啤酒行业报告：从啤酒产业链看啤酒商业特质

食品饮料 评级：日期： 看好 2022.11.23 证券研究报告|行业深度 啤酒行业深度报告：高端化&降本增效成为主旋律 报告要点 酒品类上，啤酒属于低度酒，快消品，季节属性明显。啤酒属于低度发酵酒，是酒类中酒精度最低的品类，合适畅饮。此外，啤酒作为快消品，一方 面具有强大的消费共性，受众群体广泛、消费频次高，另一方面，由于啤酒保质期较短，且工业啤酒受限于成本需要回瓶利用，因此酒企需要尽量做到即产即销维持较高的产销率和较低的库存水平提升运营效率。而高周转又依赖于强大的物流和人力系统，因此相较于白酒、软饮，啤酒的人力&物流成本更高。此外，由于啤酒具有清凉、爽口的特性，适合在天气炎热的夏季饮用，因此啤酒的生产、销售具有明显的季节性，二、三季度对酒企全年业绩起到决定性作用。 产业链上，啤酒上游成本敏感，中游寡头竞争，下游终端议价能力较强。上游端，相较于白酒、红酒等其他酒类，啤酒货单值较低，因此啤酒对成本较 分析师周铃雅 登记编码：S0950521040002 ：021-61097654 ：zhoulingya@wkzq.com.cn 联系人刘艺帆 ：18217026088 ：liuyifan@wkzq.com.cn 行业表现2022/11/23 10% 2% -6% -15% -23% -32% 2021/112022/22022/52022/8 为敏感，玻璃、易拉罐、大麦是影响啤酒生产成本的主要因素；中游端，食品饮料上证综指深证成指 2021年华润、青啤、百威、燕京和嘉士伯前五大啤酒厂商按销量口径占据 了72%的份额，呈现寡头竞争格局，另一方面，啤酒区域属性明显，酒企在基地市场往往话语权较高，盈利能力较强；下游端，终端作为啤酒销售最前沿的战场对各酒企至关重要，不同类型的终端加价率差别较大，传统的流通 渠道利润空间普遍在10%-20%之间，而对于一些高端餐饮、夜店，利润率可高达100%-200%。 产业趋势：高端化&降本增效成为主旋律。2017年开始，供给端存量竞争下酒企对利润的追求愈发强烈叠加需求端消费升级，各龙头酒企纷纷开启高端化。产品上，一方面酒企通过主动对现有产品迭代升级叠加在工艺、口感、品类等方面推出高附加值新品实现了产品结构的提升，另一方面在成本推动下酒企被动提价将压力向下游传导，二者共同带动吨价上行；渠道上，高端产品的渠道打法逐步从推力驱动的精耕制转向品牌拉力驱动的大商制，经销商质量不断提升，重心向中高端餐饮、KTV，酒吧等优质终端倾斜；营销 上，为了提升品牌自身拉力，各酒企在营销方式上也日趋多元、灵活，线上 通过直播、短视频等形式在各大电商平台宣传提升话题流量，线下则通过举办体育、音乐、文化节，赞助综艺节目等形式尽可能扩大宣传场景，拉近与 年轻消费者的距离；降本增效上，我们认为关厂、提升罐化率、精益化费用 投放等举措将使得酒企内部经营效率改善带动净利率提升。 投资建议：短期看成本下行，中长期看高端化&降本增效。短期看，啤酒的包材和原材料成本经过2021年的大幅上涨，各家酒企纷纷提价应对，虽然 当前大麦价格仍处高位，但铝和玻璃价格自21Q3高点以来分别回落近25%、45%，根据历史复盘，当成本开始下行叠加提价传导带来吨价的提升往往会使得酒企报表端毛利率在2-3个季度后大幅回升进而带动酒企利润弹 性改善。中长期看，虽然疫情使得高端化节奏有所放缓，但对标美国，我们 认为当前中国啤酒行业与美国1980年前后相似，均处于高端化前期，价格战趋缓、定价权向龙头转移的整合末期，盈利能力改善空间广阔。我们建议关注华润啤酒（H）、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒。 