属、电力设备和银行。在指数层面，2022年北上资金在代表核心资产的沪深300指数成分股上净流入金额波动较大，全年走势与全市场外资的流入流出节奏高度重合。 在风格层面，过去一年，相比于成长风格个股，北上资金更加偏好价值风格个股。 北上资金2022年择时效果优异 不同时段的分钟净流入信息通常具有不同的信噪比。北上资金日内特定时段的分钟净流入数据在2022年具有优秀的指数择时表现，能够较好地规避市场下行风险，全年超额收益约30%。 2022年，配置型基金的日间异常净流入在中证全指上的择时超额收益率约为 20%，而交易型资金仅约6%。从止损发生时点来看，配置型基金相比交易型资金更具前瞻性，后者的调仓操作更多是市场的同步信号。 北上资金2022年合成选股因子表现突出 我们构建的合成选股因子优势在于，我们解决了不同量级的托管机构之间“话语权”存在显著差异的问题。合成因子既考虑了不同托管机构的市场影响力，又囊括了托管机构的行为趋同性，正所谓“求同存异”。 2022年合成因子多空累计超额收益超14%，优化后的组合相比中证500指数超额收益约9%。 北上资金2022年行业轮动绩效乏善可陈 双轮驱动的行业轮动模型表现乏善可陈，多空超额收益震荡走弱。2022年行业组合多头端收益率-15.35%，空头收益率-12.75%，多空超额收益率为-2.6%，中证全指收益率-20.32%，超额收益为4.97%。 双轮驱动的行业轮动模型表现不佳，我们认为主因是北上资金的行业偏好与市场风格存在较大背离。在北上资金的行业偏好短期不易调整，市场风格却容易漂移的背景下，导致错配问题一直存在，轮动模型未来存在升级潜力。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。 金融工程研究 金融工程专题 开源证券证券研究报告 目录 1、北上资金2022年行为剖析3 1.1、全局概览3 1.2、行业拆解5 1.3、指数拆解7 1.4、风格拆解7 2、北上资金2022年择时效果8 3、北上资金2022年选股表现9 4、北上资金2022年行业轮动绩效11 5、风险提示12 图表目录 图1：北上资金2022年净流入金额创下历年新低（单位：亿元）4 图2：2022年外资银行是北上资金净流入的主要贡献者（单位：亿元）4 图3：2022年北上资金主要加仓了有色金属、电力设备和银行等行业5 图4：不同统计周期下，配置型资金和交易型资金在行业配置上既有共识又存分歧6 图5：北上资金在沪深300指数成分股上净流入金额波动明显（单位：亿元）7 图6：2022年，大盘价值股是北上资金的主要加仓对象（单位：亿元）7 图7：2022年，价值风格更受北上资金青睐（单位：亿元）8 图8：日内特定时段分钟净流入数据在2022年择时效果优异8 图9：2022年基于配置型资金异常净流入构建的择时信号更具前瞻性9 图10：2022年合成因子具有最佳表现10 图11：合成因子2022年超额收益超14%10 图12：2022年北上资金合成因子在中证500指数上的增强收益约9%11 图13：北上双轮驱动行业轮动模型2022年呈现钝化11 表1：各细分因子计算公式10 过去一年，全球资本市场波诡云谲，俄乌冲突、国内疫情防控政策以及美联储大幅加息等诸多事件，导致市场波动率大幅攀升，每个投资者都经历了不平凡的一年。在北上资金日益成为市场主要增量资金来源的时代背景下，其关注度亦与日俱增。那么，在过去的一年北上资金究竟表现如何，让我们一同回到2022年，回顾北上资金的方方面面。 本篇报告主要分为四个部分。第一部分是交易行为总结，从多个维度回顾不同类型的北上资金在2022年的净流入流出情况，范围涵盖宽基指数、行业、风格板块等。第二部分，我们基于北上资金日内分时净流入和日间异常净流入回顾了二者在宽基指数上的择时效果。可以看到，在资本市场大幅波动的2022年，基于北上资金构建的择时策略能够较好地规避市场下跌风险。第三部分，我们回顾了不同选股因子的2022年表现，包括代表历史偏好的持仓占比因子，代表定价权的成交占比因子，代表边际变化的净流入占比因子以及衡量不同托管机构异同度的协同因子。可以看到，单因子大多出现了阶段性失效，但合成因子表现抢眼，超额收益稳定。最后，我们回顾了北上资金构建的行业轮动模型的表现，从结果来看，双轮驱动模型在2022年表现不达预期，超额收益波动加大，上升趋势减弱，未来存在升级改造的潜力。 1、北上资金2022年行为剖析 1.1、全局概览 在报告《陆股通解析——寻找真正的“北境之🖂”》中，我们根据托管机构的性质，对北上资金的持仓状况和交易行为做了详细的梳理。根据托管机构注册地的差异，我们区分了中、外、港资；根据托管机构的经营性质不同，我们设置了银行和券商标签。针对不同托管机构，我们分别统计了大家的持仓结构和行为特征。基于托管机构既往的换手率水平，并辅以定性的分析，我们将托管机构分成了配置型资金和交易型资金两大类，并在择时和选股能力两个维度对两类资金进行了比较。