国内第三方集成电路测试领军企业，深度受益国产替代

伟测科技(688372.SH) 电子 2022年12月21日 国内第三方集成电路测试领军企业，深度受益国产替代 推荐（首次） 股价：100.02元 主要数据 行业电子 公司网址www.v-test.com.cn 大股东/持股上海蕊测半导体科技有限公司 /31.00% 实际控制人骈文胜 总股本(百万股)87 流通A股(百万股)18 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）87 流通A股市值(亿元)18 每股净资产(元)12.22 资产负债率(%)48.1 行情走势图 证券分析师 付强投资咨询资格编号 S1060520070001 FUQIANG021@pingan.com.cn 徐勇投资咨询资格编号 S1060519090004 XUYONG318@pingan.com.cn 国内集成电路测试领军企业，业务迎来跨越式发展。公司成立于2016年，自成立以来，一直专注于第三方集成电路测试服务。公司主营业务包括集成电路测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试以及相关的配套服务。自2016年5月成立以来，公司经营业绩连续保持高速增长，技术实力、服务品质、产能规模获得了行业的高度认可，积累了广泛的客户资源。公司测试服务采用直销的销售模式，客户数量超过200家，涵盖芯片设计、制造、封装、IDM等类型的企业，其中不乏紫光展锐、中兴微电子、晶晨半导体、比特大陆、卓胜微、兆易创新、普冉半导体、长电科技、中芯国际、华润微电子等国内外知名厂商。受益集成电路测试需求增长、供应链本土化等，公司业绩实现快速增长。2019年至2021年，公司营业收入从0.78亿元迅速增至4.93亿元，年复合增长率为151.4%，归母净利润从0.11亿元提高到1.32亿元，亦保持了高达246.4%的年复合增长率。公司专注于测试技术开发和测试工艺的改进，产业背景深厚，研发实力强劲。核心技术人员在集成电路测试行业深耕多年，平均拥有10年以上的从业经验。 第三方集成电路测试应运而生，市场仍是一片蓝海。集成电路测试在集成电路产业链中必不可少，覆盖了芯片设计、晶圆制造和芯片封装的全过程，属于产业链关键节点，是确保终端产品良率、成本控制、指导芯片设计和工艺改进等的重要环节，在集成电路生产过程中起着重要作用。从产业链的环节来看，集成电路测试主要包括晶圆测试和芯片成品测试。随着IC设计规模的攀升，芯片测试环节需求持续提升，同时国内晶圆制造规模扩大也带动了相应的测试需求随之起量。独立第三方测试服务模式最早诞生于集成电路产业高度发达的中国台湾地区，符合集成电路行业专业化分工的趋势。相比于封测一体厂，独立第三方测试厂商在测试技术的专业性、测试设备的多样性和先进性、测试服务的效率和品质、测试结果的中立性方面的优势更加突出。与国内封测行业的强势崛起不同，中国大陆独立第三方测试仍处于起步 公 司报告 公 司首次覆盖报告 证券研究报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 161 493 730 1076 1579 YOY(%) 106.8 205.9 48.0 47.4 46.8 净利润(百万元) 35 132 214 309 442 YOY(%) 209.0 279.3 61.6 44.6 43.0 毛利率(%) 50.6 50.5 48.8 49.6 50.2 净利率(%) 21.6 26.8 29.3 28.7 28.0 ROE(%) 6.1 14.7 8.7 11.2 13.8 EPS(摊薄/元) 0.40 1.52 2.45 3.54 5.07 P/E(倍)250.3 66.0 40.8 28.2 19.7 P/B(倍)15.4 9.7 3.6 3.2 2.7 研究助理 徐碧云一般证券从业资格编号 S1060121070070 XUBIYUN372@pingan.com.cn 状态，因此呈现出规模小、集中度低的竞争格局。