燃料油周报：原油端压力缓和，FU仓单压力显现

期货研究报告|燃料油周报2022-12-18 原油端压力缓和，FU仓单压力显现 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 陈莉 020-83901030 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842联系人 裴紫叶 15801022486 peiziye@htfc.com 从业资格号：F03100446 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 FU、LU当前自身基本面没有显著的矛盾与驱动，短期价格或更多受到原油影响。如果油价反弹态势能够延续，基于当下市场结构与仓单逻辑，LU或具备更强的上涨弹性，FU则受到一定压制。中期视角下，如果俄罗斯产量下降预期兑现，FU估值存在一定的修复机会，与此同时低硫燃料油则将逐步面临新产能投放带来的市场压力。 投资逻辑 ■市场分析 上周原油价格终于摆脱近期连续下跌的弱势，录得一定幅度的反弹。Brent和WTI一度回到80美元和75美元关口以上（周五又回调下来）。从驱动来看，上周美国CPI数据低于预期，加息预期放缓为原油等风险资产的反弹提供了条件。而从原油自身基本面来看，同样有潜在利多因素支持。一方面，在欧盟禁运落地后，俄罗斯石油供应面临下滑的可能；另一方面，在国内防疫措施放松后，交通活动与油品消费存在改善空 间。然而，供需两端的因素在当下还未充分兑现，因此除了宏观情绪外短期油价缺乏实质性的上行驱动，需要注意反弹后的回调风险。 就燃料油自身基本面而言，目前市场整体没有突�的矛盾或驱动。高硫燃料油面临的问题依然是供应较充裕，过剩有待消化。具体来看，俄罗斯燃料油�口还没有大幅下滑的迹象，根据船期数据12月发货量为445万吨，环比11月减少14万吨。由于成品油禁运尚未生效，因此部分欧盟国家（如西班牙、荷兰等）与俄罗斯间的燃料油贸易还在继续。此外，秋检结束后全球炼厂开工负荷重回增长趋势，将提振包括燃料油在内的成品油产量。不过当前燃料油相对较低的价格支撑了焦化等二次装置利润，来自炼厂内部系统的需求对供应增量形成一定对冲。但总体来看，高硫油基本面短期还不具备大幅改善的条件，尤其是前期积累的大量浮仓库存（目前超过400万吨）有待时日消化。对于内盘FU来说，还受到交割逻辑影响，近期有大量新仓单注册，截止目前FU仓单量超过17万吨，而国内保税区高硫燃料油消费比例不到10%，盘面短期将承压。往前看，对于高硫油市场一个重要的变盘时点在明年2月5号（欧盟对俄成品油禁运生效），如果俄罗斯炼厂被迫降低开工负荷，那么燃料油供应将在一定程度收紧，叠加需求端的替代逻辑，内外盘高硫油市场结构存在一定的修复机会。 低硫燃料油方面，当下库存不高，但也没有展现�短缺矛盾。由于LU仓单量偏低，内近月合约与月差结构受到额外支撑。短期而言，如果原油价格持续反弹，预计LU上涨 弹性会更强。但在中期视角下，随着新产能的投放以及结构性矛盾的缓解，低硫油供 应存在较大的增长空间。其中，位于科威特的阿祖尔炼厂原油加工能力达到65万桶/ 天，按照装置结构以及油品生产方向，其低硫燃料油产能大概能达到75万吨/月，有 望在明年3季度全部上线。除此之外，沙特吉赞炼厂产能也在逐步释放，虽然其主要产品为柴油，但考虑到柴油与低硫燃料油间密切的产业链联系，对低硫油市场也存在潜在的利空影响。而在供应增长的趋势下，我们预计明年低硫燃料油需求缺乏足够的提升空间。尤其在全球经济压力积累、运价从高位回落的环境下，船用终端消费难以显著增长，与此同时低硫燃料油还面临脱硫塔安装进程带来的需求替代。总体而言，我们认为低硫油市场在中期面临累库与市场结构转弱的风险。 ■策略 中性偏多，短期逢低多LU主力合约；中期关注FU单边逢低多及正套机会 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；LU仓单量大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油�口超预期 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图41:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图42:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图43:新加坡燃料油进口量丨单位：吨12 图44:新加坡燃料油�口量丨单位：吨12 图45:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图46:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2022/12/162022/12/92022/11/16 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2021/062021/102022/022022/062022/10 3000 2500 03/202308/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2022/122022/12 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2022/122022/12 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0 -35.0 -40.0 -45.0 2022/08/232022/09/232022/10/232022/11/23 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5 2022/08/232022/09/232022/10/232022/11/23 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2022/12/162022/12/92022/11/16 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2021/062021/102022/022022/062022/10 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 01/202303/202305/202307/202309/202311/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴） LU总持仓量（左轴） 3 2 2 1 1 0 2022/112022/112022/112022/122022/122022/112022/112022/122022/12 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 35 30 25 20 15 10 5 0 2022/08/232022/09/232022/10/232022/11/23 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 500 2022/11/252022/12/022022/12/092022/12/1 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 1000 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) INELU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 250 200 150 100 50 0 -50 2020/1