浅析现金管理类理财产品整改进度和发展趋势：除近忧、谋远虑，新规之下市场已焕新

除近忧、谋远虑，新规之下市场已焕新 浅析现金管理类理财产品整改进度和发展趋势 核心结论 2021年5月27日“现金管理类新规”正式发布，过渡期已于2022年底结束。整改焦点主要为两方面：1）存续规模压降，提前终止、移行至理财子、扩大其他产品规模；2）运作模式加速调整，银行代销和自营的理财产品均有涉及。 证券研究报告 行业深度研究|银行 2023年01月09日 行业评级超配 前次评级超配 评级变动维持近一年行业走势 整改进度：1）商业银行正在加速收缩现金管理类产品规模，存续规模不足5000银行沪深300 亿元。未设立理财子的银行，规模占比如期压降；已设立理财子的银行，大多移 行至理财子。2）理财公司成为市场主力，现金管理类存续规模超7万亿元，市占率近94%。 趋势①：规模从狂飙突进到整改受控。十年间“狂飙突进”，成为固收产品中最受欢迎的子类。高流动性、高稳定性为最大优势，也是暗含风险的主要源头。1总规模：10年间规模不断增加，截至2022年末全市场共343只，存续规模约 7.7万亿元，占全市场理财产品约3成。2）单只规模：超200亿元，远高于一般理财产品。多只“爆款产品”规模超3000亿元。国有大行、头部股份行的渠道优势凸显。3）替代产品：规模受控下供给端可能出现一定的压力，最低持有期产品、NCD指数产品等替代产品有望承接资金。 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% 2022-012022-052022-09 趋势②：T+0时代不再，与货基拉平。现金管理类产品和货币基金的定义几乎 相对表现 1个月 3个月 12个月 银行 1.03 6.37 -11.06 沪深300 -0.434.63-17.45 一致，监管角度来看，运行模式也与货基基本拉平，最为显著的特点是清算和收益分配进入“T+1时代”，仅保留上限1万元的快赎额度。因快赎额度明显缩窄面对1万元以上的大额用款需求时，投资者可能提前赎回理财产品、转化为活期存款备用，银行的活期存款沉淀时间得以增加。此外，相较于转型后的现金理财产品为T+1结算，通知存款因其T+0清算的便利性，吸引力相对提升。 趋势③：收益率缩窄，监管红利期已过。原先现金管理类产品约束较少，叠加银行资产获取能力强，收益率可观。但“现金管理类新规”之后，债券投资运用“三板斧”增厚收益均遇阻，最终现金管理类产品将呈现“短久期+高评级+低杠杆”的组合，受此影响，产品收益率会出现一定幅度的下行，向货基靠拢是基本确定的大势。1）信用下沉受阻：禁止投资非标、低评级债券，存量产品出现增配存款类资产、减配债券的现象；2）久期分档规定，杠杆率上限从“资管新规”的140%降至如今120%，目前来看整改基本到位。 对于银行经营的影响几何？1）负债：现金管理类产品规模受控，表外理财有望部分转为表内存款，可抓住存款扩量+降本的契机；2）中收：现金管理类理财收入贡献度可能有所下滑，但中收可通过丰富其他产品线来维持增长；3）资本补充：二永债渐次退出存量产品，养老和险资等有望承接，多只养老理财产品已配置二永债。 投资建议“现金管理类新规”过渡期已尽，银行和理财公司整改基本到位，面对规模受控、投资策略变化、收益率下降等大趋势，发行机构需挖掘结构性机会。我们建议关注：1）主线一，零售客群基础好、理财业务具有先发优势的国有大行和优质股份行，推荐邮储、平安，关注招行、兴业；2）主线二，地处经济发达地区，财富客群挖掘空间较大的特色城商行，推荐江苏、宁波。 风险提示：经济下行压力加大；监管政策趋严；市场改革进度不及预期等。 分析师 雒雅梅S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 张晓辉 13126655378 zhangxiaohui@research.xbmail.com.cn 吴文鑫 17600388299 wuwenxin@research.xbmail.com.cn 相关研究 银行：银行业周度高频数据跟踪 （01.02-01.06）—2023-01-08 银行：二级资本债到期不赎回风险怎么看？ 