以利扬芯片、华岭股份、伟测科技为代表的第三方专业集成电路测试厂商尽管目前营收规模远远落后于世界龙头公司京元电子，但凭借丰富、灵活的测试解决方案近几年发展速度较快。2021年，利扬芯片、伟测科技、华岭股份的营收分别同比增长54.7%、205.9%和48.4%，远高于京元电子16.8%的营收增速，未来市场地位和行业的集中度有望持续提升。 公司核心竞争力优势显著，深度受益集成电路测试国产化替代。公司已成长为独立第三方集成电路测试行业规模最大的内资企业，在技术研发、客户拓展、规模效应和区位效益等方面拥有显著的核心竞争优势。目前，公司已具备集成电路测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试以及与集成电路测试相关的配套服务等第三方集成电路测试行业的全栈服务能力，且技术水平业内领先。我们认为公司将深度受益于我国集成电路行业的快速发展以及集成电路测试国产化替代进程的加速，公司在中国大陆第三方集成电路测试行业的市场份额将持续提升。 投资建议：目前集成电路测试行业市场空间广阔，仍处于一片蓝海。在测试产业链国产化进程加快以及高端测试需求回流的背景下，知名芯片设计厂商纷纷建立本土供应链体系，其中也包括测试服务。测试需求的回流客观上扩大了中国大陆集成电路测试行业的市场规模，中国大陆的独立第三方测试厂商正处在重大发展机遇期，公司作为其中技术实力与产能规模领先的代表性厂商订单饱满，同时仍在积极扩充测试产能，在测试产能规模、技术研发、客户质量、区位优势等方面具备核心竞争力，将充分受益于这一趋势。我们预计，2022-2024年公司EPS分别为2.45元、3.54元和 5.07元，对应12月21日收盘价的PE分别为40.8X、28.2X和19.7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1、行业周期性波动风险。全球集成电路行业在技术和市场两方面呈现周期性波动的特点，与宏观经济周期相叠加，当前半导体行业周期向下，可能会对公司的业务产生一定影响。2、客户开拓不及预期。公司经营为典型的大客户模式，若公司丢失重要客户或客户拓展不及预期，将可能对公司的经营业绩产生不利影响。3、技术更新不及预期。若公司的技术水平不能适应市场需求，公司的营收规模和增速可能受到不利影响。4、设备采购不及预期。若融资渠道受限或者设备进口受限，将可能对公司的经营业绩产生不利影响。 正文目录 一、国内集成电路测试领军企业，业务迎来跨越式发展6 1.1专注于第三方集成电路测试，抓住历史机遇实现跨越式发展6 1.2业务覆盖晶圆和芯片成品测试，直销绑定大客户7 1.3受益集成电路测试需求增长、供应链本土化等，业绩实现快速增长8 1.4核心团队产业经验丰富，研发实力强劲10 二、第三方集成电路测试应运而生，市场仍是一片蓝海12 2.1集成电路测试覆盖产业链全过程，第三方测试更具专业性和效率12 2.2芯片设计和晶圆制造带动需求，市场空间广阔14 2.3大陆封测厂已占一席之地，而独立第三方测试公司刚起步17 三、核心竞争力优势显著，深度受益集成电路测试国产替代18 3.1“大者恒大”，公司已成长为第三方集成电路测试规模最大的内资企业18 3.2技术研发的持续突破为持续高速发展奠定了坚实基础20 3.3紧抓行业供应链国产化机会，积极拓展高端客户并已取得明显成效21 3.4区位优势是公司核心竞争力的重要组成部分23 四、盈利预测23 4.1基本假设23 4.2盈利预测24 4.3估值分析24 4.4投资建议25 五、风险提示25 图表目录 图表1公司发展历程6 图表2公司股权结构（截至2022年10月26日）7 图表3公司主营业务模式8 图表4公司历年营收及归母净利润（万元）8 图表5公司客户数量8 图表6公司营收结构9 图表7公司毛利结构9 图表8公司毛利率与同行对比10 图表9公司分业务毛利率情况10 图表10公司期间费用率10 图表11公司净利率10 图表12公司核心技术人员10 图表13公司研发费用及占营业收入比重12 