聚焦高端装备制造，利空出清业绩或迎拐点

航空运输服务业务利空出清，聚焦机床和航空航天智能装备业务。公司成立于2000年，发展历程大致为：①扎根通用机床领域，打造业内领军企业（2000-2013）：公司是进入金切数控机床行业的第一家民企，坚持走细分市场，在轮毂、轴承市场行业排名领先；②开拓空天细分市场，收购MCM产业整合（2014-2017）：2014年成立子公司日发航空装备，布局航空航天零部件和数字化装配解决方案业务；同年8月，收购全球领先的卧式加工中心制造商MCM公司以研发协同和开拓空天市场；③收购新西兰Airwork，延伸航空产业价值链（2018-2021）：2018年公司并购从事固定翼飞机、直升机运营租赁业务Airwork公司，延伸航空产业链条；④拟出售直升机资产，聚焦高端装备业务（2022至今）：12月公司拟转让Airwork下属直升机资产100%股权，优化资源出清包袱。目前公司形成数字化智能机床、航空航天智能装备和零部件加工、航空运力运营及服务三大块主营业务。2022年前三季度实现营收15.15亿元（yoy+0.4 9%），实现归母净利润-11.44亿元（yoy-981.40%），主要系疫情及地缘政治等因素影响，计提减值准备14.23亿元致使公司业绩大幅亏损，2022年12月公司公告拟出售A irwork公司下属直升机公司，伴随包袱出清，公司经营有望触底反弹，业绩实现恢复性增长。 “工业母机”升级换代和国产替代趋势明显，大力拓展中高端产品谱系，借助MCM加强技术协同与市场开拓。伴随需求端制造业回暖和设备升级换代叠加供给端国产替代不断取得突破等因素驱动，机床行业市场规模持续扩容。公司目前是国内唯一能够同时生产立/卧式数控车床、立/卧式加工中心、龙门加工中心和落地式镗铣床企业，处于全国普及型数控机床领先地位。①研发实力雄厚，支撑产品谱系由中低端向高端拓展。2022年技术人员占比为32.96%，系同行业比例最高，截至2021年年报，公司有12项数字化智能机床及产线在研项目，包括核心件的自主研发和机床产品系列化拓展；②收购MCM加强技术协同与市场开拓。2014年收购国际高端机床供应商MCM公司，并成立中国子公司浙江玛西姆，吸收先进技术及生产工艺和拓展国内外市场。 公司获国家级产业基金投资支持深化机床产业链协同，充分受益于中高端机床国产替代。 航空航天领域产能扩充需求迫切，积极拓展航空航天数字装配和零部件加工市场。公司14年成立日发航装并收购MCM公司切入航空航天制造领域，主要为国内外航空航天装备生产企业提供产线整体解决方案和零部件制造业务。①公司已成功为国内核心总装单位提供数字化产线，具备先发优势，预计未来5-10年航空航天数字化产线市场需求空间近45亿元；②公司依托机床研制生产能力拓展航空制造业务，在航空航天结构件加工方面能力突出，获客户充分认可，将受益于航空航天先进武器装备加速放量。 盈利预测与投资建议：受航空服务业务资产减值计提影响，业绩短期承压；政策扶持背景下工业母机自主可控加速，公司作为国产工业母机主要供应商获得国家制造业基金投资支持，利空出尽业绩或迎来拐点。我们预计公司2022/2023/2024年收入分别为21.86/23.81/25.92亿元；归母净利润分别为-13.23/1.25/1.64亿元，对应EPS分别为-1.65/0.16/0.20元，对应PE分别为-4.2/44.9/34.2倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：军品订单不及预期；公司2023年业绩增量主要来源相关的业务不及预期的风险；直升机业务出售相关的风险；市场空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 投资主题 报告亮点 公司是国内机床研制和生产领先企业，内生和外延并举，通过并购MCM实现全球化业务布局，并购资产同传统主业协同效应显著，出清包袱聚焦高端机床主业，有望受益于中高端机床国产替代。