军工行业双周报：日本防卫预算大幅抬升，多国国防政策激进转向

日本防卫预算大幅抬升， 多国国防政策激进转向—军工行业双周报 核心观点： 日本出台二战以来最大规模的军事增长计划。近期，日本首相将未来5年防卫预算增加至43万亿日元（约合2.20万亿人民币），其中包括购买导弹，为持续的地区冲突做准备。此次为日本二战以来最大规 模的军事增长计划，较上一个�年防卫预算（27.47万亿日元，约合1.40 万亿人民币）增幅超过50%。 日本防务支出的GDP占比逐年攀升，未来将显著高于我国，军国主义或死灰复燃。2021年11月，日本首相岸田文雄批准了2021财年补充预算中的7738亿日元（约合399亿人民币）防务开支，其中部分 采购将在2022年进行。在增加了这笔补充预算之后，日本2021年的防务开支首次超过6万亿日元，超过国内生产总值1%的上限。根据日本最新�年43万亿日元的防卫预算，我们预计自2023年起，日本军费开支占其GDP的比重将达到1.5-2%，显著高于我国军费1.3%的GDP占比。此外，日本还妄图修改和平宪法，军国主义有死灰复燃的态势。 全球军备扩张进行时，多国国防政策激进转向。2022年多国军费增 长超预期，军事战略呈现扩张态势。其中，拜登政府日前提交2023财 年国防预算申请，总预算为8133亿美元，同比增长5.9%，创历史新高；德国2022年也将大幅增加国防开支，包括批准1000亿欧元专项资金，并从2024年起将国防开支的占GDP占比提高到2%。此外，多国国防政策激进转向，并明确将中国作为战略竞争对手和严重威胁。在全球军备大扩张的背景下，我国作为全球主要经济体之一，“强国必强兵”，拥有与经济实力相匹配的军事力量尤为重要。 投资建议：行业景气仍存，估值调整下无须悲观。短期看，首先，军工板块迎较长业绩空窗期，疫情冲击下，强需求逻辑未及时验证，但行业景气度仍存，估值调整下无须悲观，看好23Q1板块业绩表现； 其次，23年作为“十四🖂”承前启后的一年，军工板块预期整体向好， 尤其是陆军、火箭军、无人机、远程火箭弹、战略弹和军工信息安全等新领域或前期非优先领域景气度有望走高/回升。中期看，随着行业产能和下游需求持续释放，23年业绩增长有望上台阶。建议“�维度”配置：1）新域新质，无人装备领域包括航天彩虹、航天电子、晶品特装；远火装备北方导航；军工信息安全供应商邦彦技术；军工检测提供商思科瑞；2）航空/航发产业链，包括航发动力、西部超导、中航光 电、全信股份、宝钛股份；3）导弹产业链，包括新雷能、智明达、盟 升电子、超卓航科；4）国产化提升受益标的，包括紫光国微、振华科技和振华风光;5）国企改革对业绩增长改善标的，包括中航西飞、七一二、中直股份和中航机电等。 军工团队12月份核心股票池组合 军工行业 推荐维持评级 分析师李良 ：010-80927657 ：liliang_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515090001 胡浩淼 ：010-80927657 ：huhaomiao_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521100001 行业数据2022.12.16 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 股票股票 EPSPE 代码 简称 2022E 2023E 2022E 2023E 000733.SZ 振华科技 4.54 5.87 24.7 19.1 002049.SZ 紫光国微 3.32 4.65 37.5 27.0 300447.SZ 全信股份 0.70 0.93 22.4 16.6 行业研究报告●军工行业 2022年12月19日 风险提示：“十四🖂”规划和军工改革不及预期的风险。 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 一、日本防卫预算大幅抬升，多国国防政策激进转向 日本军费节节攀升，创下历史记录。