图表14公司研发人员数量及占比12 图表15公司测试技术指标与同行对比12 图表16集成电路产业链13 图表17晶圆测试与芯片成品测试的区别13 图表18全球集成电路销售额（亿美元）14 图表19中国集成电路销售额（亿元）14 图表20中国集成电路产业结构15 图表21国内IC设计营收过亿企业数量15 图表22中国集成电路封测销售收入（亿元）15 图表23晶圆代工产值及增速（百万美元）16 图表24全球新建半导体晶圆厂数量16 图表25全球前十大晶圆代工厂营收排名17 图表262022H1全球十大OSAT企业营收排名（亿美元）18 图表27公司营收和利润规模在独立第三方集成电路测试领域的内资企业中排名第一（单位：亿元）18 图表28公司总资产规模在独立第三方集成电路测试领域的内资企业中排名第一（单位：亿元）19 图表29公司主要服务类别的产能、产能利用率、服务量情况19 图表30公司2021年底专用设备组成情况20 图表31基于中高端平台开发的复杂SoC测试解决方案产生的收入及占主营业务收入比例情况21 图表32公司先进制程芯片产生的收入及占主营业务收入比例21 图表33公司的典型客户22 图表34公司2020年前五客户销售额占比22 图表35公司2021年前五客户销售额占比22 图表36不同类型企业销售额占比23 图表37公司不同类型客户的客单价（万元）23 图表38公司财务预测简表24 图表39公司与同赛道企业估值对比25 一、国内集成电路测试领军企业，业务迎来跨越式发展 1.1专注于第三方集成电路测试，抓住历史机遇实现跨越式发展 公司成立于2016年，自成立以来，一直专注于第三方集成电路测试服务。公司主营业务包括集成电路测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试以及相关的配套服务。公司测试的晶圆和成品芯片类型涵盖CPU、MCU、FPGA、SoC芯片、射频芯片、存储芯片、传感器芯片、功率芯片等，在工艺上涵盖6nm、7nm、14nm等先进制程和28nm以上的成熟制程，在晶圆尺寸上涵盖12英寸、8英寸、6英寸等主流产品，在下游应用上包括通讯、计算机、汽车电子、工业控制、消费电子等领域。 总结来看，公司的发展历程可以分为三个阶段。 第一阶段（2016年-2017年）创业摸索和积累阶段：公司成立之初，考虑到中国台湾地区独立第三方测试厂商模式已经过三十多年的充分验证，且当时国内集成电路行业正值蓬勃发展时期，集成电路测试需求旺盛，便明确了独立第三方集成电路测试服务商的定位，选择了技术含量高、市场竞争格局好的“晶圆测试”业务作为切入点，并将地点设定在集成电路产业集群上海张江。公司在业务的起步阶段就从测试设备选型、测试工艺研发到测试产线自动化设计均对标国际一线水平，因此也经受住了市场的考验，得到了以晶丰明源、艾为电子等为代表的模拟类客户的认可，并开始逐步导入中高端测试平台及客户。公司在成立后的第一个完整会计年度2017年即实现了盈利，为公司的创业探索奠定了良好开端。 第二阶段（2018年-2019年）快速成长与发展壮大阶段：公司不断完善整套测试作业体系，加强测试技术和测试工艺的研发投入，同时融资大力引进中高端测试平台，不断提升公司的高端测试服务能力。2019年末，公司鉴于在晶圆测试积累的客户基础以及行业口碑，又适时开拓芯片成品测试业务，为自身发展带来了新的业绩增长点。这一阶段，公司的核心客户已经覆盖长电科技、普冉半导体、复旦微电子、甬矽电子、中颖电子等国内知名芯片设计公司和封测厂商，公司的体量、知名度及行业口碑等整体综合实力稳步上升。 第三阶段（2020年至今）跨越式发展期与确立行业领先地位阶段：“高端化、顶尖客户、全力扩产”是这一阶段的公司发展策略，公司抓住国产化替代的历史契机，一方面加大研发投入，重点突破6nm-14nm先进制程芯片、高性能CPU芯片、复杂SoC芯片等各类高端芯片的测试工艺难点，另一方面快速扩充高端测试产能，以具备承接中国大陆顶尖芯片设计公司测试订单的技术实力和产能规模。同时，公司优化了产业布局，于2020