立足机床业务，加强航空装备制造和服务业务拓展，为国内核心主机厂提供数字化产线整体解决方案，配套能力突出，将充分受益于航空航天行业景气度大幅提升。 投资逻辑 国家战略支持机床行业发展，公司通过并购MCM，在中高端机床研制和生产能力方面实现较大突破，有望受益于中高端机床国产替代。 积极布局航空航天数字装配和零部件行业。公司依托机床研制和生产能力，已具备航空航天装配数字化产线整体解决方案提供和零部件制造能力，已获得国内核心主机厂的充分认可，“十四五”期间航空航天装备将有望大规模放量，主机厂产能亟待扩充，公司有望充分受益。 关键假设、估值与盈利预测 日发机床公司：机床行业得到国家战略支持，中高端机床国产替代是大势所趋，该业务有望实现加速增长，高端机床随着技术水平不断提升，相应的工业附加值将会提升，利润率水平预计逐步提升。我们预计2022-2024年日发机床公司增速分别为20.89%、16.44%、16.48%，毛利率分别为32.00%、33.00%、34.00%。 日发航装公司：国内军工领域数字化装配需求旺盛，产能瓶颈亟待突破，公司数字化装配线产品基本上给国家新的主力机型予以配套，具备先发优势；公司也积极布局航空零部件加工领域，充分受益于“十四五”军工行业高景气，收入有望触底回升，规模效应也将带动利润率水平抬升。我们预计2022-2024年日发航装公司增速分别为-49.07%、150.00%、20.00%，毛利率分别为28.00%、30.00%、31.00%。 MCM公司：MCM公司是全球领先的卧式加工中心制造商，深耕航空航天和赛车等领域，受疫情和地缘政治影响下，MCM公司积极采取多项措施实现业务稳步发展，MCM公司业绩有望回升，同时其中国子公司浙江玛西姆的成立，或产生明显技术协同效应，国内外客户有望实现阶段性突破。我们预计2022-2024年公司该业务增速分别为-4.01%、5.00%、5.00%，毛利率分别为32.00%、32.00%、32.00%。 Airwork公司：受到资产减值计提影响，航空服务业务短期承压，随着负面影响逐步缓解，包袱逐步出清，运营服务业务有望逐渐恢复。12月6日公司公告拟出售其中的直升机公司（2021年收入2.45亿元；2022年前三季度收入2.26亿元），因股权转让未完成，本预测中直升机公司仍纳入经营范围。我们预计2022-2024年Airwork公司增速分别为-3.67%、1.38%、4.89%，毛利率分别为25.20%、31.35%、34.78%。 受航空服务业务资产减值计提影响，业绩短期承压；政策扶持背景下工业母机自主可控加速，公司作为国产工业母机主要供应商获得国家制造业基金投资支持，利空出尽业绩或迎来拐点。我们预计公司2022/2023/2024年收入分别为21.86/23.81/25.92亿元；归母净利润分别为-13.23/1.25/1.64亿元，对应EPS分别为-1.65/0.16/0.20元，对应PE分别为-4.2/44.9/34.2倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 聚焦高端装备制造，致力于关键核心技术国产化 深耕中高端数控机床十余年，具备国际化视野和布局 立足中高端数控机床，拓展航空航天等军工业务。纵观公司以数控金切机床为支点、外延并购强化主业的发展历程，实现了主营业务的高质量发展。我们认为可将公司发展沿革分为四个阶段： 1）扎根通用机床领域，打造业内领军企业（2000-2013）：日发精密机械股份有限公司成立于2000年，是进入金切数控机床行业的第一家民企，从事数控机床的研制、生产及销售业务，产品覆盖数控车床、立式加工中心、卧式加工中心、龙门加工中心、落地式镗铣床和数控磨床等，公司坚持走细分市场，在轮毂、轴承市场行业排名领先。 2010年12月公司在深交所上市，股票代码002520。 