电力设备行业深度：寒冬已过，风起初春

证券研究报告 行业深度电力设备 2022年12月29日 评级领先大市 评级变动：维持 行业涨跌幅比较 电力设备沪深300 寒冬已过，风起初春 13% 3% -7% -17% -27% -37% % 1M 3M 12M 电力设备 -2.74 -8.80 -22.17 沪深300 2.53 -0.54 -21.30 2021-122022-032022-062022-09 袁玮志分析师 执业证书编号:S0530522050002 yuanweizhi@hnchasing.com 相关报告 2021A2022E2023E 重点股票评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 新强联 2.78 19.78 1.97 27.90 2.76 19.94 买入 东方电缆 1.81 36.54 1.63 40.59 2.76 23.96 买入 大金重工 1.04 40.58 0.91 46.37 2.41 17.51 买入 海力风电 5.12 17.77 1.83 49.73 3.75 24.27 买入 力星股份 0.36 33.31 0.24 49.96 0.65 18.45 买入 五洲新春 0.43 31.47 0.63 21.57 0.91 14.95 买入 中材科技 2.01 10.80 1.97 11.04 2.33 9.32 买入 时代新材 0.23 39.61 0.42 21.52 0.67 13.60 买入 恒润股份 1.56 15.80 0.86 28.51 1.40 17.56 买入 资料来源：同花顺，财信证券 投资要点： 寒冬已过，风气初春。2022年为装机小年，主要是大量风电零部件比 较集中的江浙沪等地全年疫情不断，导致产业链交付节奏受到明显影响，此外海风抢装后的惯性低谷期也影响了今年的装机量；预计2022年装机接近45GW，其中陆风40GW、海风4.5GW。但2022年同时也为招标大年，1-11月公开招标已接近90GW，预计全年招标量有望接近100GW。尤其值得关注的是海上风电，2022年前10月国内海风招标近13GW，其中10月招标1.37GW，环比上升582.5%，预计全年海风招标量有望突破15GW。陆海风的招标量高增为2023年的装机大年奠定了基础，预计23年全年装机量在70-80GW，其中陆风装机中枢65GW，海风装机中枢12GW。综合考虑各省“十四五”规划和非水可再生能源消纳责任权重的要求，以及2025年电力央企的可再生能源装 机比重达到50%以上的硬性要求，23-25年风电装机有望迎来确定性的高增长。 招标价格企稳、成本端下降，设备环节的盈利能力有望改善。2022年以来风机价格逐渐进入低价企稳阶段，目前陆风主流价格区间为 1600-2200元/kw，海风主流价格区间为3500-4000元/kw。考虑到零部 件市场经历2021年2022年的连续低迷后已经完成了一轮市场出清，此外大兆瓦趋势明年将进一步提速，大兆瓦零部件产能相对紧缺下风机价格有望延续企稳趋势。成本端，“料重工轻”属性下原材料价格进入下行通道有望改善风电设备的盈利空间。今年二季度以来，生铁、废钢、铜和环氧树脂等原材料价格均开始进入下行通道，考虑到23年下游装机的高景气度，整体上原材料价格的改善有望部分留存在上游设备生产环节，风电设备有望迎来盈利改善。 风电设备关注大兆瓦、国产替代、出口、海风和技术升级五大投资逻辑。升级大兆瓦一定程度上意味着产品加工技术难度的提升，产品附加值提升；此外下游降本对大兆瓦的迫切需求和上游扩产大兆瓦的长 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 周期使得大兆瓦产能在一定时间内相对紧缺，大兆瓦风电零部件的单价有望抬升。国产替代有望使零部件企业获得更多的国内市场份额，同时具备国产替代逻辑的零部件环节在产品价格和毛利率方面也具有领先优势。