软商品策略日报：纸浆大幅波动，高基差下，短期谨慎

中信期货研究|软商品策略日报 2023-01-11 纸浆大幅波动，高基差下，短期谨慎 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：小幅波动，等待低位；纸浆：基差水平显著异常，纸浆短期建议观望；棉花： 延续走强，价格攀升；白糖：现货较为坚挺，期货窄幅走弱。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：小幅波动，等待低位 明年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。短期来说，边际供需恶化较快（港口库存快速累库），不考虑追高，依旧维持回调做多策略。 操作策略：单边：春节前后中期配置以逢低做多为主。短期单边观望，等待非标价差收缩纸1700附近后再看是否能契合中期策略。套利：非标基差1700~2200间波动操作。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：基差水平显著异常，纸浆短期建议观望 主力合约贴水幅度高达870点左右，超过绝对价格的10%。供需逻辑上来看，针叶浆的利多多数仍会以流通货源不足作为核心。现货绝对价格作为依托。都是偏向于强现实的因素。期货在某些层面上可以交易未来，但是如此巨大的基差水平下，期现未来的回归模式需要考量。 操作策略：短线观望 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：延续走强，价格攀升 今年中国经济复苏以及内需修复的乐观预期主导市场，是棉价近期上涨的主要原因。后续需要关注的核心变量则为下游需求的实际变化。总体来看，节前难有大幅度走势，关注需求复苏预期向现实的转化。长期来看，价格有望重心上抬。 操作：短期区间震荡，中期承压。风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：现货较为坚挺，期货窄幅走弱 国际方面，印度糖业贸易商协会调低全年预期产量，且第一批出口配额已用完，短期贸易流预期偏紧，原糖期价有所反弹。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策。国内方面，生产高峰期，食糖阶段性累库，来自基本面的支撑较为有限，节前预计维持弱势震荡为主。 操作策略：观望。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：小幅波动，等待低位（1）青岛保税区人民币泰混价格10750元/吨，平，对上一交易日RU05收盘价基差为-2170；国产全乳老胶12250元/吨，平。保税区STR20价格1400美元/吨，平。（2）1月10日合艾原料市场报价：白片43.50跌1.01；烟片47.21涨0.16；胶水43.80涨0.60；杯胶39.25跌0.25。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10900元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10600元/吨。逻辑：昨日橡胶期横盘震荡，价格小幅波动。市场逐步进入到春节前市场环境。国内层面，需求会逐步进入到淡季，轮胎开工逐步降低。今年由于春节较早，且下游企业库存较为充裕，市场普遍预计轮胎企业会在1月就进入到放假状态。供应端，轮胎企业主要需求的混合胶在12月仍会维持着高进口量，12月与1月都是进口的高峰时期。因此，春节前供应维持高位而需求不断减弱，这会导致混合胶的现货端的成交氛围转差。往春节后看，原料价格走势趋向于向上推动价格；政策层面，虽然总体维持稳增长定位，但在内需消费上，可能还是会有刺激政策，此外，随着感染高峰过后，内需修复也必然会出现。因此，明年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。短期来说，边际供需恶化较快（港口库存快速累库），期货快速拉升后非标基差扩大，追多RU也存在风险。因此，操作端，不考虑追高，依旧维持回调做多策略。操作策略：单边：春节前后中期配置以逢低做多为主。短期单边观望，等待非标价差收缩纸1700附近后再看是否能契合中期策略。套利：非标基差1700~2200间波动操作。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡 纸浆 观点：基差水平显著异常，纸浆短期建议观望（1）针叶浆银星参考报价在7300-7350，平；俄针报价7200-7200，平；阔叶鹦鹉6250-6270，平。逻辑：纸浆昨日延续前日的大跌行情，形成进一步的下挫。现货端价格持继续持平，这也就导致了盘面各个合约都出现了深度贴水的情况。主力合约贴水幅度高达870点左右，超过绝对价格的10%。因此当前的期现分化是显而易见的。在连续两天的暴跌后，市场基本对这一次的下跌给出了一些相对集中的下跌解释。1、人民币汇率升，会导致进口完税价格走低。2、美金盘松动明显，在报价之外可能存在更低的成交价。市场最广泛流传的区间在880~900美金。内外形成顺挂，内盘现货价格偏高。3、海外需求疲弱、中国的针叶进口压力以及非标供应量增多。这些因素可以用来解释近两天的下跌，但这些因素不是在这两天才出现的。供需逻辑上来看，针叶浆的利多多数仍会以流通货源不足作为核心。现货绝对价格作为依托。都是偏向于强现实的因素。期货在某些层面上可以交易未来，但是如此巨大的基差水平下，期现未来的回归模式需要考量。短期来看，纸浆技术面糟糕，下行的趋势似乎还未完结。