2）开拓空天细分市场，收购MCM产业整合（2014-2017）：2014年3月成立子公司日发航空装备，布局航空航天零部件和数字化装配解决方案业务，产品包括复合材料加工设备、飞机大部件数字化装配生产线等；同年8月，公司与意大利MCM签署股权收购协议，MCM是全球领先的卧式加工中心制造商，产品包括大型加工中心、重型机床和相关自动化配件，其主要客户60%为航空行业，对公司机床研发协同、进军国际和开拓空天市场意义重大。 3）收购新西兰AIR WORK，延伸航空产业价值链（2018-2021）：2018年9月，公司并购Airwork公司，其主要从事固定翼飞机、直升机运营租赁以及飞机和发动机的MRO业务，延伸航空产业链条以打造航空产品及服务综合供应商，为公司增添新增长动力。 4）拟出售直升机资产，聚焦高端装备业务（2022至今）：受疫情和战争因素影响，Airwork公司发展运营不及预期，2022年12月，公司公告拟转让Airwork下属直升机资产100%股权，优化资源出清包袱，公司未来将着重发展高端装备智造业务。 历经十余年发展，公司形成了数字化智能机床、航空航天智能装备和零部件加工、航空运力运营及服务三大块主营业务，其产品广泛应用于汽车、航空航天、工程机械、铁路、石油化工、电站设备等行业的产品制造。公司也是浙江省机械行业的骨干企业和原国家机械部数控机床重要制造基地、国家级CIMS工程示范企业、国家级高新技术企业，中国机床工业协会评为“中国机床行业数控机床产值十佳企业、综合经济效益十佳企业、自主创新十佳企业”。 图表1：日发精机历史沿革 公司业务覆盖数字化智能机床、航空航天智能装备和零部件加工、航空运营及服务三大板块，核心产品为高端装备。公司主营产品分为：1）高端数控机床（日发机床公司）：产品涵盖数控车床、立加/卧加、龙门铣床、镗床、高端磨床及柔性化生产线、自动装配线等产品。下游市场覆盖高端轴承、汽车及零部件、工程机械等，在高端轴承磨超加工及装配生产线领域，公司产品在国内市场占有率第一；2）航空航天智能装备和零部件加工（MCM公司、日发航空装备公司）：a.航空航天特种智能加工装备：产品涵盖高精密高刚性航空零部件加工设备、柔性化航空零部件加工产线、飞机总装脉动生产线、飞机大部件智能装配生产线等。 b.航空航天零部件加工服务：航空航天结构件加工；3）航空运营及服务（Airwork公司）：主要从事直升机、固定翼飞机的运营租赁以及飞机和发动机的MRO业务，业覆盖新西兰、澳大利亚、欧洲、南美洲、北美洲、大洋洲、非洲及亚洲等市场。 图表2：公司主营业务及产品 数控机床收入占比提升，航空运营服务业务发展不及预期，计划剥离下属直升机业务。收入构成来看，2021年公司营收21.84亿元，其中数控机床收入8.23亿元、航空运营服务收入11.48亿元、航空制造收入2.13亿元。2018-1H22年公司数控机床收入占比从34.64%提升至38.02%； 航空制造业收入贡献比例从26.71%下降至6.19%，规模有所萎缩；航空运营服务业务收入占比从38.65%提升至55.79%，目前是公司第一大业务，根据公司2022年12月6日公告，基于Airwork公司未实现业绩承诺、市场环境及公司未来几年内着重发展高端装备智造领域的战略规划，拟出售Airwork公司下属直升机公司（21年实现收入贡献2.45亿元，占公司收入比例11.22%）100%股权，预计未来航空运营板块收入占比将有所下降。 数控机床及航空制造业务毛利率稳步提升，航空服务业受不可抗力因素盈利能力短期承压。分业务盈利能力看，2019-2021年，机械零部件制造毛利率由29.86%上升至34.58%，得益于日发机床公司积极开拓国内外市场和提升经营效率等举措；航空制造业毛利率由35.37%提升至36.81%；航空服务业毛利率由40.18%下降至1H22的23.65%，主要系Airwork公司自新冠以来持续受到影响；2022年，俄乌冲突及由此产生的制裁对其业绩产生了重大影响。根据公司2021年年报，预计未来几年公司将提升智能装备为主营业务，打造更多细分市场，延伸不同产品领域，以优化公司资源。 图表3：2018-1H22公司主营业务收入构成