2023-01-06 银行：12月债券类产品新发数骤降，已低于利率类产品—银行理财产品月度跟踪 （2022.12）2023-01-04 索引 内容目录 一、条款集中调整，整改难点何在？5 1.1存续规模压降压力大5 1.2运作模式需作多方面调整5 二、趋势①：规模从狂飙突进到整改受控7 2.1净值型产品冲量利器，市场爆款频现7 2.2理财公司和母行一进一退，整改有序9 2.2.1理财公司：成为市场主力10 2.2.2银行母行：加速压降存量13 三、趋势②：T+0时代不再，与货基拉平15 3.1清算规则：仅保留1万元快赎额度15 3.2收益分配：现金分红转为红利再投资15 3.3巨额赎回多为专属产品，新增强赎费16 四、趋势③：收益率缩窄，监管红利期已过18 4.1收益概览：向货基靠拢是基本确定的大势18 4.2底层资产：短久期+高评级+低杠杆18 4.2.1信用下沉遇阻，底层资产座次生变19 4.2.2久期分档限制，杠杆率基本达标22 4.3估值方法：合规前提下可用摊余成本法24 4.4税收劣势：对零售客户影响较小24 五、新趋势之下，银行如何承接资金端需求？25 5.1负债：表外理财转为表内存款25 5.2中收：仍可用其他产品引流26 5.2.1现金管理类产品的替代产品有哪些？27 5.3资本补充：二永债退出，养老产品望承接29 六、投资价值分析31 七、风险提示32 图表目录 图1：全市场现金管理类产品数量8 图2：全市场现金管理类产品存续规模和占比8 图3：现金管理类产品平均存续规模8 图4：理财公司现金管理类产品存续规模和市占率10 图5：各类理财子公司的现金管理类产品占比10 图6：理财公司现金管理类产品数量11 图7：理财公司现金管理类产品规模和占比11 图8：理财公司现金管理类产品规模达标情况（以自有资金的30倍为上限时）12 图8：测算的风险准备金规模下限12 图9：商业银行现金管理类产品数量13 图10：商业银行现金管理类产品规模和占比13 图11：转型前后收益分配规则的变化16 图12：现金管理类产品对于强制赎回费用的规定17 图13：现金管理类产品和货币基金规模对比18 图14：现金管理类收益率总体走低，但仍高于货基18 图15：全市场现金管理类产品的资产配置19 图16：债券投资“三板斧”遇阻19 图17：同业存单到期收益率22 图18：4款代表现金管理类产品的杠杆率24 图19：现金管理类“摊余成本法+影子定价”估值方法24 图20：理财产品和货币基金的投资者结构对比25 图21：金融机构各项存款当月新增值26 图22：金融机构各项存款余额同比增速26 图23：上市银行2021年理财业务收入和营收贡献度26 图24：7天最短持有期理财产品的申赎规则27 图25：同业存单托管量28 图26：“中银理财稳富高信用等级同业存单指数7天持有期理财产品”收益率28 图27：“中银理财稳富高信用等级同业存单指数7天持有期理财产品”22Q3末穿透后持仓28 图28：“中银理财稳富高信用等级同业存单指数7天持有期理财产品”22Q3末前十资产28 图29：2022Q3末建信湖北省地方政府债指数(009528)重仓债券29 图30：建信湖北省地方政府债指数(009528)单位净值（元）29 图31：商业银行理财产品持有的商业银行债券（亿元）29 表1：各理财子公司管理的现金管理类产品条款调整公告5 表2：各银行自营的现金管理类产品条款调整公告7 表3：2022年三季度末现金管理类产品存续规模排名9 表4：商业银行和理财公司现金管理类产品的规模限制10 表5：各理财公司现金管理类规模和占比（截至2022年末）11 表6：各上市银行现金管理类规模和占比（截至2022年末）14 表7：已设立理财子公司的银行现金管理类产品存续规模（亿元）14 