日本首相将未来5年防卫预算增加至43万亿日元（约 合2.20万亿人民币），其中包括购买打击中国的导弹，为持续的地区冲突做准备。此次为二战以来最大规模的军事增长计划，较上一个�年防卫预算（27.47万亿日元，约合1.40万亿人民币）增幅超过50%。 图1日本近年国防开支变化 来源：SIPRI，中国银河证券研究院整理 日本防务支出的GDP占比逐年攀升，未来将显著高于我国。从历史实际支出来看，日本近年来虽然军费开支增速不明显，但自2017年起占GDP的比例逐年攀升。2021年11月，日本称“由于来自朝鲜、中国和俄罗斯的军事威胁日益加剧”，日本首相岸田文雄批准了2021 财年补充预算中的7738亿日元（约合399亿人民币）防务开支，其中部分采购将在2022年 进行。2021年防务预算金额达到了创纪录的5.34万亿日元（约合2752亿人民币）。而在增加 了这笔补充预算之后，日本2021年的防务开支首次超过6万亿日元，超过国内生产总值1%的 上限。根据日本最新�年43万亿日元的防卫预算，我们预计自2023年起，日本军费开支的 GDP占比将达到1.5-2%，显著高于我国军费1.3%的GDP占比。 图2中、美、日国防开支占GDP比重 来源：SIPRI，中国银河证券研究院整理 日本废除防务预算上限，妄图修改和平宪法，军国主义或死灰复燃。2021年6月，日本防卫大臣曾表示，防务预算安排应以军力发展需求为导向，而不能因为预算金额而限制军力发展，因此日本政府将不再对防务预算设置任何上限。此举彻底废除了1976年日本内阁关于防务预算不得超过国内生产总值1%的规定，为日本的军事能力建设进一步松绑。此外，日本还妄图修改和平宪法，军国主义有死灰复燃的态势。 全球军备扩张进行时，多国国防政策激进转向。2022年多国军费增长超预期，军事战略呈现扩张态势。其中，拜登政府日前提交2023财年国防预算申请，总预算为8133亿美元，同 比增长5.9%，创历史新高；德国2022年也将大幅增加国防开支，包括批准1000亿欧元专项资金，并从2024年起将国防开支的占GDP占比提高到2%。此外，多国国防政策激进转向，并明确将中国作为战略竞争对手和严重威胁。美国《2022年国防战略》报告中将中国称为“最重要的战略竞争对手和国防部将面临的最大挑战，并将采取紧急行动来维持和加强威慑”。我国作为全球主要经济体之一，“强国必强兵”，拥有与经济实力相匹配的军事力量尤为重要。 我国军费依然存在较大提升空间。中国2022年军费预算为1.45万亿元，GDP占比约为 1.27%，同比增长7.1%，预计2023年国防预算增速5%至7%，显著高于2022年的GDP增速，GDP占比有望提升。伴随着大国的兴衰交替，中国迎来“百年未有之大变局”，为应对各种不确定性，加快装备更新换代和加强练军备战，提升战略威慑力成为新时期的必然选择。此外， 《十四�规划和二〇三�年远景目标建议》提出确保2027年实现建军百年奋斗目标，以信息化条件下联合作战为代表的新军事变革和军队现代化建设将提速，因此我国军费的稳步增长可期，军费支出的GDP占比或将缓慢抬升。短中期来看，预计我国军费增长将维持6%-8%的增速，而空军、海军、火箭军和信息化等重点领域的增速可能达15%-25%，军费的GDP占比中期或达2%。 二、行业数据跟踪 （一）当前共139家涉军上市公司，占比A股总市值2.67% 在上市公司数量方面，截至2022年12月2日，中国A股共有上市公司5011家，其中 军工行业上市公司139家，占比2.67%。市值方面，截至2022年12月2日，A股总市值89.69 万亿，军工行业139家上市公司总市值2.4万亿，占比2.67%。截至到2022年12月2日，市值排名前�位的上市公司分别是中航沈飞、紫光国微、航发动力、中航光电、中航西飞。 图3军工行业上市公司数量与A股市值占比情况 来源：WIND，中国银河证券研究院整理 我们选取中证军工指数和中证800分别来近似表征军工行业和整个A股市场，通过对两者2012年初至今收益率数据的回归分析，我们得到军工行业的贝塔系数（β）约为1.058，说明军工行业相对于市场波动性略强。 （二）军工板块估值已低于中枢，行业高估值具有合理性 1、纵向看，当前军工板块估值水平低于估值中枢 从军工板块（剔除船舶总装类上市公司，并定期加入军工新股）估值水平的历史走势来看，我们将2008年1月至2015年6月看做是一个时间跨度较大的典型牛熊周期，其中包含两个次级周期，经测算，大周期的板块估值中枢（取中位数）约为57x，两个次级周期分别为53x和59x。 次Ⅰ周期阶段，板块上市公司军品业务占比较小，主管部门对军工资产注入的态度并不明确，但此阶段行业估值水平除了考虑内生增速外，也将资产证券化因素部分纳入考量； 次Ⅱ周期阶段，随着航发动力为代表的军工上市公司核心军品资产注入的启动，主管部门支持军品证券化的态度逐渐明朗，资产注入开始作为重要因素纳入行业估值水平的考量并一直被演绎放大，直到2015年年中达到峰值。与此同时，外延并购模式的高增长同样得到市场追 捧，商誉风险也开始加速累积。自2015年6月以来，市场渐渐回归理性，资产注入和外延并购预期对板块估值水平的边际影响减弱。 展望未来，我们认为行业估值中枢应该较好的平衡次Ⅰ周期和次Ⅱ周期两个阶段，因此我们选取2008年1月至2015年6月大周期的估值中枢作为参照标准。 截至2022年12月16日，军工板块整体估值（TTM）约为50.02x，低于估值中枢57x。 图4军工板块估值PE（TTM）走势情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 2、横向看，板块估值分位数约为27.7%，提升空间较大 从横向对比来看，参照中信一级行业分类，截至2022年12月16日，估值前三位为消费者服务（65.3倍）、国防军工（49.0倍）、农林牧渔（48.1倍），估值后三位的分别为银行（4.6倍）、煤炭（6.6倍）、建筑（8.0倍）。对比各行业历史均值水平，汽车、农林牧渔等行业估值明显高于历史均值，而交通运输、银行等行业则明显低于历史均值。相较于其它科技类板块，军工行业的估值水平虽然相对较高，但估值分位数仅为27.7%，空间较大。 中信国防军工三级行业分类中，航空军工、航天军工估值最高，分别为61.1倍和49.0倍， 其他军工和兵器兵装估值紧随其后，分别为45.4和34.4倍。然而对比当前百分位水平，除航天军工（48.0%）外，航空军工和兵器兵装各为25.1%和6.2%，远低于50%，提升空间较大。 图5中信各行业PE估值分位数情况 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理注：百分位水平为右轴 三、公司和行业动态 （一）重要上市公司动态 【康达新材（002669.SZ）：康达新材料（集团）股份有限公司获得政府补助的公告】根据《上海市高新技术成果转化项目认定办法》等相关文件精神，公司符合相关规定，于近日收到上海市高新技术成果转化项目财政专项资金782.2万元，该笔专项资金占公司最近一期经审计归属于上市公司股东的净利润的35.56%。本次政府补助为企业高新技术成果转化项目财政专项资金，具有偶发性，是否持续存在不确定性。 【中航沈飞（600760.SH）：关于限制性股票激励计划(第二期)获得中国航空工业集团有限公司批复的公告】公司近日收到航空工业集团《关于中航沈飞股份有限公司限制性股票激励计划第二次授予方案的批复》，航空工业集团同意公司实施限制性股票激励计划第二次授予方案，以后年度实施股权激励计划要按相关规定履行审核备案程序。公司限制性股票激励计划（第二期）方案提交股东大会审议后方可实施。 【赛微电子（300456.SZ）：赛微电子股份有限公司关于2021年限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期归属条件成就的公告】公司本次激励计划限制性股票的首次授予日为2021年12月3日，首次授予的第二类限制性股票于2022年12月5日进入第一个归属期，本 次符合归属条件的激励对象共计