粕类年报：国际油籽库存重建，高成本或为主要支撑

银河农产品 农产品研发报告 粕类年报 2022年12月27日 公众号二维码 银河农产品及衍生品 负责人：蒋洪艳 021-65789251 联络对接：贾瑞林 021-65789256 粕猪研究：陈界正油脂研究：陈界正棉禽研究：刘倩楠航运研究：蒋洪艳玉米鸡肉：蒋洪艳 本报告主笔：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资者咨询从业证号： Z0015458 :021-60329673 国际油籽库存重建高成本或为主要支撑 第一部分摘要 2022年南美天气以及国际贸易冲突带动国际大豆市场延续了此前一年的牛市行 情，本报告回顾2022展望2023年农产品市场共提炼以下几大要点： 1.虽然全球气象模型正经历“三峰拉尼娜”，但影响主要在南半球南部。巴西和巴拉圭受影响较小，即使考虑阿根廷1500万吨的极限减产，南美三国产量同比增幅仍将达到1500-1800万吨，即使考虑巴西国内3%的压榨自然增速以及全球5%的进口增量，预计在2023年2月后全球大豆过剩仍将达到400-500万吨，豆类重心将逐步下移； 2.21/22年度美豆库存重建不及预期主要因为产量偏低同时需求良好，但是受到近年来谷物价格快速上涨影响，大豆玉米比价偏低，种植利润模型仍然支持农户种植决策向玉米倾斜。同时因为劳动力成本和能源价格上涨影响，农作物种植成本较去年呈现快速攀升，中长期1200-1300美分附近仍有支撑； 3.全球菜籽主产区进入丰产周期，叠加市场需求增量有限，国际菜籽供应宽松，菜籽库存及库销比显著上升，在全球油籽预期丰产的大背景下，国际菜籽价格中枢将趋于下行。在此背景下，22/23年度中国进口菜籽数量将较去年有明显增加； 4.2022年中国粕类市场的基差牛市行情主要受到供应不足的影响，饲料需求的稳定以及进口的下滑验证了高价抑制豆粕需求的事实，随着小麦价格的快速上涨，明年总蛋白消费增量可能高于饲料自然增量，豆粕需求继续改善； 5.压榨利润明显改善将刺激中国进口菜籽数量重新回归高位，国产菜籽数量同样出现增加，菜粕市场进入供需两旺阶段。 风险提示：天气疫情政策 第二部分行情回顾 2022年美豆及国内粕类市场走势在年中大致可分为3个阶段。年初至6月8日期间，以美豆上涨所带领的豆菜粕单边牛市，在此期间，市场主要交易因拉尼娜对南美带来的干旱影响，导致南美大豆较预期大幅减产2500万吨，国际大豆供应陷入紧张，美豆单边大幅上涨，在此期间，俄乌战争以及物流带来的不利影响也对美豆上涨形成较强的助推作用。第二阶段是6月9日至7月中旬，在此期间，市场主要交易宏观方面的不利影响以及油脂的带头领跌，3月初以来，美联储加息步伐不断加快，伴随着美国CPI指数连续创出新高，美国在6月期间加息75BP，而此前两轮仅25BP，使得市场对后市商品落价的担忧明显增加。此外，6月中旬期间，国际原油价格下跌对植物油价格形成连累，美豆在自身基本面并未出现太大问题情况下，受美豆油下行对于榨利挤压的影响，呈现产业端与宏观影响下的共振下行。第三阶段是7月中旬至今，市场在短暂交易南美丰产预期带来的不利影响后，开始转而交易美豆累库不及预期带来的利多，可以看到，在此期间虽然市场呈现出较弱的走势预期，但因为美国良好的出口，美豆单边走势仍然呈现反弹态势，而与此同时，国内粕类市场正开始逐步演绎一路起飞的基差行情。 图1：美豆指数走势 数据来源：银河期货、文华财经 第三部分基本面分析 一、国际市场 1.2022南美：低供应高内需挤占巴西大豆出口阿根廷平衡表全线收缩 供需紧张是2022年巴西大豆市场的典型写照，自年初以来，巴西近月船期FOB贴水持续高位运行。自去年12月以来，巴西南部地区降雨量处于近30年来的最低水平，持续的干旱导致作物生长面临较大压力，部分地区减产过半，国内单产也迎来了最近几年的历史新低。数据显示，21/22年度巴西大豆单产仅3.06吨/公顷，同比下降14%，较过去5年均值下降11%，实际产量减幅达到8%，这也是自中美贸易摩擦后，巴西国内迎来的最低产量。 