国资入主叠加行业高景气度，网络安全龙头有望开启新篇章

2022年12月26日 启明星辰(002439) 证券研究报告—公司深度报告 投资评级：买入(首次) 公司基础数据 总股本（百万股）952.60 流通股本（百万股）724.41 总市值（亿元）239.10 流通市值（亿元）181.83 资产负债率（%）24.79 每股净资产（元）6.84 52周最高价/最低价（元）29.35/16.05 相对指数表现 启明星辰计算机沪深300 0.56 0.25 -0.05 -0.35 -0.65 -0.95 2021-122022-32022-62022-9 ybjieshou@eastmoney.com 高新技术组 分析师：崔源（分析师）联系方式：0871-63577091 (ybjieshou@eastmoney.com) 邮箱地址：cuiyuan@hongtastock.com资格证书：S1200521100001 国资入主叠加行业高景气度，网络安全龙头有望开启新篇章 报告摘要 启明星辰是国内网络安全行业龙头厂商，公司深耕多年，拥有完整的产品线布局，覆盖包括网络安全防护、网络安全检测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全等领域，在多个细分市场连续多年保持市场占有率领先。自2010年上市以来，公司业绩表现十分稳健并且长期保持了较快增速，2010-2021年公司营业收入和归母净利润复合增长率分别为25.30%和27.41%，受国内疫情及宏观经济状况等因素影响，公司今年前三季度业绩有所承压，随着国内防疫政策持续优化、公司内部成本控制及收入增速恢复，今年四季度至明年公司业绩有望回升。 2022-12-28 未经红塔证券许可 近年来国家对于网络安全建设高度重视，出台了各项支持产业政策，相关法律法规也在不断完善，未来在我国大力发展数字经济的背景下，网络安全行业作为重要保障，下游需求有望从合规驱动转向实际应用驱动，未来将保持较高景气度。另一方面，近年来国有资本对行业的整合力度不断加大，未来行业监管要求可能趋严，具有国有背景的网络安全厂商竞争优势有望提升。今年6月，中国移动对公司进行战略投资，将成为公司第一大股东和新实控人，未来双方将进一步加强合作，在中国移动自身网络安全建设及国内政企市场业务方面产生积极的协同作用，公司有望进一步打开市场空间，提高资源优势及市场竞争力。此外，公司全面布局数据安全、安全托管服务、云安全、工控安全等增长较快的新兴业务，为新一轮成长提供了强大驱动力。 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为52.65、64.63和78.91 亿元，归母净利润分别为9.92、11.88和14.00亿元，EPS分别为1.04、 1.25和1.47元，首次覆盖给予“买入”评级。 盈利预测简表 财务指标营业收入（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 4386 5265 6463 7891 增长率（%） 20 20 23 22 归母净利润（百万元） 862 992 1188 1400 增长率（%） 7 15 20 18 销售净利率（%） 20 19 18 18 净资产收益率（%） 13 13 13 14 每股收益（EPS） 0.93 1.04 1.25 1.47 市盈率（P/E） 30.68 24.10 20.12 17.08 相关研究 市净率（P/B）3.963.112.692.33 资料来源：红塔证券 独立性声明 风险提示 ybjieshou@eastmoney.comp1 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 市场竞争风险；宏观经济下行风险；人才流失及人力成本上升风险；中国移动收购后公司经营情况不及预期的风险。 2022-12-28 未经红塔证券许可 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 正文目录 1.公司基本情况4 1.1.国内网络安全行业龙头4 1.2.产品线完善，业务覆盖全国5 1.3.财务状况良好，业绩稳定增长6 2.行业分析10 2.1.国家层面高度重视，市场规模持续增长10 2.2.行业竞争格局优化，头部企业市场份额占据优势13 3.投资亮点16 3.1.中国移动入主，双方业务有望形成积极协同16 3.2.全面布局新场景，把握产业创新发展机遇18 4.盈利预测21 ybjieshou@eastmoney.com (ybjieshou@eastmoney.com) 5.风险提示22 ybjieshou@eastmoney.comp2 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 图目录 图1.公司发展历程4 图2.公司安全产品6 图3.2021年公司分地区销售情况6 图4.2021年公司销售模式情况6 图5.公司营业收入情况（亿元）7 图6.公司归母净利润情况（亿元）7 图7.毛利率和净利率情况8 图8.期间费用情况8 图9.可比公司毛利率情况8 图10.可比公司净利率情况8 图11.公司人员增速与收入增速对比9 图12.可比公司人均创利情况（万元）9 图13.可比公司应收账款周转率情况9 图14.可比公司ROE情况9 图15.公司研发支出情况（亿元）10 ybjieshou@eastmoney.com 图16.公司研发人员情况（人）10 图17.中国网络安全市场规模（亿元）10 (ybjieshou@eastmoney.com) 图18.近年我国网络安全产业融资总额（亿元）11 图19.2021年中国网络安全行业市场产品结构13 图20.2020年中国网络安全行业下游客户结构13 2022-12-28 图21.中国网络安全市场集中度14 图22.2021年中国网络安全市场综合市占率14 未经红塔证券许可 图23.公司数据安全业务体系19 图24.公司城市安全运营中心数量（个）20 图25.公司各项业务收入占比20 图26.公司“十四五”期间战略规划21 表目录 表2.