国防军工行业简评报告：中直股份进行重大资产重组，国企改革再添新动向

中直股份进行重大资产重组，国企改革再添新动向 国防军工|行业简评报告|2022.12.25 评级：看好 曲小溪 首席分析师 SAC执证编号：S0110521080001 quxiaoxi@sczq.com.cn 电话：010-81152676 郭祥祥研究助理 guoxiangxiang1@sczq.com.cn 电话：010-81152675 0.2国防军工 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 22-Dec 11-Oct 31-Jul 20-May 9-Mar 27-Dec 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 相关研究 北斗卫星导航使用频次超GPS30%，关注卫星导航投资机会 快舟十一号成功发射，关注商业航天最新进展 中航西飞发布10年期股权激励计划，新股晶品特装即将上市 核心观点 事件：2022年12月23日，中直股份发布公告，为进一步实现直升机业务的整合，促进上市公司高质量发展，公司拟发行股份向中航科工购买昌飞集团100%股权和哈飞集团100%股权并募集配套资金。此次交易构成重大资产重组，亦构成公司关联交易。公司股票自2022年12月26日开市起停牌，预计停牌时间不超过10个交易日。 优质资产注入，中直股份或将迎来业绩快速释放期。中直股份主要负责军、民直升机零部件研产及AC系列民用直升机总装业务，军机总装在上市公司体外的哈飞、昌飞集团完成。本次重组，中直股份将成为国内最大的军、民直升机零部件制造及总装平台，资产规模将大幅扩大，进一步夯实公司国内规模最大、产值最高、产品系列最全的直升机产业制造基地地位。公司前三季度受产品结构调整影响，业绩承压。考虑到优质资产注入，产业链协同作用增强，未来随定型产品加速放量和新型号的不断推出，公司业绩有望快速进入上升期。 昌飞、哈飞集团的军、民直升机业务，C919零件和航空转包业务将注入中直股份，上市公司未来收入多样化。昌飞集团的主要产品为直8、直10、直11、AC313、AC311、AC310等系列直升机。昌飞集团还为C919大型客机提供前缘襟翼和后缘襟翼的研制，为波音公司提供包含波音737、波音767和波音787等型号的零、组件的转包合作业务。哈飞集团的主力机型包括直9系列、直19军用直升机，AC321、AC352民用直升机和运12E、运12F固定翼飞机。哈飞集团还承担大飞机整流罩、垂尾、平尾、舵面、复合材料桨叶等制造，以及空客A350和A320系列飞机复合材料零部件制造。昌飞、哈飞集团是我国两大重要的直升机零部件制造及总装平台，随两大集团资产注入，上市公司军、民机业务谱系更为完整，未来收入更为多样。 国企改革三年行动计划进入收尾阶段，军工企业改革举措频出。2022年是国企改革三年行动的最后一年，在最后的一个多月的时间，军工国企加速推出改革措施。中航沈飞推出A股限制性股票激励计划（第二期）（草案），中航西飞发布第一期限制性股票激励计划（草案），中直股份推出重大资产重组计划。十四五是国防现代化建设的关键时期，军工企业大力推进自身改革实现自身增质提效，将能更好地迎接未来的装备研发、生产交付任务，有助于加速推进国防现代化进程。 主机厂业绩向好，产业链景气度将自下游向中、上游传导，建议自下而上优选标的。主机厂关注中航沈飞、中航西飞、航发动力、内蒙一机、中国船舶。中游航空锻件关注中航重机、三角防务、派克新材、航宇科技；航空航天3D打印关注铂力特；上游金属材料关注抚顺特钢、钢研高纳、图南股份、西部超导、宝钛股份；特殊材料关注中简科技、中航高科、光威复材、华秦科技。军工电子关注国博电子、雷电微力、臻镭科技、铖昌科技。 风险提示：装备研发、采购进度不及预期，原材料价格大幅上涨。 图1：中直股份股权结构 1优质资产注入，中直股份或将迎来业绩快速释放期 中直股份前身为哈飞航空，2013年向中航直升机公司购买其持有的景德镇昌飞零部件100%股权、惠阳航空螺旋桨100%股权、天津直升机100%股权，向中航科工购买昌河航空100%股权，向哈飞集团购买其持有的与直升机零部件生产相关的资产，于2014年改名为中直股份。