图2：巴西大豆单产（吨/公顷）图3：巴西大豆产量（千吨） 数据来源：银河期货、USDA 自巴西天气异动以来，美豆3-7月间价差一路大幅上涨，03合约的快速攀升本身反应了巴西国内的供需矛盾，而这也在随后的平衡表中被证实。按照USDA月度平衡报告评估结果来看，21/22年度中巴西大豆压榨量达到5100万吨，较上年同比增加432万吨，同比增幅达到9%，而从CONAB公布的自然年度平衡表来看，2022年巴西大豆压榨量同比增加仍然有300万吨或6%。正常情况下，压榨增加与产量下降同时出现并不合理，因为在需求一定的情况下会挤压榨利。但可以看到，2021年4季度中，巴西国内压榨利润持续创历史新高。 图4：美豆3-7月间价差（美分/蒲）图5：巴西大豆压榨利润 数据来源：银河期货、wind 我们认为巴西今年压榨需求的强劲主要受三方面因素影响。首先，终端商品出口竞争力增强，阿根廷大豆减产力度虽然不大，但巴拉圭减产较多，并且阿根廷受到国内货币贬值以及通货膨胀压力的影响，压榨量下滑明显。其中巴拉圭全年大豆压榨量减少105万吨，阿根廷134万吨，在油粕需求维持稳定的情况下需要巴西产能进行弥 补，可以看到，在出口市场上阿根廷豆油出口减量最为明显，同比下降约80万吨，豆粕次之；其次，去年全年中，国际豆粕进口需求量处于增加状态，可以看到在国际豆粕价格大幅上涨的背景下豆粕进口同比有小幅增加，反应了国际需求状况维持良好，其主要增量在欧盟、印度、东南亚等地区，或主要受养殖需求带动所致。最后，我们认为最主要的问题仍然在于巴西国内自身豆粕需求的强势，具体来看，在阿根廷与巴拉圭压榨量总共下降239万吨的情况下，巴西增幅达到433万吨，说明除了填补国际压榨产能以外，还有自身需求的推动，就21/22年度巴西国内豆粕平衡表来看，出口需求同比增加16%，国内需求同比增量仍然在1.1%，这是在巴西国内豆粕快速涨价的背景下产生的，因而一定程度上反应了巴西国内自身需求较好的事实。据巴西动物蛋白协会预测，2022年巴西鸡肉产量达到1450万吨，比2021年的1432.9万吨增1.5%， 猪肉产量达到500万吨，比2021年的470.1万吨高6.5%，创历史记录，国内总消费增9.5%，人均增8%，此外，近年来，全球家禽养殖业面临着食品生产成本高昂和全球不同地区禽流感的影响，但巴西没有这种疾病，出口优势明显。这一点与豆油本身截然相反，21/22年度中巴西豆油出口同比增加达到53%，而豆油内需减幅2.5%左右，这与巴西今年年内生柴掺混比例下调存在较大关系。 图6：巴西国内油粕平衡表（千吨） 数据来源：银河期货、CONAB 图7：巴西国内冻鸡肉价格图8：圣保罗猪肉价格 数据来源：银河期货、Cepea/Esalq 综合来看，21/22年度巴西大豆是基本面矛盾非常突出的一年，低供应旺盛需求推动国内矛盾向海外市场传播，可以看到21/22年度巴西大豆出口同比下滑230万吨， 自然年度出口下降690万吨，这在巴西持续扩种的年份下是比较罕见的。而这也间接 导致南美三国总出口量减少870万吨，美国在本身结转库存量不是很大的情况下，出口同样是受限的，总供需向贸易量的缩减逐步传到为国际大豆价格的上涨。 宏观和天气影响下，平衡表各项数值全面下滑成为21/22年度阿根廷基本面的最主要特征。过去一年中阿根廷不仅经受了恶劣天气的不利影响，也同样经历了宏观和政策层面的频繁变化，在国内财政压力影响下，阿根廷国内通货膨胀率持续上升，根据阿根廷统计局数据，11月CPI指数同比数据达到92.4%，而国际金融市场上同样面临汇率持续贬值的压力。这在过去几年中也是由来已久，因而作为对农业依赖度比较高的国家，连续经历了几轮出口政策的调整。但在本身财政面临困境情况下，农户对于出口销售仍然是意兴阑珊。 