策略周报：1月，否极、泰来

证券研究报告|策略周报 2023年01月02日 策略周报 1月，否极、泰来 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn 孙希民 相关研究 邮箱：sunxm3＠tebon.com.cn 投资要点： 导读:11月工业企业利润探底，仅医药、机械表现较好。12月综合PMI指数继续回落，经济二次探底中。央行Q4例会指出，下行压力加大，政策需进一步发力。海外方面，乌克兰全境遭袭击，美通胀预期进一步减弱。普林格周期10月转入衰退期，结合PMI与普林格高频指标预计仍处衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。1月回归“乙管”，静待否极、泰来，休养生息，春来还看大科技。 国内：经济进一步下探，政策需进一步发力。1）央行Q4例会指出，外部环境动荡不安，经济恢复的基础尚不牢固，政策需进一步发力——货币政策要精准有力，稳增长居三稳之首。另外，房地产政策方面新增加了供给端的内容，并且首次出现平台经济的相关内容。2）4季度PMI逐月回落，疫情影响扩大。PMI为47.0%， 比上月下降1个百分点，10-12月逐月下行。分项上，除了出厂价格、主要原材料购进价格、原材料库存回升以外，大部分分项均出现放缓迹象。部分调查企业反映 物流运输人力不足，员工到岗率也明显不足。3）11月工业企业利润探底，营收、 利润当月同比分别为0.7%、-8.5%，前值为5%、-10.8%。采矿业、制造业利润增速均为负值但有弱修复。分行业来看仅医药、机械营收利润均上行。 海外：乌克兰全境遭袭击，美通胀预期进一步减弱。1）俄称打击乌人员装备，乌称打击俄军弹药库；乌媒称乌克兰全境遭袭击，拦截多枚导弹；乌克兰防长称法国将继续向乌提供武器。2）美国11月消费者支出几无增长，通胀降至13个月来最低。美国房价长达两年的两位数增势告终，10月同比增幅降至个位数。美国初请失业金人数有所增加，但劳动力市场仍显韧性。 市场：资金边际流向持续退潮，价值、消费风格较为优先。北向本周净流向力度+29亿元，连续8周维持净流入累计超900亿，但流入幅度已连续4周缩水；两融资金本周整体净流向-92亿元持续退潮，融资买入额占全A成交额比例由前值6.43%回落至6.34%。行业方向上，北向小幅净流入银行、非银金融、公用事业、食品饮料等行业，小幅净流出电子、汽车等中游行业；杠杆资金则多数行业遭到净流出，尤其前期净流入较多的医药生物行业。以两大资金主体合力结果来看，医药生物、电力设备较多净流出由杠杆资金主导，净流入领先行业风格偏价值、消费。 行业配置建议：回归“乙类乙管”，休养生息，春来还看大科技。a.自主可控：国防军工、信创、半导体材料与设备、光伏、风电；b.民生安全：地产；c.生命安全：医药、医疗器械。详见《休养生息》、《战略安全与底线思维》、《俄乌冲突的短长行 业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内：经济进一步下探，政策需进一步发力4 1.1.央行Q4例会：下行压力加大，政策需进一步发力4 1.2.4季度PMI逐月回落，疫情影响扩大5 1.3.11月工业企业利润探底，医药、机械经营情况有改善7 1.4.普林格同步高频指标跟踪9 1.4.1.工业生产腾落指数小幅回升9 1.4.2.拥堵指数止跌回升10 1.5.疫情情况跟踪：第一轮疫情感染可能已经接近尾声10 2.海外：乌克兰全境遭袭击，美通胀预期进一步减弱11 2.1.俄乌冲突情况跟踪11 2.2.通胀预期进一步减弱，劳动力市场或仍具韧性12 3.市场：资金边际流向持续退潮，价值、消费风格较为优先13 4.行业配置建议：回归“乙类乙管”，休养生息，春来还看大科技15 5.风险提示15 6.策略知行高频多维数据全景图16 图表目录 图1：央行Q4例会：下行压力加大，政策需进一步发力5 图2：12月PMI继续回落6 图3：12月PMI分项大多收缩（单位%）6 图4：11月利润（TTM）、库存同比双双下降8 图5：工业企业利润分配仍趋于上游8 图6：采矿业利润率持续高企8 图7：医药、机械营收回升9 图8：金属、轻工、医药、机械、公用事业利润回升9 图9：工业生产腾落指数小幅回升10 图10：工业生产腾落指数小幅回升（分年度）10 图11：主要工业城市加权拥堵延时指数止跌回升10 图12：拥堵延时指数扩散指标处于低位10 图13：百度健康问诊指数继续回落11 图14：核心城市中多数已经回落至10%以下11 图15：11月个人消费支出放缓12 图16：通胀预期继续下行（PCE截至11月，通胀预期变化截至12月）12 图17：初次申请失业金人数有所增加13 图18：北向资金正流向不断缩水13 图19：杠杆资金持续退潮14 图20：北向+两融资金流向，偏好价值、消费风格14 表1：12月制造业PMI各分项多数回落（单位%）6 表2：12月非制造业PMI：建筑业、服务业景气均减弱（单位%）7 导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，8月提示《风起青萍之末》，《9月，正式进入一波三折》，《10月，中继不争》。11月工业企业利润探底，仅医药、机械表现较好。12月综合PMI指数继续回落，经济二次探底中。央行Q4例会指出，下行压力加大，政策需进一步发力。海外方面，乌克兰全境遭袭击，美通胀预期进一步减弱。普林格周期10月转入衰退期，结合PMI与普林格高频指标预计仍处衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。1月回归“乙管”，静待否极、泰来，休养生息，春来还看大科技。 1.国内：经济进一步下探，政策需进一步发力 1.1.央行Q4例会：下行压力加大，政策需进一步发力 中国人民银行货币政策委员会2022年第四季度（总第99次）例会于12月28日召开。