上市公司目前业务以昌河航空、哈飞航空军用直升机零部件、民机总装为主，军机总装、研究所资产在体外。 资料来源：企查查，首创证券 中直股份的核心产品包括Z8、Z9、Z11、AC311、AC312、AC313等直 升机及以及Y12系列运输机等。军机部分公司主要负责Z8、Z9、Z10、Z11、Z15、Z19、Y12系列零部件业务，总装业务由体外的哈飞集团和昌飞集团负责。民机部分公司参与AC系列直升机的零部件制造及总装。 中直股份于2022年12月14日发布公告：2022年公司拟增加与航空工 业其他下属公司在提供劳务和销售货物方面的关联交易上限金额40亿元；相应增加与航空工业其他下属公司在购买商品、接受劳务方面的关联交易上限金额33亿元。同时，公司预计2023年度采购商品/接收劳务关联金额预计为 334.5亿元，出售商品/提供劳务关联金额预计为361.2亿元。公司调增关联交易预计金额，或反映公司当前产品订单有大幅增加趋势，公司可能步入产品放量交付阶段。 根据中直股份发布公告，为进一步实现直升机业务的整合，促进上市公司高质量发展，公司拟发行股份向中航科工购买昌飞集团100%股权和哈飞集团100%股权并募集配套资金。中直股份收购哈飞、昌飞后，资产规模将大幅扩大，进一步夯实公司国内规模最大、产值最高、产品系列最全的直升机 产业制造基地地位。公司前三季度受产品结构调整影响，业绩有所放缓，考虑到优质资产注入，产业链协同作用增强，公司产品种类更为丰富，未来随定型产品加速放量和新型号的不断推出，公司业绩有望快速进入上升期。 2昌飞集团介绍 昌河飞机工业（集团）有限公司（昌飞集团）成立于1990年，注册资本 4.43亿元，位于江西省景德镇市。根据公司官网，公司现有资产总额219亿元，占地面积251万平方米，职工6000余名，其中具有中高级技术职称的1400多名，享受国务院政府特殊津贴9名，航空工业首席技术、技能专家5名，特级技术技能专家27名。 公司的主要产品为直8、直10、直11、AC313、AC311、AC310等系列直升机。公司还为C919大型客机提供前缘襟翼和后缘襟翼两大部分的研制，为波音公司提供包含波音737、波音767和波音787等型号的零、组件的转包合作，多次被波音评为金牌供应商。公司拥有精益制造、数字化集成制造、复合材料加工等生产线，直升机动部件生产技术处于国内先进水平。 根据昌飞集团官网信息，直8系列直升机是亚洲最大吨位的多用途直升 机，也是我国交付部队使用的第一种直升机。直8采用单旋翼带尾桨常规气动布局，装配三台发动机，装有前三点式两栖起落架，适用于军用、通用航空和准军事领域需求，可执行武器装备/人员/货物运输、森林防火、抢险救灾等任务。Z8WJS型直升机是以直-8（空军型）运输直升机交付技术状态为基础进行改进研制的直升机。Z8AWJS是在已完成适航取证的AC313直升机的基础上改进的13吨级别大型运输直升机。 图2：直-8型直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 直-10型机是我国自主研制的第一种专用武装直升机，该机采用单旋翼 带尾桨构型，窄机身串列式驾驶舱、后三点式起落架布局。综合作战效能与国外现役先进武装直升机相当。 直10ME武装直升机是一款全新的6吨重多用途攻击直升机，具有良好的飞行性能和超低空机动性能。可配置电子干扰吊舱、红外抑制器等主动防御装置，还可配挂多种对空、对地精确制导武器，具备昼夜间作战能力，多样化武器配置方案，空间性能突出。 图3：直-10型直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 直-11型直升机是航空工业昌飞和中国直升机设计研究所共同研究生产的多用途直升机，是我国自行设计研制的第一个具有自主知识产权的直升机机种。可用于空中巡逻、空中指挥、通讯联络等领域。 