图9：阿根廷CPI同比图10：美元兑阿根廷比索汇率 数据来源：银河期货、wind资讯、新浪财经 图11：阿根廷出口政策调整 数据来源：银河期货、公开资料整理 根据USDA统计口径来看，阿根廷21/22年度大豆产量下降220万吨，出口和压榨项共计下滑367万吨，这对于年产量近5000万吨的大豆主产区而言本身是个不小的 减量，而进口方面受到巴拉圭减量的影响同样达到了100万吨左右的缩减。整体来看，自然与宏观因素的共同影响助推了阿根廷大豆供需平衡表的全面收缩。 图12：阿根廷大豆月度压榨量（万吨）图13：阿根廷大豆月度出口量（万吨） 数据来源：银河期货、阿根廷农业部 2.2023年：增产幅度成为市场交易主题巴西国内旺盛需求预计仍将维持 巴西产能增加似乎成为下半年来美豆空头最大的底牌，当然这种增产绝非投资基金的主观臆断，丰厚的种植利润以及良好的天气预期是巴西国内产量快速增加的最主要原因。具体来看，根据巴西官方公布数据推算，以马州数据为例，今年大豆种植成本大约在7620雷亚尔/公顷左右，合约1084美分/蒲，较03合约1480美分左右的价格 来看，大约有近300美分左右的套保利润，而如果对标马托格罗索境内大豆147雷亚 尔/袋的售价，今年的销售利润也基本能达到250美分左右，这对于农户是有较强的种植动力。不过不容忽视的是，今年巴西大豆的种植成本整体是呈现了快速的抬升，其最大增幅主要集中在化肥和种子层面，化肥方面，氮磷钾等大量元素肥料同比增幅超100%，微量元素增幅相对较小，种子增幅也因巴西国内大豆价格在年度内的快速攀升呈现水涨船高的迹象，其他方面整体来看也均有不同程度的抬高。但相对于今年大豆价格的持续高位，利润的改善更加有利于作物种植面积的增加。USDA评估22/23年度巴西大豆种植面积为4290万公顷，较去年同比增加3.37%，22/23年度大豆种植面积为4289万公顷，同比增加4.2%。阿根廷大豆种植面积同样出现增加，USDA预估 同比增加3.77%至1650万英亩，但今年年初受到干旱天气影响，预计实际种植面积后续可能有所下调。 图14：巴西马州大豆种植成本（雷亚尔/袋）图15：巴西马托格罗索大豆价格（雷亚尔/袋） 数据来源：银河期货、IMEA 每年年末到次年年初，也是年报的完成季市场关注焦点都开始转向南美天气，这是这段时间市场的交易重点，同时也是次年供应大格局形成的重要契机。虽然各媒体、研究机构关注点普遍聚焦在阿根廷的干旱，但我们认为今年巴西天气在播种期也十分具有代表性。整体来看，今年巴西产地天气按照时间和地域差异呈现了明显的两级分化态势。首先，在时间上，我们认为巴西在播种期前后的降雨量是截然不同的，播种前期，也即10月初至12月末这三个月中，巴西累积降雨量和降雨节奏与去年“双峰拉尼娜”下的表现极为类似，全周期降雨呈现前多后少，总量偏低的特征，其中巴拉那、南里奥格兰、圣卡特林娜三个州总降雨量也分别与去年情况极为相似，叠加今年刚好属于拉尼娜周期，这不禁让人对二者相似性产生联想。更严重的是，去年天气是典型的“南旱北涝”，北部马托格罗索、乔治亚等州陷入严重的洪涝状况，但是在此期间今年北部地区则明显呈现出相对偏干的情况。可以说播种初期的巴西天气其实给予市场较大的想象空间。但是我们关注到，随着时间进入12月以后，太平洋东部沿岸水温开始逐步恢复，拉尼娜现象开始有所减弱，随之而来的是巴西整体降雨在逐步好转，可以看到进入12月以来，巴西降雨量明显呈现快速增加态势，结合未来两周预测模型里看，实际累积降雨量基本已经接近历史同期较高水平，尤其在南部地区整体恢复状况良好，这也意味着巴西本身丰产压力在逐步增加。市场普遍预估巴西大豆单产将回归历史偏高水平，而总产量也将达到1.53-1.54亿吨。阿根廷产地天气则相对比较 稳定，可以看到气象模型显示在12月底前，整个产地累积降雨基本已经达到近几十年 来的最低水平，根据布交所公布情况来看，截至2022年12月13日的一周，阿根廷2022/23年度大豆种植进度达到50.6%，高于一周前的37.1%，比去年同期低了14.2%。USDA预估阿根廷大豆产量为4900万吨，而布交所预估大豆产量为4800万吨，