资料来源：Wind，聚源 相关研究  风险提示：1、高端化不及预期；2、消费者消费习惯改变使得啤酒消费量减少；3、疫情反复使得消费场景缺失 内容目录 一、啤酒：人类智慧的结晶5 （一）啤酒种类：星罗棋布，包罗万象5 1、四料定乾坤5 2、啤酒的分类：拉格、艾尔平分秋色7 （二）啤酒品类属性：低度酒、快消品，季节性明显9 二、从啤酒产业链看啤酒商业特质10 （一）上游：原料、包材占比较高，成本敏感10 （二）中游：群雄割据，区域属性显著14 （三）下游：即饮非即饮各占一半，终端利润较高16 三、产业趋势：高端化&降本增效成为主旋律18 （一）行业进入量平价增新阶段18 （二）供需共振，挡不住的高端化21 （三）降本增效下盈利水平改善明显29 四、他山之石，可以攻玉——以美鉴中，可以知兴替33 （一）美国啤酒行业复盘33 （二）中美互鉴：净利率提升空间广阔36 五、啤酒行业投资机会挖掘38 （一）华润啤酒（0291.HK）：啤酒王者，决战高端之巅38 （二）青岛啤酒（600600.SH）：百年企业，历久弥坚41 （三）重庆啤酒（600132.SH）：西部王东进，全国化开疆拓土44 （四）燕京啤酒（000729.SZ）：二次创业，空间十足48 投资建议51 风险提示51 图表目录 图表1：水源对啤酒口感影响较大5 图表2：水中矿物质成分、含量决定了水质6 图表3：麦芽根据烘焙程度的高低分为不同种类6 图表4：国际标准啤酒色度描述指标SRM7 图表5：啤酒花的学名是蛇麻，是酿造啤酒重要的原材料之一7 图表6：酵母工作位置、发酵温度不同是两种啤酒工艺的主要区别8 图表7：拉格、艾尔构成了风格多样的啤酒8 图表8：啤酒的两种基本分类方式8 图表9：啤酒度数与酒质正相关9 图表10：二、三季度是啤酒旺季9 图表11：青岛啤酒Q4业绩占比较低9 图表12：啤酒产业链清晰10 图表13：包材、大麦占营业成本比例较高10 图表14：啤酒对原材料敏感度较高10 图表15：中国大麦供需缺口较大11 图表16：中国进口大麦逐步提升11 图表17：大麦价格自21世纪至今经历了四轮上涨11 图表18：法国、加拿大、乌克兰为大麦主要进口国12 图表19：主要出口国大麦产量呈周期性波动12 图表20：各国大麦出口量受产量、政策影响波动较高12 图表21：除中国外，其余国家大麦消耗量保持稳定12 图表22：玻璃价格21Q3以来下降40%以上12 图表23：房地产景气度下行使得玻璃需求承压12 图表24：重质纯碱、燃料为玻璃主要生产成本13 图表25：玻璃上游燃料、原材料大幅上涨13 图表26：铝价自2022年初高位回落20%以上13 图表27：电解铝产能有所恢复但仍在低位13 图表28：新能源领域需求旺盛13 图表29：中国电解铝现货库存低于以往（单位：万吨）13 图表30：90年代后期开始各家酒企通过不断兼并收购扩大市场份额14 图表31：目前五大酒企群雄割据15 图表32：2021年啤酒竞争格局呈现寡头竞争15 图表33：啤酒行业集中度显著提升15 图表34：啤酒生产工艺流程较为复杂16 图表35：啤酒具有典型的区域属性16 图表36：啤酒固定资产占比较高16 图表37：青岛啤酒山东、华北地区毛利率较高16 图表38：百威英博市占率和利润率正相关16 图表39：啤酒的渠道类型多样复杂17 图表40：餐饮加价率较高17 图表41：渠道打法和厂商产品结构有关17 图表42：啤酒行业产量2013年见顶19 图表43：啤酒销量2015年之后基本持平19 图表44：啤酒零售额稳步提升19 图表45：啤酒吨价稳步提升19 图表46：2013年后啤酒增量主要由价格端贡献19 图表47：啤酒销量和劳动人口占比息息相关20 图表48：中国人均GDP突破1万美元大关20 图表49：美国啤酒自1960年起经历两次高端化升级21 图表50：中国啤酒吨价与成熟市场比还有较高提升空间21 图表51：人均可支配收入，烟酒消费支出稳步提升22 图表52：限额以上餐饮营业额稳步提升22 图表53：中国当下类似于日本“第三消费时代”22 图表54：头部酒企近年来纷纷开启高端化战略22 图表55：大众价格带产品仍是市面的主流23 图表56：产品结构提升将使得价格带上移24 