直-11WB是一款具有国际先进水平的2吨级轻型直升机，该机采用全数字化设计和制造技术，配备了红外激光干扰吊舱、机枪、火箭发射器、反坦克导弹等，能够执行对地供给、战场侦察等任务，是“信息融合、网络中心站、空地一体战”的攻击侦察作战利器。 直-11E是在AC311A的基础上研制的一款具有国际先进水平的2吨级轻型直升机。该机采用全数字化设计和制造技术，通过“直升机+机载无人机+侦察攻击网络设备+地面站”，实现了高任务效能、高生存性、高可负担性，可作为侦察攻击、人员运输、武装巡逻等使用。 图4：直-11WB型直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 AC311直升机是一款2吨级单发单旋翼、带尾桨式多用途民用直升机，该机采用高撬式起落架，发动机采用美国霍尼韦尔公司LTS101-700D-2低油耗发动机，配置高度集成化综合航空电子系统。该机采用全数字设计和制造技术，整体大量使用复合材料，应用广泛，可满足高原、高寒气候的使用。 图5：AC311直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 AC311A直升机是一款2吨级单发、6座单旋翼、带尾桨式高原轻型直升机，该机采用单/双驾驶配置及高撬式起落架，发动机采用法国透博梅卡公司 ARRIEL2B1发动机，配置国产高度集成化综合航空电子系统，加装数字化增稳系统及语音告警系统，整机大量使用复合材料。该机应用广泛，作业可覆盖85%的国土面积。 图6：AC311A直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 AC313直升机是一款13吨级大型三发民用直升机。该机采用轮式起落架和双驾驶体制，装三台PT68-67A发动机，配有高集成的航电系统。该机是客货两用，可按照昼夜目视飞行规则（VFR）和仪表飞行规则（IFR），可满足高温、高寒和高原等复杂地区对直升机的使用要求。 图7：AC313直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 AC313A直升机是在AC313基础上改进而得的一款13吨级、单旋翼、带尾桨的多用途民用直升机，最大起飞重量13000kg，可容纳2名飞行员和 28名乘客。相比AC313换装3台新型发动机，采用宽体机结构，升级旋翼、传动系统、对航电、飞控、液压、操纵等系统进行改进，提升直升机综合性能。AC313A可实现人员物资运输、大型设备吊运，舱内车辆运输、全机防除冰功能，改变我国缺乏高原、高寒大型民用直升机的不利局面。 图8：AC313A直升机 资料来源：昌飞官网，首创证券 昌飞集团还承担C919大型客机前缘襟翼和后缘襟翼两大部段的研制。前缘襟翼和后缘襟翼是C919机加工及装备难度最大的项目之一。该项目采用主制造商-供应商管理模式开展多厂联合设计制造，采用国际先进的MBD设计制造方案。此外，昌飞还为波音提供包括波音737、波音767和波音787等机型在内的零组件转包合作，多次被波音评为金牌供应商。 图9：昌飞集团承担的C919研制任务图解 资料来源：昌飞官网，首创证券 3哈飞集团介绍 哈尔滨飞机工业集团有限公司成立于2003年，公司注册资本11.85亿元， 资产总额220亿元。公司本部职工近6200人，占地面积356万平方米，设有国家级技术中心和博士后工作站，管理天津通航有限公司、哈尔滨通用飞机工业有限责任公司、天津中航锦江航空维修工程有限责任公司4家所属企业。 公司的主力机型包括直9系列、直19军用直升机，AC321、AC352民用直升机和运12E、运12F固定翼飞机。公司的复合材料设计与验证等多项技术处于国内领先地位，是国内最大的航空复合材料零部件生产基地，旗下与空客集团合资成立哈飞空客复材制造中心，是A350飞机方向舵、升降舵等部件的唯一供应商、A320系列飞机方向舵的主要供应商。公司还承担了运20、C919飞机大部件研制生产任务。 直19E出口武装直升机是航空工业哈飞研制的单旋翼、涵道尾桨、固定式起落架、带短翼的纵列式轻型双发武装直升机。该直升机配备先进的综合航电系统和火控系统，可携带导弹、火箭、机枪等多种武器，主要用于攻击敌方坦克、装甲