但如此巨大的期货贴水背景下，主力合约并不建议追空，建议观望。操作策略：观望。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 宽幅震荡 棉花 观点：延续走强，价格攀升数据1、棉花仓单4655张，折合18.62万吨，环比+481张，折合+1.92万吨；有效预报1381张，折合5.52万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2023年1月9日，新疆地区皮棉累计加工总量453.52万吨，同比减幅9.22%；9日当日加工增量4.19万吨，同比增幅122.87%。 震荡 3、截止到2023年1月9日24点，新疆棉累计公检量360万吨，同比减少25%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于14500，环比+70，郑棉5月合约收于14445，环比+55。郑棉延续震荡偏强走势，昨日郑棉期价继续小幅上涨、重心上抬。今年中国经济复苏以及内需修复的乐观预期主导市场，是棉价近期上涨的主要原因。后续需要关注的核心变量则为下游需求的实际变化。强预期带动12月下游纺织端原料补库、成品去库，因春节临近，部分工厂陆续放假，节前采购行情处于收尾阶段。关注年后，下游实际需求改善情况，如订单、走销等指标，纺企原料及成品库存处于低位，关注年后补库情况。总体来看，节前难有大幅度走势，关注需求复苏预期向现实的转化。长期来看，价格有望重心上抬。操作：短期区间震荡，中期承压。风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：现货较为坚挺，期货窄幅走弱（1）广西白糖现货成交价为5588元/吨，较上一交易日下跌5元/吨。广西新糖报价在5600-5690元/吨，云南新糖报价区间为5600～5640元/吨，加工糖厂报价区间为5660～5920元/吨，今日制糖集团报价较上一交易日下调20元/吨。 （2）据印度媒体1月10日报道，预计马邦将连续第二个榨季击败北方邦，成为印度最大的食糖 生产邦。预计北方邦本榨季将产糖1020万吨，马邦将产糖1370万吨。多年来，北方邦一直是印度最大的食糖生产邦。巨大的产量使北方邦的糖厂能够垄断印度北部和东部的市场。马邦合作糖厂联合会常务董事SanjayKhatal表示，种植面积增加是甘蔗产量增加的主要原因。（3）据外媒报道，根据巴西航运机构Williams的数据，截至1月4日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量已从上周的32艘下降到23艘。港口等待装运的食糖数量也从上一周的108万吨减少到了76.58万吨，本周等待出口的食糖总量中，高等级原糖（VHP）的数量为69.62万吨。根据该机构发布的数据，桑托斯港等待出口的食糖数量为52.16万吨，巴拉那瓜港等待出口的食糖数量为13.375万吨。逻辑：国际方面，全印度糖业贸易商协会（AISTA）预估2022/23年度产糖3450万吨，比前一年3580万吨下降3.63%，且预计印度将有500万糖转化为乙醇。叠加第一批600万吨出口配额已使用完毕，后续配额还需等待政策下发，短期贸易流偏紧。叠加巴西近日出现国会骚乱事件，抗议者封锁通往港口高速公路，或对原糖出口造成一定影响。ICE原糖主力合约反弹并收涨于19.17美分/磅，上涨0.2美分/磅。后期需重点关注印度压榨情况、出口政策。国内方面，郑糖主力合约SR2303小幅走低，收于5642元/吨，下跌23元/吨。春节假期临近，市场投机情绪减弱。叠加国内食糖阶段性累库，上涨动力不足，节前或以弱势震荡走势为主。短期仍需关注南方甘蔗糖厂生产进度及现货购销情况。中期或受原油及宏观影响较大；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：观望。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1400 1400 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 440 545 -105 山东全乳胶老胶（元/吨） 12450 12350 100 NR主力-STR20(人民币计） -13 42 -55 山东RSS3（元/吨） 14400 14300 100 NR主力-STR20(美金计） -2 6 -8 山东越南3L（元/吨） 11600 11550 50 RU5-1 -350 -460 110 期货价格 RU01（元/吨） 13240 13355 -115 RU9-5 -180 -195 15 RU05（元/吨） 12890 12895 -5 RU1-9 530 655 -125 RU09（元/吨） 12710 12700 10 NR02-NR01 -120 -10 -110 NR主力（元/吨） 9635 9690 -55 RU主力-NR主力 3255 3205 50 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 2300021000 0 1900017000 -500 橡胶期、现货走势 500 15000 13000 -1000 11000 -1500 9000 7000 2017-01-01国产20全18乳-01-01201泰9-0国1-R0S1S3 2020-01-01沪胶主20力21-01-01202202号-0胶1-0主1力2023-01 -2000 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2