图表57：产品结构提升主要包括现有产品迭代升级以及推出高附加值新品25 图表58：啤酒自2000年以来经历四次提价26 图表59：青岛啤酒提价后吨价逐步覆盖吨成本27 图表60：直接提价叠加成本回落导致毛利率显著提升27 图表61：华润啤酒根据发展阶段不同积极进行渠道变革28 图表62：高端啤酒餐饮端快速提升28 图表63：主流啤酒餐饮渠道略有下降28 图表64：酒企纷纷开启品牌年轻化战略，营销手段亦日趋多元29 图表65：近年来各家酒企主动关闭多余工厂29 图表66：中国啤酒厂数量大幅下降30 图表67：华润啤酒关厂带动产能利用率不断提升30 图表68：华润、重啤管理费用率下降明显30 图表69：华润啤酒人效、厂效均明显提升30 图表70：瓶装&罐装区别31 图表71：中国罐化率较成熟市场仍有很大提升空间31 图表72：中成熟度市场罐化率不断提升31 图表73：连锁便利店蓬勃发展，传统餐饮增速下降31 图表74：非即饮占比大幅提升31 图表75：中国仍处于中成熟度啤酒市场32 图表76：近年来各酒企纷纷加码罐装生产线32 图表77：500和330ml罐装酒比例显著提升32 图表78：行业销售费用率逐步下降33 图表79：销售费用率较美国啤酒龙头百威仍有下降空间33 图表80：美国工业啤酒开端始于1865年34 图表81：1980年后伴随主力消费人群占比下降啤酒总产量见顶34 图表82：1940-1980年间美国啤酒市场集中度大幅提升34 图表83：1940年后冰箱的普及使得瓶装&罐装啤酒逐步取代散装啤酒35 图表84：1990年后美国精酿啤酒厂商爆发式增加35 图表85：1940-1980年间美国酒企间竞争激烈35 图表86：1980年前后百威利润加速提升37 图表87：竞争趋缓叠加定价权向百威转移使得公司盈利能力大幅提升37 图表88：华润啤酒的控股股东为华润集团38 图表89：华润啤酒净利润近年来快速提升38 图表90：关厂提效下公司管理费用率下降明显39 图表91：高端化下毛利率带动净利率大幅提升39 图表92：次高档及以上占比快速提升39 图表93：东区贡献接近一半营收39 图表94：公司形成了“1+1”核心单品和“4+4”高端产品矩阵40 图表95：华润啤酒当前吨价水平仍然较低40 图表96：营销宣传上公司不同产品绑定不同消费场景41 图表97：青岛啤酒股权结构清晰42 图表98：青岛啤酒净利润近年来快速提升42 图表99：降本增效下公司费用率逐步下降42 图表100：毛销差扩大带动净利率大幅提升42 图表101：青岛啤酒主品牌占比稳步提升42 图表102：山东地区是青岛啤酒的基本盘42 图表103：青岛啤酒具备创新的基因43 图表104：青岛啤酒研发费用占比稳步提升43 图表105：青岛啤酒拟建设消费者测试中心43 图表106：公司不断精简品牌，聚焦主品牌44 图表107：青岛啤酒多维度品牌宣传44 图表108：嘉士伯是重庆啤酒大股东45 图表109：2020年嘉士伯旗下核心资产注入重庆啤酒45 图表110：重庆啤酒费用率稳步下降45 图表111：重庆啤酒毛销差扩大带动净利率提升46 图表112：重庆啤酒高档啤酒占比稳步提升46 图表113：重庆啤酒不同品牌定位不同消费场景46 图表114：乌苏导入疆外市场后快速放量46 图表115：公司形成了“6+6”品牌矩阵47 图表116：重庆啤酒核心销售区域由重庆、四川和湖南向全国扩张47 图表117：扬帆“22”战略为扬帆“27”战略打下基础48 图表118：燕京啤酒控股股东是北京市国资委49 图表119：公司盈利能力开始改善49 图表120：中高档产品占比稳步提升49 图表121：北京、广西，内蒙是公司营收的基本盘49 图表122：电商渠道占比明显提升49 图表123：燕京啤酒人员冗余导致管理费用高企50 图表124：燕京啤酒毛销差扩大带动净利率提升50 图表125：燕京U8差异化十足50 图表126：燕京啤酒通过打造“有你文化”成功出圈50 一、啤酒：人类智慧的结晶