新店开业，业务版图持续扩张，期待业绩释放

固生堂（2273） 公司研究/公司点评 新店开业，业务版图持续扩张，期待业绩释放 2022-12-29 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 事件一： 收盘价（港元）49.20 近12个月最高/最低（港元51.80/14.86 总股本（亿股）2.3 2022年11月15日，公司公告附属公司广东固生堂以4200万元收购 上海千诚护理院100%股权，以1446万元收购杭州回元堂国药馆100% 股权。 流通H股（亿股） 2.3 事件二： 流通股比例（%） 100.00 2022年11月11日，公司附属公司广东固生堂拟与浙江金控、浙江 总市值（亿元港币） 113 中医药集团等多方合作，共同发起设立10亿元（首期5亿元）浙江 流通市值（亿元港币） 113 省共同富裕（金华磐安）中医药产业投资基金，围绕中医药大健康产 公司价格与恒生指数走势比较 业进行投资布局。 事件三： 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% 成交金额固生堂恒生指数 400 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 300 200 100 0 2022年12月19日，固生堂深圳隆桦店开业，深圳地区再下一城，地理位置优越，协同效应显著。 点评： 疫情不改扩张节奏，放开后新店有望持续贡献业绩 2022年11月公司以4200万元收购上海千诚护理院100%股权，以1446万元收购杭州回元堂国药馆100%股权。千诚护理院位于上海浦东金桥经济技术开发区，建筑面积约2000平方米，开设 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 联系人：陈珈蔚 执业证书号：S0010122030002邮箱：chenjw@hazq.com 相关报告 1.行业深度报告《品牌中药行业深度报告：国药瑰宝，品牌为王》2021-12-20 2.周报《建议持续关注中药行业的投资机会》2021-12-26 3.行业深度报告《回顾过去方能展望未来，乐观看待重要板块的持续性机会，关注“3+3”投资线索》2022-1-3 4.公司深度报告《固生堂：连锁中医服务先锋，新中医诊疗模式开拓者》2022-1-4 床位70余张，设有内科外科、康复医学科、中医科、住院部等 科室；杭州回元堂国药馆成立于2015年；两家机构均享有医保资质。公司已在杭州区域有门店布局，本次收购将进一步实现华东区域的协同效应和战略一体化布局。 2022年12月7日固生堂河南区域第一家店郑州金水店开业，地理位置优越。固生堂已与河南中医药大学第一附属医院签署医联体战略合作，成立了河南地区固生堂专家委员会，门店未来发展可期。 2022年12月19日，固生堂深圳隆桦店开业（龙华区），该门诊 部地理位置优越，辐射多个居民区、写字楼等，建筑面积约1000 平方米，共10间诊室、4间治疗室和22个床位。深圳作为公司最早进入的城市之一，在当地已享有很高的声誉和市场占有率，本次新店开业有望在深圳地区进一步扩大品牌影响力，实现协同。 在2022年疫情持续多地爆发的环境下，公司依旧保持了较快的扩张节奏，彰显公司中医诊疗服务的韧性，在新店布局持续落地的情况下，公司业绩有望在明年实现突破。 中医药政策曙光已显，政策持续催化，公司或将长期受益 二十大报告特别强调要建设健康中国，特别是要促进中医药传承创新发展，中医药政策利好趋势明显。此外，国家中医药管理局近日印发《“十四五”中医药信息化发展规划》，提出鼓励各地开 展智慧中医医院建设；鼓励各地研发应用中医电子病历、名老中医传承信息系统、中医智能辅助诊疗系统等中医药特色系统，建设中医互联网医院，发展远程医疗和互联网诊疗，推动构建覆盖诊前、诊中、诊后的线上线下一体化中医医疗服务模式。此政策与固生堂“线下门店+线上互联网诊疗”结合的OMO业务模式相符，目前公司北京、广州、深圳等地有11家实体医疗机构已获得互联网诊疗资质，可以开展互联网诊疗，其中北京国宗分院、广州东山分院等9家分院已经获得互联网医保资质，很快可以实现线上医保支付。公司将乘行业春风，公司作为中医诊疗服务第一股，有望乘政策春风持续领跑行业。 投资建议：维持“买入”评级 我们持续看好公司运营扩张业务版图的能力，考虑到放开以来北上广深等多地疫情爆发，公司经营受到限制，我们略微下调收入利润预测，预计2022-2024年将实现营业总收入16.42/21.80/28.71亿元人民币（前值17.3/23.0/30.2亿元），同比增长19%/33%/32%；2022-2024年将实现净利润1.69/2.26/3.02亿元人民币（前值1.7/2.8/3.9亿元），实现经调整净利润1.98/2.60/3.38亿元人民币（前值2.2/3.1/4.0亿元），同比增长28%/31%/30%。以113亿元港币市值计算，对应调整后P/E46/35/27x（汇率因素0.81），维持“买入”评级。 