由于货政委例会公告内容整体上与上一期相比变化不大，所以表述不同的地方尤其值得关注。 经济下行压力较Q3更加严峻。会议首先判断当前经济的背景，外部环境是“动荡不安”，Q3为“更趋复杂严峻”，国内环境是“经济恢复的基础尚不牢固”，Q3为“延续恢复发展态势”，并且继续指出，“三重压力仍然较大”。 疫情感染影响扩大，叠加国外紧缩环境压力逐步累积，经济Q4二次探底。因此，更差的环境对应更积极的政策基调。Q4会议内容指出货币政策要“精准有力”，相较Q3的“二稳”也是丰富至“三稳”——稳增长稳就业稳物价，扩大内需是重要抓手，并且政策性工具不仅要支持基础设施建设，更要“带动”。 房地产政策方面新增加了供给端的内容。供给端方面，“扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况”。需求端方面变化不大，维持“因城施策支持刚性和改善性 住房需求”的表述，并且新增加“做好新市民、青年人等住房金融服务”。 例会首次出现平台经济的相关内容——引导平台企业金融业务规范健康发展，提升平台企业金融活动常态化监管水平。平台企业金融活动回归常态化监管，也预示着平台企业的整顿或告一段落，其发展有望回归正轨。 由于货政例会与经济工作会议召开相隔时间并不长，因此多数新增内容已经此前在经济工作会议体现。 图1：央行Q4例会：下行压力加大，政策需进一步发力 2022年第一季度例会2022年第二季度例会2022年第三季度例会2022年第四季度例会 当前国外疫情持续，地缘政治冲突升 当前全球经济增长放缓、通胀高位运行，地 当前全球经济增长放缓、通胀高位运行，地缘 当前全球经济增长放缓、通胀高位运行，地缘政 级，外部环境更趋复杂严峻和不确定，缘政治冲突持续，外部环境更趋复杂严峻，国政治冲突持续，外部环境更趋复杂严峻，国内治冲突持续，外部环境动荡不安，国内经济恢 经济背景 国内疫情发生频次有所增多，经济发展内疫情防控形势总体向好但任务仍然艰巨，经经济总体延续恢复发展态势，但仍面临需求 复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期 面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三 收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。 转弱三重压力仍然较大。 重压力。重压力。 要稳字当头、稳中求进，强化跨周期和要按照“疫情要防住、经济要稳住、发展要 要全面落实“疫情要防住、经济要稳住、发展 要坚持稳字当头、稳中求进，强化跨周期和逆周 政策基调 逆周期调节。 安全”的明确要求，统筹抓好稳就业和稳物 价，稳字当头、稳中求进，强化跨周期和逆周 期调节。 要安全”的要求，稳字当头、稳中求进，强化 跨周期和逆周期调节。 期调节 加大稳健的货币政策实施力度，增强前加大稳健货币政策实施力度，发挥好货币政策 加大稳健货币政策实施力度，发挥好货币政策 加大稳健货币政策实施力度，要精准有力，发挥 瞻性、精准性、自主性，发挥好货币政工具的总量和结构双重功能，主动应对，提振 策工具的总量和结构双重功能，主动应信心，为实体经济提供更有力支持，稳定宏观对，提振信心，为实体经济提供更有力经济大盘。进一步疏通货币政策传导机制，保 工具的总量和结构双重功能，主动应对，攻坚好货币政策工具的总量和结构双重功能，增强信 克难，为实体经济提供更有力支持，着力稳就心，攻坚克难，着力稳增长稳就业稳物价，着业和稳物价，稳定宏观经济大盘。进一步疏通力支持扩大内需，着力为实体经济提供更有力支 货币政策 支持，稳定宏观经济大盘。进一步疏通持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定 货币政策传导机制，保持流动性合理充性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持义经济增速基本匹配。在国内粮食稳产增产货币供应量和社会融资规模增速同名义、能源市场平稳运行的有利条件下，保持物 货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，增 强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。用好政策性开发性金融工具，重点发力支持 持。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。用好政策性开发性金融工具，重点发力支持 经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基价水平基本稳定。基础设施建设。在国内粮食稳产增产、能源市和带动基础设施建设。在国内粮食稳产增产、能 本稳定。 结构性货币政策工具要积极做好“加法结构性货币政策工具要积极做好“加法”，精”，精准发力，用好普惠小微贷款支持准发力，加大普惠小微贷款支持力度，支持中工具，增加支农支小再贷款，实施好碳小微企业稳定就业，用好支持煤炭清洁高效利 场平稳运行的有利条件下，保持物价水平基本 稳定。 结构性货币政策工具要继续做好“加法”，强化对重点领域、薄弱环节和受疫情影响行业的支持，支持金融机构发放制造业等重点领 源市场平稳运行的有利条件下，保持物价水平基 本稳定。 结构性货币政策工具要继续做好“加法”，强化对重点领域、薄弱环节和受疫情影响行业的支持，落实好支持煤炭清洁高效利用、科技创新、 结构性工具减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用用、科技创新、普惠养老、交通物流专项再贷域设备更新改造贷款，落实好支持煤炭清洁高普惠养老、交通物流、设备更新改造专项再贷款 专项再贷款，综合施策支持区域协调发款和碳减排支持工具，综合施策支持区域协调 展，引导金融机构加大对小微企业、科发展，引导金融机构加大对小微企业、科技创 效利用、科技创新