出口逻辑需要关注海外供需关系、原材料比较优势、反倾销税和码头海运资源情况，具备出口逻辑的环节有望获得海外市场份额和海外产品高溢价。海风逻辑主要是考虑海风零部件在单MW或单吨用量以及单价方面整体高于陆风，因此海风业务起量的企业有望在2023年迎来超越行业增速的爆发式增长。技术升级逻辑主要看能否通过新设备、新技术提供更具性价比的产品，比如滚动轴承向滑动轴承的转变、轴承滚球发展为轴承滚子等、玻璃纤维升级为碳纤维等。 投资建议：推荐多重投资逻辑加持的零部件环节。1）海缆。具有升级大兆瓦、海风和技术升级三重逻辑，建议关注东方电缆，公司新产能释放节奏匹配市场需求，同时具有高电压海缆业绩和海缆敷设能力；2）塔筒。具有升级大兆瓦、出口和海风三重逻辑，塔筒一方面看企业的 产能布局和投产节奏，建议关注海力风电；另一方面关注出口逻辑兑现后的高价海外订单放量，建议关注大金重工。3）轴承和轴承滚子。轴承和轴承滚子是国产替代的最佳环节，同时也具有升级大兆瓦、海 风和技术升级的逻辑，建议关注力星股份、恒润股份、新强联和五洲新春。4）叶片。大兆瓦叶片产能明年相对更加紧缺，此外叶片还具有海风和技术升级的逻辑，建议关注中材科技、时代新材。5）其他零部件龙头。除整机外，风电各零部件环节的竞争格局相对更优，大兆瓦趋势明显的装机大年下可以关注金雷股份、中际联合、日月股份等细 分零部件龙头企业。 风险提示：装机不及预期，原材料价格大幅上涨，疫情阶段性反复。 内容目录 12022年总结及2023年展望6 1.12022年：装机小年+招标大年，招标价和成本端双降6 1.22023年：装机大年+海风放量，“十四五”稳量增长新周期9 1.3国外：“能源安全+碳中和”加速欧洲海风发展，出口逻辑有望逐步兑现12 2大兆瓦+国替+出口+海风+升级，风电设备迎来确定性高景气度15 2.1分析框架：趋势→逻辑→业绩15 2.2发展趋势：大兆瓦+高电压+大基地+远距离15 2.3投资逻辑：大兆瓦+国产替代+出口+海风+技术升级20 3产业链：关注多重投资逻辑加持的零部件环节23 3.1塔筒：量价共振、盈利改善，关注出海和海风的逻辑23 3.2轴承/滚子：国产替代的最佳环节27 3.3海缆：高技术壁垒，高价值量抗通缩的最优选择30 3.4叶片：竞争格局清晰，原材料降本、大兆瓦叶片紧缺33 3.5重点公司情况36 图表目录 图1：国内风电月度装机情况，GW，%6 图2：国内风电年度装机情况，GW，%6 图3：国内风电季度公开招标（GW）7 图4：月度公开投标均价，元/kw8 图5：明阳智能2.0MW风机材料成本构成8 图6：国内中厚板价格，元/吨9 图7：废钢价格，元/吨9 图8：现货铜价，元/吨9 图9：环氧树脂价格，元/吨9 图10：国内海风新增装机及同比，GW，%10 图11：国内海风累积装机及同比，GW，%10 图12：陆风新增装机及同比，GW，%10 图13：陆风累积装机及同比，GW，%10 图14：脉冲式发展结束，平价时代开启稳量增长新周期11 图15：2021年全国70米高度层年平均风功率密度分布12 图16：我国各省年平均风速和平均风功率密度情况12 图17：2012-2022年欧洲海上风电装机情况13 图18：2021年全球海上风电新增装机量占比13 图19：2021年全球海上风电累计装机量占比13 图20：未来欧洲海上风电发展预测14 图21：风电设备零部件分析框架15 图22：2021年欧洲各国新安装海上风电机组的数量与平均单机容量16 图23：2010-2021年国内新增风电机组的平均单机容量，单位：MW16 图24：2021年国内不同单机容量风电机组新增装机容量占比17 图25：2021年陆上风电机组新增装机容量占比17 图26：2021年海上风电机组新增装机容量占比17 图27：2010-2020年欧洲每年新增海上风场平均容量18 图28：海上风电运维成本18 图29：欧洲海风离岸趋势显著19 图30：青洲项目离岸距离显著高于沙扒项目20 