接下来，我们对2022年不同类型托管机构的行为进行剖析。 北上资金2022年全年累积净流入900.2亿元，自沪深港通开通以来，是累计净流入金额最低的一年，且全年净流入波动幅度显著放大。从时间节点来看，2022年北上资金经历了两波较大的净流出。第一阶段是2022年3月期间，由于俄乌冲突和上海疫情的影响，市场风险偏好急剧下滑，导致外资大幅流出，全年累计净流入金额转负；第二阶段则主要发生在2022年10月，受美联储大幅加息的影响，人民币持续贬值，外资开始不断抛售A股，全年净流入金额再次转负。11月下旬后，受益于国内疫情封控措施逐渐解除和美国通胀预期回落，市场风险偏好逐渐提升，外资开始加速回流A股，全年净流入金额转正。 图1：北上资金2022年净流入金额创下历年新低（单位：亿元） 2017 2018 2019 2020 2021 2022 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 数据来源：港交所、Wind、开源证券研究所 在托管机构层面，可以看到过去一年北上资金净流入金额主要来源于配置型资金中的外资银行对于A股的增持，全年累计净流入金额超千亿元，交易型资金中的外资券商小幅流入190亿元，中资券商全年整体处于净流出状态，累计流出约250亿元，中资银行由于持仓规模较小，净流入金额变化不明显。 图2：2022年外资银行是北上资金净流入的主要贡献者（单位：亿元） 外资银行外资券商中资银行中资券商 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 数据来源：港交所、Wind、开源证券研究所 1.2、行业拆解 在行业层面，北上资金整体增仓金额较高的行业主要包含有色金属、电力设备和银行。代表配置型资金的外资银行增减仓方向基本是北上资金整体增减仓方向的缩影；以交易为主的外资券商则大幅加仓了有色金属和家用电器行业，在电子和电力设备行业则进行了较大幅度的减仓操作；中资券商主要减仓的行业为食品饮料和电力设备；中资银行由于体量相对较小，在各个行业上的增减变化相对较弱。 图3：2022年北上资金主要加仓了有色金属、电力设备和银行等行业 全体机构外资银行外资券商中资银行中资券商 800 700 600 500 400 300 200 100 0 -100 -200 农林牧渔基础化工 钢铁有色金属 电子家用电器食品饮料纺织服饰轻工制造医药生物公用事业交通运输房地产商贸零售社会服务 综合建筑材料建筑装饰电力设备国防军工计算机传媒 通信银行 非银金融 汽车机械设备 煤炭石油石化 环保美容护理 -300 数据来源：港交所、Wind、开源证券研究所 不同统计周期下，配置型资金和交易型资金在不同行业的增减仓上亦存在共识和分歧。共识体现在，在银行行业，配置型资金和交易型资金全年均是净流入状态，近半年又同步呈现净流出模式。除此之外，在近一个月，二者都在大幅加仓食品饮料行业；近一个季度都在加仓有色金属行业。出现明显背离的则是电力设备行业，配置型资金全年增持，近半年以来多呈减持，而交易型资金在全年维度却是净流出，近期反而在逐渐加仓。 家用电器 -2.8944.5568.76 1.58-67.27 4.1818.2439.7164.9387.59 配置型资金 交易型资金 行业名称 近一周 近一月 近一季 近半年 近一年 近一周 近一月 近一季 近半年 近一年 图4：不同统计周期下，配置型资金和交易型资金在行业配置上既有共识又存分歧 农林牧渔 -0.26 -1.36 -25.75 -20.69-1.34 2.47 5.11 18.81 -10.40 4.67 基础化工 -0.73 -3.47 -18.62 21.6546.78 -1.70 -5.64 21.70 -1.01 7.73 钢铁 0.63 5.75 10.80 3.63-53.64 0.46 -5.33 10.75 7.99 -13.67 有色金属 -1.34 13.81 77.89 80.66 162.777.278.86 71.12 74.12 127.34 电子 -2.39 -10.45 -8.80 -1.68 -0.14-7.49-48.66 -10.69 -6.93 -104.03 食品饮料 14.53 97.49-62.87 1.55112.97-8.3986.03 54.4819.26-49.52 纺织服饰 0.19 0.83 0.90 4.70 -0.77 -0.87 -1.98 -2.61 1.38 0.08 轻工制造 0.83 4.07 -2.71 -13.15 -15.11 1.50 1.41 2.29 -0.59 0.76 医药生物 -1.74 26.64 33.13 78.71 -49.48 2.62 69.70 68.37 52.33 50.83 公用事业 -1.18-19.53-27.60 -37.94 74.98 8.16 1.64 -16.55 -14.67-10.44 交通运输 0.01-1