风险提示 中医药政策风险；互联网医疗监管风险；疫情反复风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1375 1642 2180 2871 同比（%） 48% 19% 33% 32% 经调整净利润 157 198 260 338 同比（%） 85% 28% 31% 30% 归母净利润 -507 169 226 302 同比（%） 98% -133% 34% 33% 毛利率（%） 45% 43% 44% 45% EPS -2.20 0.73 0.98 1.31 P/E -15.05 54.28 40.64 30.45 经调整P/E 48 46 35 27 EV/EBITDA -73.61 23.12 51.81 35.89 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,297 1,387 2,069 2,419 营业总收入 1,375 1,642 2,180 2,871 现金 1,031 1,039 1,571 1,755 营业成本 752 928 1,217 1,587 应收账款 73 89 120 156 销售费用 414 287 599 790 存货 77 97 129 167 管理费用 248 107 196 244 其他 116 162 249 341 财务费用 25 -43 -57 -75 非流动资产 1,095 1,058 1,040 1,024 固定资产 65 74 86 97 营业利润 -91 318 154 234 无形资产 968 934 902 870 利润总额 -518 186 269 359 所得税 -11 17 43 57 其他 62 49 53 57 净利润 -507 169 226 301 资产总计 2,392 2,445 3,110 3,443 少数股东损益 0 0 0 0 流动负债 521 659 872 1,130 短期借款 17 0 0 0 归属母公司净利润 -507 169 226 302 应付账款 161 208 270 351 EBITDA 3 355 190 269 其他 342 451 602 779 EPS（元） -2.20 0.73 0.98 1.31 非流动负债 321 67 293 67 长期借款 67 67 67 67 其他 254 0 226 0 负债合计 842 726 1,165 1,197 主要财务比率 少数股东权益1 0 0 0 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本0 0 0 0 成长能力 归属母公司股东权 营业收入 48.35% 19.47% 32.72% 31.72% 益1,549 1,718 1,944 2,245 营业利润 193.08% -450.50% -51.69% 51.85% 负债和股东权益2,392 2,445 3,110 3,443 归属母公司净利润 98.27% -133.36% 33.57% 33.46% 获利能力毛利率 45.21% 43.47% 44.15% 44.73% 现金流量表 单位:百万元 净利率 -36.87% 10.30% 10.36% 10.50% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE -32.74% 9.85% 11.62% 13.43% 经营活动现金流 188 468 309 415 ROIC -0.05 0.16 0.06 0.08 净利润 -507 169 226 302 偿债能力 折旧摊销 94 37 36 35 资产负债率 35.22% 29.70% 37.47% 34.76% 少数股东权益 0 0 0 0 净负债比率 -0.61 -0.57 -0.77 -0.75 营运资金变动及其他 601 263 47 78 流动比率 2.49 2.10 2.37 2.14 速动比率 2.33 1.95 2.22 1.99 投资活动现金流 -49 -440 227 -228 营运能力 资本支出 -52 -12 -15 -15 总资产周转率 0.57 0.67 0.70 0.83 其他投资 3 -428 242 -213 应收账款周转率 18.87 18.42 18.23 18.40 应付账款周转率 4.66 4.46 4.50 4.52 筹资活动现金流 639 -21 -3 -3 每股指标（元） 借款增加 -1,792 -17 0 0 每股收益 -2.20 0.73 0.98 1.31 普通股增加 1,122 0 0 0 每股经营现金 0.81 2.03 1.34 1.80 已付股利 0 -3 -3 -3 每股净资产 6.72 7.46 8.44 9.75 其他 1,309 0 0 0 估值比率 现金净增加额 781 8 533 184 P/E -15.05 54.28 40.64 30.45 P/B 4.93 5.34 4.72 4.09 EV/EBITDA-73.6123.1251.8135.89 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 联系人：陈珈蔚，研究助理，主要负责医疗服务行业研究。南开大学本科、波士顿学院金融硕士。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对