图31：中国风电新增装机容量占全球比重（GW，%）21 图32：中国风电累积装机容量占全球比重（GW，%）21 图33：2019年风电产业链各环节国产化率22 图34：2021-2025年头部塔筒企业产能情况，万吨23 图35：各企业塔筒单吨售价，单位：元24 图36：陆塔和海塔毛利率对比24 图37：塔筒营业成本构成25 图38：大金重工塔筒单吨成本与中厚板价格关系25 图39：国内中厚板价格，元/吨26 图40：各国中厚板价格对比，单位：元/吨26 图41：塔筒企业运费比较，单位：元/吨27 图42：轴承市场情况28 图43：国产与进口主轴轴承价格对比29 图44：国产与进口主轴轴承单MW价值量对比29 图45：新强联毛利率，%29 图46：轴承钢价格，元/吨29 图47：2022年中国风电滚子市场规模占比30 图48：2021-2025年风电轴承滚动体市场空间30 图49：海缆市场空间31 图50：海缆软接头32 图51：海缆绞盘32 图52：海缆市场格局32 图53：海缆头部企业毛利率，%32 图54：东方电缆宁波未来工厂33 图55：东方电缆海缆敷设船33 图56：2021年国内风电叶片厂商市占率，%34 图57：龙头叶片厂商产能情况，MW34 图58：风电叶片直径（RD）变化趋势34 图59：2010-2020年中国新增风电机组平均风轮直径（单位：米）34 图60：风电叶片成本构成35 图61：风电叶片原材料构成情况35 图62：风电叶片龙头企业毛利率（%）35 图63：风电叶片碳纤维需求（吨）36 表1：沿海各省“十四五”海风发展规划11 表2：青洲项目大部分采用高电压海缆送出方案17 表3：风电主要零部件环节的投资逻辑23 表4：国内塔筒市场空间25 表5：海外对中国塔筒企业的反倾销税率26 表6：各塔筒厂商码头资源情况27 表7：2022-2025年国内风电轴承市场空间29 表8：部分海缆项目概况31 表9：风电设备公司业绩预测情况（截止2022年12月22日）37 12022年总结及2023年展望 1.12022年：装机小年+招标大年，招标价和成本端双降 2022年为风电装机小年。2022年1-10月份，国内新增风电装机21.14GW，同比增长10.2％，同比增加194万千瓦；新增光伏装机5824万千瓦，同比增长98.6％，同比增加2892万千瓦。截至10月底，中国累计发电装机容量约25.0亿千瓦，同比增长8.3%。 其中，风电装机容量约3.5亿千瓦，同比增长16.6%；光伏装机容量约3.6亿千瓦，同比增长29.2%。与同是新能源的光伏相比，今年以来风电新增装机增速明显放缓，主要是由于多地疫情散发、尤其是大量风电零部件比较集中的江浙沪等地全年疫情不断，导致产业链交付节奏受到明显影响。 图1：国内风电月度装机情况，GW，%图2：国内风电年度装机情况，GW，% 72.22% 60.50% 28.4205%.37% 15.03% 4.20% -30.49%-31.16% -41.26% 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 200.00% 177.16% 150.00% 100.00% 36.99% 50.00% 25.25% 0.00% -33.45% -50.00% 新增装机容量 新增装机同比 2580% 60% 20 40% 1520% 100% -20% 5 -40% 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0-60% 20212022同比 资料来源：同花顺，财信证券资料来源：《2021年中国风能太阳能资源年景公报》，财信证券 2022年为风电招标大年。根据金风科技和明阳智能等统计的风电公开招标量，2022 年1-9月份风电累计招标规模已达76.3GW，同比增82.1%，其中陆风64.9GW，同比增加58.7%，海风11.4GW，同比增加1040%。