表8：关于T+0快赎额度上限的相关监管文件15 表9：2022年发生巨额赎回的现金管理类产品17 表10：现金管理类产品Vs货币基金可投和禁投范围19 表11：3款现金管理类产品资产配置情况20 表12：“中邮理财·财富月月升”前十大资产（资产规模单位为亿元）20 表13：代表货基“嘉实货币（基金主代码：070008）”前十持仓（资产规模单位为亿元）21 表14：现金管理类产品的组合剩余期限、杠杆率和投资者集中度限制23 表15：22Q3末前十资产含“二永债”的养老理财产品（红字为二级资本债、蓝字为永续债） ...............................................................................................................................................30 一、条款集中调整，整改难点何在？ 2021年5月27日《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（以下简称”现 金管理类新规”）正式发布，成为现金管理类产品的核心监管文件，该新规过渡期已于2022 年底结束，于2023年起开始执行。从商业银行和理财公司的角度，现金管理业务整改的难点主要有以下两方面： 1.1存续规模压降压力大 存续规模持续压降，中大型银行和理财子公司整改压力较大。现金管理类产品的机构分布上，主要是以国有行和股份行、少数头部城商行为主，这与其相对更为庞大的基础客群密不可分，因此头部银行的整改压力相对较大。而中小银行该类业务起步较晚，部分银行很少甚至尚未发行现金管理类产品。为达到监管要求，多家银行、理财公司在2022年底加快了现金管理类理财产品调整步伐。对于银行来说，控制存量规模的方式主要有： 1）提前终止：此途径多为尚未成立理财子公司的银行使用，譬如2022年9月21日 齐鲁银行发布公告称，根据监管部门“现金管理类新规”之要求，拟定于2022年 10月底前提前终止“泉心理财·天天盈7号(理财编号：TT000001)”；并在四季度密集成立多款“泉心理财”开放式固收类产品（非现金管理类），有望承接遭遇现金管理类产品提前终止的资金； 2）移行至理财子：此途径只适用于已成立理财子公司的银行，如招生银行、民生银行在2022年四季度均发布移行公告，将母行存续的部分现金管理类产品划转至理财子公司； 3）扩大其他产品规模：由于监管对于银行和理财公司的现金管理类产品规模主要是有占比的限制，在规模绝对值达标的情况下，仍可通过扩大其他类型产品的规模，增大分母，从而将占比压降在监管要求的范围内。 1.2运作模式需作多方面调整 运作模式加速调整，银行代销和自营的理财产品均有涉及。涉及申赎规则、投资范围、杠杆率、估值方法等方面。2022年11月至12月，已有众多商业银行和理财公司发布了旗下发行或代销的现金管理类产品规则的公告。调整后，产品流动性风险将进一步降低，产品安全性则得以巩固。各机构主要调整的条款为： 1）申赎申请确认日由T+0调整为T+1；T+0快速赎回每日上限多数为1万元（同一产品不同份额、不同销售渠道均共享1万元额度）； 2）增加“强制赎回费”，比例为1%等； 3）调整产品说明书中的投资范围、杠杆率和估值方法等，按照新规要求列示。 表1：各理财子公司管理的现金管理类产品条款调整公告 发行机构 公告日期 生效日期 涉及调整的产品项 调整内容 国有行 农银理财 2022/12/22 2022/12/31 农银时时付、农银私行·农银时时付、农银时时付（对公专属） 调降每日实时赎回上限额度至1万元；对产品业绩比较基准、约定的投资范围及比例、投资限制及策略和主要拟投资市场等信息进行了调整、补充强制赎回费条款；补充单一投资者持有份额比例上限条款等 中银理财 2022/12/30 2022/12/31 乐享天天、乐享天天进阶版、（机构专属）乐享天天