近年来网络安全重要法律法规及支持政策（部分）12 表3.2022年H1中国网络安全硬件市场份额15 表4.2022年H1中国网络安全软件市场份额15 表5.2022年H1中国网络安全服务市场份额16 表6.网络安全行业上市公司国资大股东统计17 表7.收入预测（万元）21 ybjieshou@eastmoney.comp3 1.公司基本情况 1.1.国内网络安全行业龙头 启明星辰信息技术集团股份有限公司是国内领先的网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的综合供应商。公司在网络安全行业深耕多年，拥有完整的产品线，覆盖包括网络安全防护、网络安全检测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全等领域，在多个细分市场连续多年保持市场占有率领先，下游客户涉及政府、电信、金融、税务、能源、交通、军队、军工、制造等行业。 公司成立于1996年，由留美计算机博士王佳和其丈夫严立共同创建，以入侵检测产品和安全服务为核心业务进入国内信息安全市场，经过多年发展逐步转型为综合安全产品及服务提供商。公司于2010年于深圳交易所上市，之后通过积极地外延并购不断完善产业链布局，业务规模持续扩大并成长为国内信息安全行业龙头企业之一。2022年6月公司公告与中国移动达成投资合作，中国移动将成为公司新实控人。 ybjieshou@eastmoney.com (ybjieshou@eastmoney.com) 2022-12-28 未经红塔证券许可 图1.公司发展历程 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 资料来源：公司官网，红塔证券 公司股权结构稳定，截至2022年三季度末，公司第一大股东为公司创始人、现任董事长兼总经理王佳女士，目前直接持有公司22.91%的股份，其丈夫严立直接持有4.yb9jieshou@east8money.comp4%的股份。公司前十大股东中外资占比较高，包括北上资金及海外主权基金等，合计持股比例为17.84%。今年6月，公司获中国 移动战略投资，交易完成后将持有公司23.08%的股份，成为公司第一大股东和新实控人。 表1.公司前十大股东（2022年Q3） 排名 股东名称 方向 期末参考市值（亿元） 持股数量 (股) 持股数量变 动(股) 占总股本 比例(%) 持股比例 变动(%) 1 王佳 减少 44.11 218251632 0 22.91 -0.11 2 香港中央结算有限公司 减少 21.08 104318930 -1894719 10.95 -0.25 3 严立 减少 9.58 47407452 0 4.98 -0.02 4 挪威中央银行 增加 4.74 23474114 8486259 2.46 0.88 5 安本环球中国A股基金 增加 4.35 21536908 4445113 2.26 0.46 6 不列颠哥伦比亚省投资 管理公司 减少 2.89 14317084 0 1.50 -0.01 7 过仲平 增加 1.89 9355300 2675300 0.98 0.28 8 全国社保基金420组合 不变 1.48 7345101 0 0.77 0.00 9 瑞典第二国家养老金 新进 1.29 6369569 0.67 10 齐舰 不变 1.23 6090963 0 0.64 0.00 合计 92.66 458467053 48.12 ybjieshou@eastmoney.com 资料来源：Wind，红塔证券 (ybjieshou@eastmoney.com) 1.2.产品线完善，业务覆盖全国 2022-12-28 未经红塔证券许可 网络安全行业细分领域众多，技术迭代迅速，产品种类繁多。公司深耕行业二十余年，目前产品线布局非常完善，形成了以网络安全防护、网络安全监测、应用安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全为主的七个板块。多年来公司在入侵检测/防御、安全管理平台、日志审计、安全网关、数据安全、工控安全、托管安全服务、态势感知、VPN、安全分析和情报、响应和编排、咨询服务、安全培训等细分赛道中市场份额保持领先地位。 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 ybjieshou@eastmoney.comp5 图2.公司安全产品 ybjieshou@eastmoney.com (ybjieshou@eastmoney.com) 资料来源：公司官网，红塔证券 2022-12-28 公司在全国各省市自治区设立近70家业务分支机构，拥有覆盖全国的 未经红塔证券许可 渠道和售后服务体系以及覆盖119个城市和地区的安全运营体，在北京、上海、广州、杭州、成都、南京、长沙均设有研发中心。从各地区销售结构来看，公司华北地区营收占比最高，2021年为35.3%，其他地区销售收入分布相对均衡。由于公司下游客户主要涉及政府及电信、金融、能源、医疗等行业，销售模式以直销为主，直销收入占比超过七成。 12.58% 9.91% 13.78% 35.30% 6.43% 10.15% 11.85% 东北地区华北地区华东地区华南地区华中地区西北地区西南地区 27.40% 72.60% 直销分销 图3.2021年公司分地区销售情况图4.2021年公司销售模式情况 资料来源：公司公告，红塔证券资料来源：公司公告，红塔证券 1.3.财务状况良好，业绩稳定增长 公司自2010年yb上jieshou@eastmoney.com市p6 以来，每年营业收入和归母净利润均实现正增长， 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 业绩表现十分稳健并且长期保持了较快增速。2010-2021年公司营业收入从 任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 3.67亿元增长至43.86亿元，复合增长率为25.30%，归母净利润从0.60亿元增长至8.62